每日晨报

每日晨报2023年5月22日今日焦点 交银国际研究 全球主要指数 宏观策略 全球宏观 从周期与结构因素拆解美国劳动力市场的韧性来源 蔡瑞,CFACarl.Cai@bocomgroup.com 美国通胀目前已然见顶回落，但美国劳动力市场却依然韧性十足，在美联储的FOMC会议纪要中，也多次提及了就业市场的韧性。伴随着美国通胀的逐步回落，市场的关注重点将逐步切换至劳动力市场。 我们从周期以及结构两个视角对美国劳动力市场进行拆解，通过测算2020至2022年期间，各项因素的变化占当前劳动力供需缺口的比重，来量化美国劳动力市场周期以及结构性因素的占比。具体来看： 年初至今 恒指 19,451 -1.34 -0.81 国指 6,594 -1.81 -1.66 上A 3,442 -0.42 6.29 上B 289 -0.31 2.52 深A 2,125 0.12 2.81 深B 1,172 -0.61 1.30 道指 33,427 -0.33 0.84 标普500 4,192 -0.14 9.18 纳指 12,658 -0.24 20.94 英国富时100 7,757 0.19 4.09 法国CAC 7,492 0.61 15.73 德国DAX 16,275 0.69 16.89 资料来源：FactSet 收盘价升跌%升跌% 周期因素在此轮劳动力市场的供需缺口约占3成：令劳动力市场需求端大幅走弱。PMI就业以及NFIB中小企业调查均显示，需求端的周期性因素将在未来继续回落，为薪资增长降温。 主要商品及外汇价格 三个月 年初至 结构性因素在此轮劳动力市场的供需缺口约占7成：其中，出入境政策 修复以及制造业回流的放缓将缓解部分供需缺口，但是老年人口（大于 55岁）的低劳动参与率趋势令劳动力市场有韧性。 整体来看，周期因素的继续下行，叠加制造业回流的放缓，将继续缩窄劳动力供需缺口；伴随着2023年上半年各项出入境政策的逐渐缓和，我 们预计2023年6月以后劳动力供需缺口会加速改善。但由于结构端老 年人口（大于55岁）的低劳动参与率的影响，此轮美国劳动力市场相比历史上货币紧缩周期更具韧性。 劳动力市场的韧性下，美联储货币政策“易紧难松”。我们认为当前市场对于美联储推迟降息的定价不足，预计美联储的降息时间不会早于2023 年4季度，市场仍将经历更为漫长的高利率阵痛期。在此情况下我们对 于全球风险资产整体维持谨慎态度，对于权益资产整体偏保守，重结构，关注退可守、进可攻的结构性机会。 阿里巴巴组织架构新进展公布；用户增长是电商业务核心目标 BABAUS/9988HK 评级:买入 收盘价:美元85.77 目标价:美元128.00 潜在涨幅:+49.2% 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com 2023财年4季度（3月季度）收入低于我们预期3%，与市场预期基本一致，利润超过我们/市场预期42%/11%。总收入2,082亿元，同比增 收盘价升跌%今升跌 布兰特75.97-8.58-11.57 期金1,978.707.518.74 期银23.6611.52-1.19 期铜8,222.00-7.32-1.97 日圆138.51-3.01-4.74 英镑1.243.663.40 欧元1.081.161.07 基点变动三个月六个月 HIBOR4.7135.99-7.94 美国10年债息3.69-3.71-3.25 资料来源：FactSet 恒指技术走势 恒生指数19,450.57 50天平均线20,061.05 200天平均线19,794.52 14天强弱指数41.12 沽空(百万港元)16,554 资料来源：FactSet 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2%，其中中国商业-3%/国际商业+29%/本地生活+17%/菜鸟+18%/云-2%/ 数娱+3%。调整后EBITA率12%，同比增4个百分点。 业绩回顾：1）CMR同比降5%，降幅与GMV（中个位数下降）差异收窄。2）饿了么UE为正并持续改善。3）菜鸟增长来自国际履约解决方案。4）大语言模型通义千问将融入阿里各业务线，钉钉已推出相关产品。 2024财年1季度（6月季度）展望：我们维持此前预期，预计电商GMV同比5%，CMR保持一致增速。预计总收入增长12%，利润增长持续，但电商平台投入或使得中国商业2024财年EBITA利润率持平或微增。 估值：公司发布组织架构调整进展，按时间顺序，盒马（6-12个月）>阿里云（12个月）>菜鸟（12-18个月）将陆续完成IPO，国际商业探索独立融资。阿里云完全分拆可能影响公司SOTP估值，但可较快释放股东价值。维持128美元/124港元（9988HK）目标价，现价对应中国商 业2023年8.7倍市盈率，估值吸引，维持买入。 康宁杰瑞制药KN046一线治疗NSCLCBLA延迟 9966HK 评级:买入 收盘价:港元10.82 目标价:港元14.12↓ 潜在涨幅:+30.5% 李柳晓,PhDjoyce.li@bocomgroup.com 核心产品KN046（PD-L1/CTLA-4BsAb）1LNSCLC数据读出和BLA推迟，1L治疗PDACBLA不受影响。2023年5月18日，公司更新近期管线进展，并表示KN046联合化疗1LSqNSCLC数据读出将延迟至2023年底 （原为2023年2季度），BLA将延迟至2024年1季度（原为2023年3季度）。主要是因为1LNSCLC患者可选择药物增多，OS显著延长，最终造成试验组和对照组之间显著性统计学差异无法被观察到。但由于PDAC患者可选择药物仍然有限，公司维持对KN0461L治疗PDAC于2023年4季度BLA的指引。 KN026（HER2/HER2BsAb）：1）联合化疗1L治疗HER2+BC的PhIII临床IND于2023年5月获批。2）≥2LHER2+GCPhIII临床正在入组中。 JSKN003：正在PhI临床，澳洲/中国分别已爬坡至6.3mg/5.2mg。 维持买入，下调目标价。基于KN0461LNSCLCBLA的推迟，我们调整KN046/KN026/KN035销售峰值（风险调整后）至42.01/35.48/18.26亿元，并下调公司2023/24/25年收入预测至3.00亿元/5.37亿元/9.78亿元。基于DCF模型下调目标价至14.12港元，维持买入。 