请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 全球乙烯产业发展特征及未来趋势展望 ——2023年石化行业中期投资策略报告 2023年5月9日 左前明能源行业首席分析师执业编号:S1500518070001联系电话:010-83326712 邮箱:zuoqianming@cindasc.com 胡晓艺石化行业研究助理联系电话:+8615632720688 邮箱:huxiaoyi@cindasc.com 胡晓艺石化行业研究助理 联系电话:+8615632720688 邮箱:huxiaoyi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号:S1500518070001联系电话:010-83326712 邮箱:zuoqianming@cindasc.com 行业研究 深度报告 证券研究报告 全球乙烯产业发展特征及未来趋势展望 2023年5月9日 乙烯是石化产业之母,产品精细化、原料多元化趋势明显。乙烯是世界上产量最大的化学产品之一,其产量是衡量一个国家石油化工发展水平 的重要标志。乙烯作为重要的有机化工基本原料,下游衍生物产品种类众多,产品规模占全球石化产品总量的75%以上,广泛应用于包装、农业、建筑、纺织、电子电器、汽车等领域,是构建现代生产生活的重要物质基础。近年来,受益于新兴产业发展和化工技术革新,以乙烯为原料的新材料应用蓬勃兴起,产业链加快向精细化、高端化方向发展。从生产方式看,乙烯主要有石脑油裂解、轻烃脱氢和煤制乙烯三条工艺路线,原料的可及性决定了全球不同地区乙烯生产路线的差异,目前中国主要以石脑油路线为主、中东和美国以轻烃裂解为主。近年来,由于轻烃裂解路线虽然具有成本低、产品收率高的优势,但原料供应保障情况有限,石脑油与轻烃混合进料这一对生产灵活性及原料保障性更强的方式成为趋势,且其副产物亦更加适合发展下游精细化工,助力产业链丰富度进一步提升。 全球乙烯产能扩张动力转换,当前正处于供需双线驱动下的多点开花向需求单向拉升转变的换档期,亚太供需缺口为区域乙烯产能布局带来机遇。优质原料供给扩大和消费需求持续增长是以往推动全球乙烯产能扩张的两大因素。从优质原料的资源地来看,中东、美国地区乙烯扩能周 期的核心动力来自低价原料供给的大幅抬升,其中中东主要由于其油田伴生气供应大幅抬升,推动了其在2008-2016年的乙烯产能扩张周期,但由于当前中东乙烷供应受到约束、炼厂一体化项目投产以及原油直接制化学品(COTC)技术的驱动,中东地区乙烯裂解原料趋向重质。美国页岩气革命后催生了大量乙烷原料资源,推动美国在2016-2020年迎 来乙烯扩能潮。近几年随着美国乙烷产量的高位趋稳,其乙烯产能增长也出现了停滞。从原料匮乏的消费地来看,欧洲经济增长和消费需求放缓,同时原料缺乏和装置老旧导致成本竞争弱势,叠加近年来日益严峻 的碳排放政策约束,欧洲乙烯产能有小幅下滑。在经济多点驱动、人口规模增长带动的需求增长趋势下,亚太乙烯产能近年来持续快速抬升,并成为驱动全球乙烯产能增长的核心动力。我们结合IMF对全球各区域经济增长预测以及联合国对全球各区域人口增量预测,对全球各地区的 乙烯需求量进行了测算,同时结合分地区的乙烯产能规划进行了供需匹配,总体来看,未来全球乙烯产能总量仍相对充足,但乙烯供需存在区域间错配,2023-2025年中东和非洲、欧洲、北美等地区乙烯产能均呈过剩状态,亚太地区则将始终存在2000-3000万吨供给缺口。中东地区及美国的有限富余供给也将对亚太地区边际落后产能带来一定冲击,有 利于区内落后产能的出清,行业竞争格局有望进一步优化。 需求红利释放、产能格局优化,我国乙烯行业红利逐步显现,工艺路线和产品高端化程度决定盈利能力。