动态点评：终端销量全面改善，重卡龙头加速布局新能源

一汽解放（000800）动态点评 / 终端销量全面改善，重卡龙头加速布局新能源 / 2023年05月16日 挖掘价值投资成长 增持（首次） 【事项】 近日，公司发布2023年4月产销快报，4月汽车产量/销量分别完成2.22/2.10万辆，同比+133.3%/155.0%。2023年累计产销9.52/7.95万辆，同比+32.7%/5.9%。 【评论】 销量全面改善，终端份额持续领先。2023年4月我国商用车市场销量34.8万辆，同比+60.5%，公司销量跑赢行业增速；1-4月累计销量 128.6万辆，同比+8.8%。公司重卡延续一季度反弹势头，4月实现销量1.68万辆,同比+311.3%；1-4月累计销量6.12万辆，同比+4.0%。中重卡累计终端份额26.3%，同时也实现了2023年连续4个月终端份额领先。未来，随着商用车行业逐渐回暖，公司有望充分受益。 持续加大创新投入，打造核心产品技术优势。2022年公司研发费用率7.6%，同比增加4.2PCT；2023Q1研发费用率3.6%，同比增加0.2PCT。近年来，公司构建了从前瞻技术、发动机、变速器、车桥到整车强大且完整的自主研发体系，打造了体系节油、长换油、轻量化、新能源、智能驾驶等核心产品技术优势。受益于研发创新能力的持续积累，公司在激烈的市场竞争中，始终保持行业领先地位。 战略合作再升级，加速布局新能源。2023年5月，公司与壳牌中国深化签署战略合作协议，将在一体化能源方案、新能源商用车、多维技术创新、超级概念卡车项目和海外市场合作等方面拓展合作版图。目前公司已与宁德时代、远景动力、上海重塑、协鑫能科等新能源产业生态伙伴强强联手，面向市政环卫、城市物流等新能源典型场景实现中、轻、微、客五大整车平台新能源产品全覆盖，新能源战略成果初显。公司精准把握由重“量”到重“质”的转型升级关键档口，完善新能源产业链布局，为未来销量反弹蓄力。 出口业务贡献增量，全球竞争力再提升。5月，数百辆解放J7牵引车首次出口海外，成为公司自主高端品牌征战海外市场的生力军。2022年出口实现强势突破，销量2.8万辆，同比+98%。未来，随着公司海外体系能力不断完善，“产品+服务”双轮驱动，海外业务将进入快速成长期。 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：刘斌 电话：021-23586316 相对指数表现 40.19% 29.80% 19.41% 9.02% -1.37% -11.76% 5/167/169/1611/161/163/16 一汽解放沪深300 基本数据 总市值（百万元)39349.51 流通市值（百万元)39107.03 52周最高/最低（元）12.06/6.75 52周最高/最低（PE）109.68/-1806.67 52周最高/最低（PB）1.94/1.23 52周涨幅（%）13.03 52周换手率（%）77.79 相关研究 公司研究 交运设备 证券研究报告 【投资建议】 短期，疫情好转后商用车需求恢复，公司与经销商共同开拓终端市场，2023年有望实现业绩的快速追赶；中长期，公司在新能源、智能化以及出口方面积极布局，看好公司未来转型。预计公司2023-2025年收入分别为457.15、620.64和792.31亿元，归母净利润分别为6.03、8.62和13.26亿元，对应EPS分别为0.13、0.19和0.28元，PE分别为62、43和28倍，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 38331.75 45715.00 62064.00 79231.00 增长率(%) -61.18% 19.26% 35.76% 27.66% EBITDA（百万元） -344.17 1315.34 1557.64 1936.38 归母净利润（百万元） 367.75 602.81 862.09 1325.52 增长率(%) -90.57% 63.92% 43.01% 53.76% EPS(元/股) 0.07 0.13 0.19 0.28 市盈率（P/E） 105.17 61.81 43.22 28.11 市净率（P/B） 1.52 1.53 1.48 1.41 EV/EBITDA -43.63 12.47 8.00 4.48 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 商用车市场复苏不及预期 国内外市场竞争风险 新能源汽车市场环境变化风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 21041.4720963.9924911.0728678.57 存货 6382.747139.769247.9011158.05 流动资产应收及预付 非流动资产 21769.5522473.8123105.9423516.81 固定资产 9612.929534.189388.329171.19 无形资产 2549.102749.102979.103189.10 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 56772.8656475.2764418.3071404.49 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 8629.427722.819771.5911542.84 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 5189.955199.955214.955194.95 实收资本 4651.974650.614650.614650.61 留存收益 8519.199122.009984.0911309.60 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 35003.31 1951.67 5627.43 4692.65 1902.14 3012.73 27863.48 