本周公布经济数据–美国 本周公布经济数据–中国 日期事件市场预期上次数据日期事件市场预期上次数据 5月25日首次申领失业救济金人数(千)250.00242.00 资料来源：彭博资料来源：彭博 交银国际最新研究报告 深度报告 12月13日 交银国际研究-2023年投资策略展望：逆转与修复 交银国际研究团队 5月19日 全球宏观-从周期与结构因素拆解美国劳动力市场的韧性来源 蔡瑞,CFA,秦汐 5月9日 互联网行业剖析-旅游行业快速反弹，长期增长可期；首予携程、同程买入 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月8日 保险行业-资产、负债端均超预期，仍需关注定价利率下调影响 万丽,CFA,FRM 5月4日 全球宏观-5月FOMC会议进一步确认“加息终点已至，降息转向尚远” 蔡瑞,CFA 5月4日 全球宏观-美国银行业危机拆解：美联储扩表仅是将问题从资产负债表转移至损益表 蔡瑞,CFA 4月28日 全球宏观-美国经济类滞胀——美联储的“不可能三角” 蔡瑞,CFA 4月24日 德琪医药(6996HK)-拥有全球唯一XPO-1抑制剂；估值吸引，首予买入 李柳晓,PhD 3月15日 全球宏观-全球宏观水面下的冰山：从“未实现亏损”走向“已实现亏损” 蔡瑞,CFA 3月7日 移卡(9923HK)-本地生活服务增长确定性强，利润持续优化，首次覆盖给予买入 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,王婷,蔡涵 3月7日 互联网行业-外卖行业更新：抖音最优情况市占率10%，对美团影响有限 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 2月28日 保险行业-2022年保险行业业绩预览 万丽,CFA,FRM 2月16日 中国市场策略-反弹后的港股：宏观交易逻辑的切换 蔡瑞,CFA 1月13日 燃气行业-2023年展望：经济重启的利好已大致反映，应关注公司自身的驱动因素 郑民康 1月13日 互联网行业剖析-2023年展望：业绩和估值双修复 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵,王婷 1月12日 医药行业-2023年展望：创新升级，需求反弹 李柳晓,PhD 1月12日 新能源行业-2023年展望：风光装机放量明显，成本下降有利项目开发 郑民康,文昊,CPA 1月11日 科技行业-2023年展望：自主可控是主线 许亮,蔡宝慧 1月11日 汽车行业-2023年展望：在拥挤的赛道上，大型整车企将跑赢 陈庆,郑飞 1月10日 消费行业-2023年成本通胀缓和，消费回升蓄势待发 呂浩江,CFA,张晶裔 每日报告5月19日 康宁杰瑞制药(9966HK)-KN046一线治疗NSCLCBLA延迟 李柳晓,PhD 5月19日 阿里巴巴(BABAUS)-组织架构新进展公布；用户增长是电商业务核心目标 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月18日 腾讯控股(700HK)-游戏收入好于市场预期，各业务线恢复正增长 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月17日 爱奇艺(IQUS)-季度间波动仍存，长期高质量增长趋势不变 赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月17日 腾讯音乐(TMEUS)-1季度音乐订阅超预期；收入结构变化及成本优化驱动利润率提升 赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月17日 百度(BIDUUS)-1季度业绩超预期，广告业务加速恢复 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月16日 腾讯控股(700HK)-18款新游发布，游戏技术深化跨界应用 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月16日 华虹半导体(1347HK)-工业车载产品需求保持强劲 许亮 5月12日 昆仑能源(135HK)-年初至今运营情況符合预期，估值仍较同业有折让，维持行业首选 郑民康,文昊,CPA 5月12日 京东物流(2618HK)-业务平稳恢复；预计2季度增长势头继续改善 孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月12日 京东(JDUS)-利润率改善好于预期，但2023年收入恢复信心仍偏谨慎 孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月11日 宝胜国际(3813HK)-降本增效措施见成效，1季度净利翻倍 呂浩江,CFA 5月11日 爱奇艺(IQUS)-270+片单发布，内容持续提质增量，聚焦高质量增长 赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月11日 理想汽车(2015HK)-1季度盈利超预期，下半年月交付或上升至3万辆，维持买入 陈庆 5月10日 移卡(9923HK)-1季度运营数据符合预期 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月9日 快手(1024HK)-聚焦全域经营，以达人分销和泛货架电商助力GMV增长 赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月9日 中国电力(2380HK)-新能源装机进展良好，火电板块有望实现全年盈利 郑民康,文昊,CPA 5月4日 百威亚太(1876HK)-1季度利润率疲软，但随着中国夜生活重启，维持积极看法 呂浩江,CFA 5月4日 中微公司(688012CH)-业绩符合预期，扩建产能静待需求井喷 许亮 5月3日 康宁杰瑞制药(9966HK)-核心产品KN046报产在即，KN035销售稳步放量 李柳晓,PhD 资料来源：交银国际 恒生指数成份股 公司名称 股票代码 收盘价 市值 5天股价 年初至今 ----