2019与2023的比较：10张图判断行情何时再起

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 联系人任缘 renyuan@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《北向流入近百亿，宽基ETF再流入超百亿——全球资金观察系列五十七》2023-05-13 2.《创业板指估值为3.7%分位数--全球估值观察系列五十三》2023-05-13 3.《六大策略组合表现一览——五月第2期》2023-05-13 证券研究报告 投资策略报告/2023.05.14 10张图判断行情何时再起 --2019与2023的比较 核心观点 回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅20%。3月以来连续发布“科创牛”系列报告，科创50累计涨幅2%。 市场正当布局时。近期波动继续加大，行情愈发类似19年，我们用10张图加以概括而言：1）行情何时再起？流动性变化触发拐点。2）后续结构如何？年初强势方向继续推荐。行情并非一蹴而就，而是呈现“预期行情预期回落预期行情……预期兑现行情”的多轮次、波浪式递进。继续看好：1）科创50方向，运营商、电子的库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器。2）上证50方向，高股息、一带一路的石油建筑等。 2023年行情愈发类似2019年，结构性牛市从Q1躁动到Q2阶段性盘整。1）大势：经历一年熊市之后，指数年初大幅反弹，但4-5月遭遇逆风调整。2019年万得全A在6-8月的盘整之后，下半年重拾涨势。2）结构：结构性牛市特征明显，深度价值（19年是消费金融核心资产，23年是“中特估”）和中小成长（均为计算机、通信、传媒、电子）均位列年初前8涨幅行业。 参考19年，何时行情再起？经济温和复苏，关注点更多在内外流动性变化。 （一）4月中下旬市场的两点预期容易落空、拖累市场：1）经济预期从强复苏到温和复苏。18年和22年都遭遇了中美摩擦、加息衰退、国内地产下行，同时又分别受金融去杠杆、疫情影响；19年和23年的年初，经济均触底回暖叠加国内央行宽信用、PMI单月跳升，推升强复苏预期，但4月后逐渐证明温和复苏；今年Q1财报加剧了市场前后“落差感”，尤其成长方向。2）过早预期美联储转松。高通胀+大加息后，全球投资者都过度乐观，因此出现19年4月降息预期落空、23年前4次议息会议均不及市场预期，相对应的，美元对人民币和全球股市大拐点姗姗来迟。我们自去年下半年以来一直提示投资者可以参考2019年的韩国股市交易港股等新兴市场，历史出奇相似。 （二）温和复苏基调下，内外流动性的变化将触发市场拐点。2019年人民银行于1月4日宣布全面降准（年内首次，启动春季行情）、5月6日和6月9日宣布定向降准（分别结束4月、6月的市场调整），对应A股指数转折点；美联储则于8月1日（首次降息，全球市场也是A股的大拐点）等时间连续降息3次。展望今年，温和复苏可能不再是核心矛盾；流动性关注：国内地产社融等经济金融数据落地，货币政策有更高期待；海外联储“一会一议”。 后续结构如何演绎？业绩驱动+资金特性，年初强势方向大概率仍然强势。 （一）梳理2019年强势行业的表现和业绩情况：1）食品饮料、计算机在Q1是业绩增速高点，随后逐渐下行，全年市场表现强势。2）家电、电子、传媒的业绩逐季回暖，但电子Q4增速才转正、传媒一直未转正，三个行业下半年表现相当。3）农业、非银、通信Q1业绩困境反转，农业和非银增速转正高位震荡、通信维持低位；农业和非银冲高回落下半年表现不再靠前，通信则相对较弱。综合来看，市场可能会偏好景气能维持高位和景气持续修复（不一定修复至高景气、正增长）的方向。除了业绩之外，2019年市场资金特性也值得关注，当年MSCI实现中国指数3步扩容，外资大幅流入A股、掌握定价权，因此助推食饮、家电等核心资产行情向上。 （二）推演今年市场的结构，“上证50（中特估、大盘价值）+科创50（TMT成长）”的结构有望继续。1）半导体电子产业周期大概率于年内见到拐点，传媒、计算机、“中特估”等方向不同程度受益于国内经济复苏，AI应用落地可能超出市场预期，上证50和科创50都是“既有事件也有业绩”的方向。2）资金角度，今年市场重回活跃，上半年私募为代表的高热度资金不断挖掘市场新机会，下半年美联储转松外资回流A股配置大盘价值方向，公募基金“用脚投票”展开第五次“赛道大切换”，市场“既有热点也有亮点”，不必悲观 风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示10 图表目录 图1.19年VS23年：股市在5月都在反弹中遭遇压制，债市迎来小牛市5 图2.19年VS23年：年初呈现结构性牛市，19年至年底食饮、银行、电子再创新高5 图3.预期落空之一：强社融抬升强复苏预期，但最终持续性偏弱6 图4.预期落空之二：全球市场都过早地预期“全球宽松”格局6 图5.内外流动性环境的变化可能是接下来市场的聚焦点7 图6.2019年年初确定的主线，在Q2调整之后仍没有大变化7 图7.领跑行业的业绩在2019年并非完全兑现，市场兼顾景气趋势和绝对景气8 图8.中长期-行情视角：23年TMTVS13年TMT/19年电子，4-6月是成长中继行情，全年向上9 图9.长期-行情视角：23年科创板VS13年创业板，大行情或将重演9 图10.短期-成交额占比视角：TMT+中特估情绪见顶回落10 1回顾与观点 回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅20%。3月以来连续发布“科创牛”系列报告，科创50累计涨幅2%。 市场正当布局时。近期波动继续加大，行情愈发类似19年，我们用10张图加以概括而言：1）行情何时再起？流动性变化触发拐点。2）后续结构如何？年初强势方向继续推荐。行情并非一蹴而就，而是呈现“预期行情→预期回落→预期行情 →……→预期兑现行情”的多轮次、波浪式递进。继续看好：1）科创50方向，运营商、电子的库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器。2）上证50方向，高股息、一带一路的石油建筑等。 2023年行情愈发类似2019年，结构性牛市从Q1躁动到Q2阶段性盘整。 1）大势：经历一年熊市之后，指数年初大幅反弹，但4-5月遭遇逆风调整。2019年万得全A在6-8月的盘整之后，下半年重拾涨势。2）结构：结构性牛市特征明显，深度价值（19年是消费金融核心资产，23年是“中特估”）和中小成长（均为计算机、通信、传媒、电子）均位列年初前8涨幅行业。 参考19年，何时行情再起？经济温和复苏，关注点更多在内外流动性变化。 （一）4月中下旬市场的两点预期容易落空、拖累市场： 1）经济预期从强复苏到温和复苏。18年和22年都遭遇了中美摩擦、加息衰退、国内地产下行，同时又分别受金融去杠杆、疫情影响；19年和23年的年初，经济均触底回暖，叠加国内央行宽信用、PMI单月跳升，推升强复苏预期，但4月后逐渐证明温和复苏；今年Q1财报加剧了市场前后“落差感”，尤其成长方向。 2）过早预期美联储转松。高通胀+大加息后，全球投资者都过度乐观，因此出现 19年4月降息预期落空、23年前4次议息会议均不及市场预期，相对应的，美元对人民币和全球股市大拐点姗姗来迟。我们自去年下半年以来一直提示投资者可以参考2019年的韩国股市交易港股等新兴市场，历史出奇相似。 （二）温和复苏基调下，内外流动性的变化将触发市场拐点。2019年人民银行于1月4日宣布全面降准（年内首次，启动春季行情）、5月6日和6月9日宣布定向降准（分别结束4月、6月的市场调整），对应A股指数转折点；美联储则于8月1日（首次降息，全球市场也是A股的大拐点）等时间连续降息3次。