当前我国人均乙烯消费量与发达国家仍有较大差距,需求潜力较大,不断增长的生产生活需要有望推动我国 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编:100031 乙烯消费总量的持续增长,根据我们测算,预计2023-2025年我国乙烯 消费量将增长约1300万吨。与此同时,我国部分高端聚烯烃产品大量依赖进口,精细化、高端化产品国产替代空间广阔。从竞争格局看,高油 价周期有望较长延续、外部中东及美国低成本产品冲击和国内持续推进的绿色低碳相关政策,有望加快我国落后乙烯产能的出清,优化竞争格 局。分原料路线看,油制乙烯仍将是我国主流乙烯工艺路线,炼化一体 化及具备高附加值产品产能的企业在原料和产品端都将具备抗风险和盈利能力优势;轻烃裂解路线具备较强的成本竞争优势,但由于当前全球富余乙烷资源主要来自美国,受制于美国乙烷产量增长放缓、出口终端建设缓慢、终端出口订单饱和、乙烷航运要求高等多重因素影响,资源获取困难,提前锁定大量且稳定的乙烷供应企业或将优先受益;煤制烯烃路线方面,我们测算了不同项目规模、不同煤价水平下乙烯成本对应的平衡油价,具备项目规模较大优势、具有自有煤矿资源的企业,其乙烯产品具备较强的成本竞争力。发展高端产品也将助力乙烯产能消纳和产业盈利空间进一步打开,据我们测算,到2025年,乙烯下游高端产品消纳的乙烯产量将达到乙烯总产量的约9.4%,对乙烯产品的价格增量贡献潜力超过900元/吨。 投资建议:我们认为在全球乙烯发展换挡期,考虑到我国及亚太地区乙烯需求仍将持续增长,国内乙烯企业将有望分享经济和产业发展的需求红利,叠加高原料成本、中东和美国低价产品冲击、日益严格的能源环 境政策,我国乙烯行业落后产能有望进一步出清,具备精细化、高端化产品布局的大炼化企业或将优先受益,建议关注东方盛虹 (000301.SZ)、恒力石化(600346.SH)、荣盛石化(002493.SZ)。由 于轻烃裂解路线成本优势显著、进入壁垒较高,而海外乙烷资源获取存在瓶颈,提前锁定海外乙烷资源的企业具有先发优势,建议关注卫星化学(002648.SZ)。在能源通胀背景下,大规模煤制烯烃项目受原材料价格波动影响较小,且具备煤炭资源的企业抗风险能力突出,建议关注宝丰能源(600989.SH)。 风险因素:(1)炼化企业新材料新项目投产过快带来供给大幅增加风险。(2)原油、煤炭、乙烷等原材料价格大幅波动风险。(3)煤制烯烃项目投产不及预期风险。(4)下游需求增速不及预期风险。(5)光伏、新能源汽车等新兴产业发展不及预期风险。(6)产能统计口径偏差风险。 目录 一、乙烯:石化工业之母,产品精细化、原料多元化趋势明显8 1.1需求:核心产品应用广泛、精细产品快速延伸,乙烯是构建现代社会生产生活的重要物质基础8 1.2生产:三类工艺各有千秋,原料多样化推动供给结构转变9 二、全球:原料优化主导资源地产能爬升,需求扩张助力消费地供给扩张11 2.1概览:全球乙烯产能持续增长,产能增量由多点开花向需求拉动转换11 2.2资源地:优质轻烃原料推动中东及北美资源区乙烯产能扩张12 2.2.1中东:油田伴生气供应抬升,推动乙烯产能大幅扩张12 2.2.2美国:页岩气革命催生大量低碳原料,成本优势凸显13 2.3消费地:需求放缓叠加成本弱势打压欧洲产能放量,经济增长催化亚太地区供需两旺15 2.3.1欧洲:需求放缓叠加成本竞争力弱势,产能增长趋于停滞15 2.3.2亚太:人均乙烯消费尚处低位,市场潜力较大18 2.4预测:全球产能充足、亚太唯一短缺,供需错配格局凸显亚太乙烯产业新机遇19 三、中国:需求扩张红利下,原料锁定与高端替代,乙烯行业“剩者为🖂”21 3.1需求:人均消费量仍有提升空间,高端产品国产替代带来需求红利21 3.2产能:能源成本高企、外部供给冲击与节能减碳政策推动产能出清及竞争格局优化23 3.3路线:油制烯烃仍为主流,乙烷裂解优势明显且壁垒高筑,规模化煤制烯烃助力降本26 3.3.1乙烷制乙烯优势显著,资源获取困难高筑行业壁垒28 3.3.2油价中枢高位背景下,煤制烯烃规模化优势明显30 