市场边界拓宽，产品步入放量+业绩兑现期

1Q23收入和毛利率符合预期，Non-GAAP归母净利润超预期：1Q23交付量同比增长65.8%/环比增长13.5%至5.3万辆，总收入同比增长96.5%/环比增长6.4%至人民币187.9亿元，毛利率同比下降2.2pcts/环比增长0.2pcts至20.4%，Non-GAAP归母业绩同比增长195.5%/环比增长47.0%至人民币14.1亿元。 1Q23毛利率仍受One去库影响，自由现金流持续转正：1）1Q23汽车收入同比增长96.9%/环比增长6.1%至人民币183.3亿元（ASP同比增长18.8%/环比下降6.5%至人民币34.9万元，主要由于L7系列+L8Air交付），汽车业务毛利率同比下降2.6pcts/环比下降0.2pcts至19.8%（管理层指引One库存车、L7系列+L8 Air爬坡拖累毛利率，预计One库存车有望在1H23E消化结束)。2）1Q23研发费用率同比下降4.5pcts/环比下降1.9pcts至9.9%，SG&A费用率同比下降3.8pcts/环比下降0.5pcts至8.8%。3）1Q23Non-GAAP归母盈利同比增长195.5%/环比增长47.0%至约人民币14.1亿元，自由现金流净流入约人民币67亿元（截至1Q23末的在手现金合计约人民币650亿元）。管理层指引2Q23E交付量7.6-8.1万辆，总收入人民币242.2-258.6亿元。 产品步入放量+业绩兑现期：我们分析新势力走量的核心为品牌力、产品力、以及渠道；理想均在此三方面领先于竞争对手。1）国内对标增换购/家庭用户的细分市场依然有望保持较快增长。2）理想对家庭用户画像定义清晰、矩阵式管理稳步推进（2025年将形成“1款超级旗舰+5款增程+5款高压纯电”的产品布局），有望凭借位置/空间+智能化等配置拓宽产品价格带边界。3）截至2023/4/30，理想已拥有全国302家零售中心，并将进一步组织流程升级并渗透至下沉城市。 管理层指引2023/6交付量有望爬坡至3万辆；我们预计随着交付量爬坡/规模效应显现+上游成本回落逐步体现，理想有望步入产品放量驱动的业绩兑现期。 上调至“买入”评级：鉴于L7/L8/L9较强的车型竞争力、以及上游原材料成本回落，上调2023E/2024E/2025ENon-GAAP归母净利润分别至人民币73.5亿元/110.4亿元/169.2亿元（vs.之前预期人民币28.3亿元/76.2亿元/131.7亿元）。 我们看好理想基于家庭的明确定位、以及L7/L8/L9的车型周期；上调目标价至US$37.93（对应2.8x 2023E P/S），上调至“买入”评级。 风险提示：需求不及预期+新增订单回落；行业竞争加剧；市场风险等。 公司盈利预测与估值简表