展望今 年，温和复苏可能不再是核心矛盾；流动性关注：国内地产社融等经济金融数据落地，货币政策有更高期待；海外联储“一会一议”。 后续结构如何演绎？业绩驱动+资金特性，年初强势方向大概率仍然强势。 （一）梳理2019年强势行业的表现和业绩情况：1）食品饮料、计算机在Q1是业绩增速高点，随后逐渐下行，全年市场表现强势。2）家电、电子、传媒的业绩逐季回暖，但电子Q4增速才转正、传媒一直未转正，三个行业下半年表现相当。3）农业、非银、通信Q1业绩困境反转，农业和非银增速转正高位震荡、通信维持低位；农业和非银冲高回落下半年表现不再靠前，通信则相对较弱。综合来看，市场可能会偏好景气能维持高位和景气持续修复（不一定修复至高景气、正增长）的方向。除了业绩之外，2019年市场资金特性也值得关注，当年MSCI实现中国指数3步扩容，外资大幅流入A股、掌握定价权，因此助推食饮、家电等核心资产行情向上。 （二）推演今年市场的结构，“上证50（中特估、大盘价值）+科创50（TMT成长）”的结构有望继续。1）半导体电子产业周期大概率于年内见到拐点，传媒、计算机、“中特估”等方向不同程度受益于国内经济复苏，AI应用落地可能超出市场预期，上证50和科创50都是“既有事件也有业绩”的方向。2）资金角度，今年市场重回活跃，上半年私募为代表的高热度资金不断挖掘市场新机会，下半年美联储转松外资回流A股配置大盘价值方向，公募基金“用脚投票”展开第五次“赛道大切换”，市场“既有热点也有亮点”，不必悲观。 2核心图表跟踪 2023年行情愈发类似2019年，结构性牛市从Q1躁动到Q2阶段性盘整。1）大势：经历一年熊市之后，指数年初大幅反弹，但4-5月遭遇逆风调整。2019年万得全A在6-8月的盘整之后，下半年重拾涨势。 图1.19年VS23年：股市在5月都在反弹中遭遇压制，债市迎来小牛市 4,700 4,500 4,300 4,100 3,900 3,700 3,500 3,300 2019年万得全A2023年（右） 5,300 5,250 5,200 5,150 5,100 5,050 5,000 4,950 4,900 4,850 3.5 3.4 3.3 3.2 3.1 2019年10年国债利率2023年（%，右） 3.0 2.9 2.8 2.7 3,100 010203040506070809101112 4,800 3.0 010203040506070809101112 2.6 数据来源：Wind，财通证券研究所 2）结构：结构性牛市特征明显，深度价值（19年消费金融核心资产，23年“中特估”）和中小成长（均为计算机、通信、传媒、电子）均位列年初前8涨幅行业。 图2.19年VS23年：年初呈现结构性牛市，19年至年底食饮、银行、电子再创新高 80% 年初高点19年涨跌幅本轮行情 60% 40% 20% 0% -20% 家电 农业 非银 食饮 计算机 通信 建材 电子 化工 煤炭 电新 机械 轻工 军工 地产 汽车 医药 交运 商贸 传媒 社服 有色 纺服 钢铁 建筑 石油 银行 公用 -40% 数据来源：Wind，财通证券研究所 （一）4月中下旬市场的两点预期容易落空、拖累市场。1）经济预期从强复苏到温和复苏。2）过早预期美联储转松。 图3.预期落空之一：强社融抬升强复苏预期，但最终持续性偏弱 1.25 R007/DR007MA20领先经济 2019年PMI2023年 53 52 1.20 51 1.1550 1.1049 48 1.05 上年1月上年2月上年3月上年4月上年5月上年6月上年7月上年8月上年9月上年10月上年11月上年12月当年1月当年2月当年3月当年4月当年5月当年6月当年7月当年8月当年9月当年10月当年11月当年12月 47 1.00 2017201820192020202120222023 数据来源：Wind，财通证券研究所