预期一季度业绩毛利率改善，维持“买入”评级

浦银国际研究 财务模型更新|科技行业 小米集团（1810.HK）：预期一季度业绩毛利率改善，维持“买入”评级 我们重申小米的“买入”评级，维持15.4港元目标。 小米一季度消费业务依然疲软，但是毛利率改善，重申“买入”评级。消费电子行业一季度延续了去年四季度以来较为疲软的态势，并且我们预期该疲软趋势会在二季度延续。小米的智能手机和IoT业务会难以避免地受到该趋势影响，但是我们预期小米一季度的毛利率会有更好表现，这主要因为此前汇率、存货等影响下降，同时上游原料价格下降。今年小米规模与利润战略方针开始所有体现。此外，我们认为小米今年投资亮点在于：1）消费电子行业下半年预期复苏提供行业Beta上行空间；2）市场对于小米新能源车业务的估值过于悲观，而我们认为明年新能源车收入贡献将为小米集团贡献估值增量。因此，我们重申小米的“买入”评级。 小米一季度业务预览及全年业绩展望：在手机板块，我们预期一季度小米手机出货量略高于3,000万台，同比下滑超过20%，而平均售价环比大体持平，同比略降。手机业务毛利率有望重回历史高位区间，在11%左右。在IoT板块，受到电视等大品类消费需求下滑，我们预期一季度收入表现疲软；而毛利率则环比提升，同比持平稳定。在互 沈岱 科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 黄佳琦 助理分析师sia_huang@spdbi.com(852)28090355 2023年5月15日 评级 目标价（港元）15.4 潜在升幅/降幅40% 目前股价（港元）11.0 52周内股价区间（港元）8.3-14.5 总市值（百万港元）275,336 近3月日均成交额（百万港元）782 注：截至2023年5月12日收盘价 市场预期区间 联网板块，我们预期收入维持在单季度70亿左右，而毛利率环比稳定。整体看，小米一季度收入略显疲软，同比下降超20%，但是毛利率有望创历史新高，达到19%以上。毛利率是小米利润表现优异最重要的推动力。受到汽车等新业务投入和收入增速下降影响，我们预期小米一季度的费用率维持接近去年四季度高位。 盈利预测与估值：我们上调小米今明两年的净利润预测，以反映部分资产公允价值变动，并给予明年汽车业务收入2.5x的目标市销率。 HKD8.1HKD11.0HKD15.4HKD20.0 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 小米集团-W股价（港元） 相对于MSCI中国信息技术指数表现(右轴) 因此，我们保持小米的15.4港元的目标价不变，潜在升幅39.7%。 投资风险：智能手机等消费电子产品需求恢复不如预期，下半年增长较为乏力。手机终端及供应链去库存的速度弱于预期，拖累手机品牌的出货量。行业竞争再次加剧，玩家利润率承压。海外宏观环境波动影响海外消费电子需求。智能电动车进展不如预期。 图表1：盈利预测变动 40 30 20 10 0 资料来源：Bloomberg、浦银国际 20% 10% 0% (10%) 2023E 2024E 2025E 人民币百万 新预测 前预测 差异 新预测 前预测 差异 新预测 前预测 差异 收入 272,581 275,026 (1%) 308,135 308,519 (0%) 345,174 - - 毛利润 50,105 49,978 0% 55,726 55,337 1% 61,961 - - 经营利润 2,980 3,075 (3%) 3,508 3,724 (6%) 4,634 - - 净利润 3,792 3,114 22% 4,169 3,579 16% 5,008 - - E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 财务模型更新 小米集团（1810.HK） 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 资产负债表 人民币百万元2021 2022 2023E 2024E 2025E 人民币百万元 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 营业收入328,309 280,044 272,581 308,135 345,174 货币资金 23,512 20,414 15,343 22,028 24,770 销货成本(270,048) (232,467) (222,477) (252,409) (283,213) 受限制资金 35,361 35,361 35,361 28,289 22,631 毛利润58,261 47,577 50,105 55,726 61,961 短期投资 35,132 29,967 29,168 26,252 26,252 经营支出(38,887) (42,465) (47,125) (52,218) (57,327) 应收账款和应收票据 17,986 15,341 14,933 16,880 18,909 销售费用(20,981) (21,323) (23,231) (25,739) (28,265) 存货 52,398 45,106 43,168 48,975 54,952 管理费用(4,739) (5,114) (5,162) (5,719) (6,280) 其他流动负债 21,464 18,308 17,821 20,145 22,566 研发费用(13,167) (16,028) (18,732) (20,760) (22,782) 流动资产合计 185,851 164,498 155,793 162,569 170,081 经营利润19,374 5,112 2,980 3,508 4,634 物业、厂房及设备 6,965 11,087 13,867 16,628 19,408 非经营收入5,043 (1,178) 