19234.06 5189.95 0.00 33053.43 10451.09 23719.43 34001.46 1754.74 4142.98 4892.65 2202.14 3095.73 26962.00 19239.19 5199.95 0.00 32161.95 10443.53 24313.32 41312.36 2124.24 5029.16 5042.65 2502.14 3193.73 34027.95 24256.36 5214.95 0.00 39242.90 10443.53 25175.41 47887.68 2335.89 5715.17 5142.65 2802.14 3211.73 39708.62 28165.77 5194.95 0.00 44903.57 10443.53 26500.92 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益56772.86 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 56475.27 64418.30 71404.49 营业成本 35252.1741966.3756726.5072020.98 销售费用 1255.881120.021551.602020.39 研发费用 2895.661371.451861.922456.16 资产减值损失 -424.29 20.62 26.33 27.91 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 236.92311.61423.06540.08 其他收益 1638.06137.15186.19237.69 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 154.00 35.35 36.33 42.23 利润总额 182.57634.54907.461395.28 净利润 367.75602.81862.091325.52 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 367.75602.81862.091325.52 少数股东损益 EBITDA 38331.75 207.80 2040.34 -1052.60 0.00 871.03 55.14 26.57 -185.17 0.00 -344.17 45715.00 237.72 1280.02 -417.24 0.00 0.00 626.04 26.85 31.73 0.00 1315.34 62064.00 310.32 1768.82 -414.94 0.00 0.00 895.36 24.23 45.37 0.00 1557.64 79231.00 396.16 2258.08 -494.03 0.00 0.00 1378.94 25.88 69.76 0.00 1936.38 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -5135.24 1727.32 5633.68 5237.69 净利润 367.75 602.81 862.09 1325.52 折旧摊销 1755.40 1438.77 1526.61 1619.45 营运资金变动 -5097.19 22.89 3702.13 2872.85 其它 -2161.20 -337.14 -457.15 -580.13 投资活动现金流 -1629.76 -1802.30 -1697.26 -1446.00 资本支出 -2373.50 -1805.92 -1842.32 -1828.07 投资变动 -516.78 -308.00 -278.00 -158.00 其他 1260.52 311.61 423.06 540.08 筹资活动现金流 -3080.36 -2.51 10.66 -24.19 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 -8.92 0.00 0.00 其他 -3080.36 6.41 10.66 -24.19 现金净增加额 -9845.01 -77.48 3947.08 3767.50 期初现金余额 30542.68 20697.67 20620.19 24567.27 期末现金余额主要财务比率 20697.67 20620.19 24567.27 28334.77 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 -61.18% 19.26% 35.76% 27.66% 营业利润增长 -98.65% 1035.32% 43.02% 54.01% 归属母公司净利润增长 -90.57% 63.92% 43.01% 53.76% 获利能力（%）毛利率 8.03% 8.20% 8.60% 9.10% 净利率 0.96% 1.32% 1.39% 1.67% ROE 1.55% 2.48% 3.42% 5.00% ROIC -17.76% -0.48% 0.12% 1.13% 偿债能力资产负债率（%） 58.22% 56.95% 60.92% 62.89% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.26 1.26 1.21 1.21 速动比率 0.96 0.93 0.88 0.87 营运能力总资产周转率 0.68 0.81 0.96 1.11 应收账款周转率 44.21 50.20 53.59 62.74 存货周转率 6.01 6.40 6.71 7.10 每股指标（元）每股收益 0.07 0.13 0.19 0.28 每股经营现金流 -1.10 0.37 1.21 1.13 每股净资产 5.10 5.23 5.41 5.70 估值比率P/E 105.17 61.81 43.22 28.11 P/B 1.52 1.53 1.48 1.41 EV/EBITDA -43.63