3.4产品:化工新材料空间方启,战略需求和产业革新助力盈利中枢上移33 3.4.1锂电隔膜:新能源车消费推动锂电隔膜景气度抬升34 3.4.2光伏装机量快速增长,EVA景气度持续向上34 3.4.3POE:国产替代未来可期,光伏双玻组件助力市场开拓36 3.4.4量化测算:新材料或对乙烯具备显著的量价拉动作用37 四、投资建议39 4.1东方盛虹39 4.2恒力石化40 4.3荣盛石化41 4.4卫星化学41 4.5宝丰能源42 风险因素43 表目录 表1:不同工艺路线制乙烯优缺点对比11 表2:美国主要大型乙烯装置分布15 表3:2021-2025E全球分区域乙烯供需测算20 表4:2020-2025E中国乙烯供需测算(万吨)22 表5:高端聚烯烃行业相关国家政策22 表6:石化行业节能降碳及高质量发展相关政策文件24 表7:2023年及以后中国乙烯新增产能情况(万吨)27 表8:不同裂解原料产品收率(%)28 表9:2022年美国乙烷码头投产情况30 表10:经由美国两大出口终端的乙烷出口合约(万吨)30 表11:不同煤制烯烃项目产能及产成品单吨投资额情况(%)32 表12:宝丰300万吨煤制烯烃项目对应烯烃成本测算32 表13:宝丰50万吨煤制烯烃项目对应烯烃成本测算32 表14:国内炼化企业在新能源材料领域的布局情况33 表15:全球光伏EVA供需量测算35 表16:中国POE产能进展情况37 表17:新材料对乙烯的拉动作用测算38 表18:东方盛虹盈利预测40 表19:恒力石化盈利预测40 表20:荣盛石化盈利预测41 表21:卫星化学盈利预测41 表22:宝丰能源盈利预测42 图目录 图1:2021年全球乙烯下游主要应用占比(%)8 图2:乙烯下游部分新材料应用8 图3:乙烯产业链上下游结构9 图4:2016年全球乙烯原料来源占比(%)9 图5:2021年全球乙烯原料来源占比(%)9 图6:2021年全球石油探明储量占比(%)10 图7:2021年全球原油产量占比(%)10 图8:2021年全球煤炭产量占比(%)10 图9:2016-2021年全球乙烷产量占比(%)10 图10:2000-2021年全球乙烯产能总量及增速(万吨,%)11 图11:2021年全球各区域乙烯产能分布(%)11 图12:2001-2021年全球不同区域乙烯新增产能变化(万吨)11 图13:2004-2022年OPEC国家NGL供应量(百万桶/天,%)12 图14:2008-2021年中东地区乙烯产能(万吨/年,%)12 图15:2021年中东国家乙烯产能占比(%)12 图16:2019年全球不同地区乙烯裂解装置平均规模(万吨/年)12 图17:2010年中东国家乙烯原料来源占比(%)13 图18:2020年中东国家乙烯原料来源占比(%)13 图19:GCC国家乙烯原料变化趋势13 图20:2010-2023年美国乙烷供应量(百万桶/月)14 图21:2008-2021年美国乙烯产能(万吨/年)14 图22:美国乙烷分离过程示意图14 图23:2021年美国不同原料乙烯产能(万吨/年)14 图24:美国乙烷管道及乙烯裂解装置分布14 图25:2008-2021年欧洲乙烯消费量及同比增长(万吨,%)16 图26:2010-2021年美国、欧洲、中东乙烯成本(美元/吨)16 图27:2008-2021年欧洲乙烯产能变化(万吨/年)16 图28:2019年世界各地区乙烯裂解装置平均年限(年)16 图29:2021-2023年EUA价格(欧元/吨)17 图30:欧洲炼油企业碳成本(欧元/桶)17 图31:1965-2021年欧洲地区炼油产能(万吨/年)17 图32:2008-2021年全球乙烯消费量(万吨/年)18 图33:2021年全球各区域乙烯消费量增速(%)18 图34:2008-2021年全球各区域人均乙烯消费量(kg/年)18 图35:2010-2025E年全球各区域人口变化情况(万人)18 图36:2009-2021