2,032 1,988 1,939 无形资产 5,579 3,935 2,775 1,957 1,380 财务费用(1,612) 1,117 1,117 1,117 1,117 长期投资收益 60,344 66,379 73,017 80,318 88,350 投资收益8,407 (2,062) 624 580 531 其他非流动资产 34,152 34,152 34,152 34,152 34,152 其他(1,753) (233) 291 291 291 总资产 292,892 280,051 279,604 295,625 313,371 税前利润24,417 3,934 5,012 5,496 6,573 短期借贷 5,527 5,827 5,158 4,885 5,097 税务费用(5,134) (1,431) (1,191) (1,298) (1,537) 应付账款和应付票据 74,643 64,255 61,494 69,767 78,282 税后利润含少数股东权益19,283 2,503 3,821 4,198 5,036 其他流动负债 35,557 30,330 29,522 33,372 37,384 少数股东权益(56) 29 29 29 29 流动负债合计 115,727 100,412 96,173 108,024 120,763 净利润19,339 2,474 3,792 4,169 5,008 长期借款 20,720 20,720 20,720 20,720 20,720 基本股数（百万）24,927 24,828 24,980 24,980 24,980 其他非流动负债 19,012 19,012 19,012 19,012 19,012 摊销股数（百万）25,509 25,297 25,297 25,297 25,297 总负债 155,459 140,144 135,905 147,756 160,495 基本每股收益（元）0.78 0.10 0.15 0.17 0.20 股本 0 0 0 0 0 摊销每股收益（元）0.76 0.10 0.15 0.16 0.20 储备 137,212 139,687 143,479 147,648 152,656 少数股东权益 220 220 220 220 220 其他 (0) (0) (0) (0) (0) 股东权益总额 137,432 139,907 143,699 147,868 152,876 总负债和股东权益 292,892 280,051 279,604 295,625 313,371 现金流量表 主要财务比率 人民币百万元2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流9,785 3,588 7,390 10,999 12,441 营运指标增速 税前利润24,417 3,934 5,012 5,496 6,573 营业收入增速 33.5% -14.7% -2.7% 13.0% 12.0% 折旧1,804 1,993 3,172 3,968 4,758 毛利润增速 58.5% -18.3% 5.3% 11.2% 11.2% 摊销1,257 1,645 1,160 818 577 营业利润增速 110.4% -73.6% -41.7% 17.7% 32.1% 其他营业活动现金流(1,137) 1,089 1,089 1,089 1,089 净利润增速 -5.0% -87.2% 53.3% 9.9% 20.1% 营运资金变动(15,725) (2,524) (734) 2,044 2,098 应收账款减少（增加）(7,549) 2,644 409 (1,948) (2,029) 盈利能力 库存减少（增加）(13,747) 7,292 1,938 (5,808) (5,977) 净资产收益率 14.8% 1.8% 2.7% 2.9% 3.3% 应付账款增加（减少）2,456 (10,388) (2,761) 8,273 8,515 总资产报酬率 7.1% 0.9% 1.4% 1.4% 1.6% 其他经营资金变动3,114 (2,072) (320) 1,526 1,590 投入资本回报率 8.7% 2.2% 1.1% 1.3% 1.7% 税务费用(2,442) (1,431) (1,191) (1,298) (1,537) 利息收入（支出）1,612 (1,117) (1,117) (1,117) (1,117) 利润率 投资活动现金流(45,008) (6,985) (11,792) (4,041) (9,912) 毛利率 17.7% 17.0% 18.4% 18.1% 18.0% 资本支出(7,169) (6,115) (5,952) (6,729) (7,538) 营业利润率 5.9% 1.8% 1.1% 1.1% 1.3% 取得或购买长期投资(14,185) (6,034) (6,638) (7,302) (8,032) 净利润率 5.9% 0.9% 1.4% 1.4% 1.5% 银行存款增加(13,902) - - 7,072 5,658 短期投资(6,312) 5,165 799 2,917 - 营运能力 其他(3,439) - - - - 现金循环周期 (20) (11) (10) (9) (10) 融资活动现金流4,499 300 (670) (273) 212 应收账款周转天数 16 22 20 19 19 借款9,227 300 (670) (273) 212 存货周期天数 64 77 72 67 67 发行股份- - - - - 应付账款周转天数 99 109 103 95 95 发行债券- - - - - 其他(4,729) - - - - 净债务（净现金） (32,626) (29,228) (24,827) (24,713) (21,584) 外汇损益(517) - - - - 自由现金流