机构行为系列专题之十九：同业监管：回眸与思考

债券研究 证券研究报告 债券深度报告2023年05月08日 【债券深度报告】 同业监管：回眸与思考——机构行为系列专题之十九 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】公募风险偏好提升，看好含权类资产布局机会——23Q1公募基金可转债持仓点评》 2023-05-06 《【华创固收】如何看待债基投资信用债监管趋严？——债基、货基2023Q1季报解读》 2023-05-05 《【华创固收】“资产荒”再现，信用债如何选择？ ——从2023Q1前�大持仓看债基信用策略》 2023-04-29 《【华创固收】央行调查，哪些指标有前瞻性？— —复苏观察系列之一20230426》 2023-04-26 《【华创固收】近期地产债行情修复怎么样？》 2023-04-14 政策总结：同业监管进入平稳推进期，对债市趋势冲击有限，关注业务创新及监管应对 第一，从同业监管的发展脉络来看，以2017年为分水岭，政策主线从消除监管套利为目标，转向结构性调整和完善框架上，同业监管进入平稳推进期。第二，对于债券市场而言，2013年至2017年，同业监管高压均对债券市场行 情产生显著影响，债券市场实现“牛熊转换”；2017年年末后，随着同业业务 进入平稳发展阶段，监管造成的趋势性冲击较为有限。 第三，目前监管的继续优化或主要跟随业务模式的创新展开，但同业监管相关传闻或仍会对市场情绪产生短期扰动，具体影响需关注监管细则的变化，如2019年政金债纳入监管的消息出现后，国开-国债利差明显走扩。 第四，资本新规明年初落地，后续银行对于投资级非银债权的配置或有所提升对于长久期银行债权以及二级资本债的配置偏好或下降，关注银行二永债互持情况，以及年末临近监管落地窗口时具体品种的调仓倾向。 第🖂，在业务发展过程中，创新与监管形成螺旋推进的关系，除了狭义同业业务以外，资金空转、杠杆套利的模式变化及监管调整对于债券市场的影响较大，当前部分优质企业贷款利率与银行理财、中小行存款利率倒挂，也需重点关注 具体来看，同业监管政策主要分为以下四个阶段： 阶段一（2013年至2015年）：框架初现，进入规范发展阶段 背景：银行通过受益权转让投资非标资产，借助买入返售记账，避开监管限制政策：（1）8号文：认定“非标”概念，设置银行理财对非标投资上限。（2）127号文：对单一客户同业融入、融出资金进行定量限制，禁止非标买入返售。 影响：（1）同业资产：买入返售大幅压降，大型银行同业资金往来规模明显下降。（2）债市：通过偏紧的货币政策配合惩治同业套利，两次“钱荒”出现。 阶段二（2016年年末至2017年）：监管治理乱象，强力推进“去杠杆” 背景：2015-2016年，货币宽松环境下，银行通过“发行同业存单/同业理财-第三方委外-加杠杆投资债券市场”进行同业加杠杆。 政策：（1）“三三四十”：突击性的检查内容为主，实质影响较为显著。（2）同业存单纳入MPA：存单确定纳入“同业负债”MPA考核，同业负债被迫压降。影响：（1）同业理财：规模大幅收缩。（2）存单：“量跌价升”。（3）委外：基 金专户、券商资管产品被抛售。（4）债市：“紧货币”配合严监管，债市走熊 阶段三（2017年年末至2019年）：完善巩固阶段，重塑监管架构 背景：同业套利得到有效整治，但“严监管”延续，侧重防范化解重大风险。政策：（1）流动性监管指标：引入NSFR、HQLAAR、LMR，引导银行调整资负结构。（2）大额风险暴露：严控同业客户集中度风险，收紧“同业投资/一级 资本”监管限制。（3）分级监管：挂钩一级资本净额，限制同业资负总规模。 影响：（1）存单：NSFR约束下，长久期发行占比上行。（2）同业杠杆：金融机构杠杆率继续压降。（3）债市：未形成趋势性冲击。 阶段四（2023年）：持续推进阶段，对标海外监管要求 背景：落实巴III要求，资本新规颁布；此外，海外银行风险事件频发。 政策：（1）对银行债权：引导压缩期限结构，减持次级债权。（2）对非银金融机构债权：引导适当增加投资级非银金融债权的风险敞口。 影响：（1）同业投资：3M以上存单和二级资本债或有减持压力，投资级非银金融债配置或加强。（2）债市：不影响银行非银合作模式，趋势性冲击有限。 风险提示：金融监管政策超预期收紧。 投资主题 报告亮点 （1）辨析同业业务发展，梳理同业运作链条：详细介绍各类同业业务的基本情况，梳理“银信合作”“银证合作”“银基合作”等多种同业运作链条；根据其他存款性公司的资产负债表数据、银行财报数据等，观察同业业务发展 情况。 （2）分阶段详细梳理同业监管的政策影响，提供跟踪同业业务及监管的长期视角：对2013年以来同业监管政策进行全面梳理，分阶段从政策出台背景、监管要求、市场影响各方面进行回顾分析，进而总结同业监管的政策变迁趋 势以及当前所处的监管环境。 （3）通过观察同业监管政策出台时对应的债券市场行情变化，预判未来同业监管可能产生的影响。2013年至2017年，同业监管高压均对债券市场行情产生显著的影响，债券市场的牛熊拐点显现。2017年年末以来，同业监管进 入平稳期后，对于债市主线的冲击较为有限，当前阶段，同业监管相关传闻或仍会对市场情绪产生短期扰动，具体影响需关注监管细则的变化。 投资逻辑 前期由于海外银行风险事件接踵爆发，引发市场对于同业监管收紧的担忧，但现阶段同业监管主要体现为银行同业资产配置的结构性调整，不影响银行和非银的合作模式，因此后续资本新规落地预计对于债券整体配置不构成“挤出效应”，产生的趋势性冲击或较为有限。 后续银行对于投资级非银债权的配置或有所提升，对于二级资本债的配置偏好或下降，关注银行二永债互持情况，以及年末临近监管落地窗口时银行的调仓倾向。（1）存单：国有大行和三农类金融机构敏感性略低，新规对需求的影响或相对有限。（2）二级资本债：商业银行持量约占三成，观察年末银 行机构对于二级资本债的减持压力。（3）非银金融机构债：投资级非银金融机构债占存量非银金融债规模的九成左右，银行配置热情或有所上升。 目录 一、同业业务：创新与监管的博弈7 （一）概况：商业银行同业业务类型及发展情况7 （二）同业创新与同业监管的重要阶段划分9 二、2013年至2015年：框架初现，进入规范发展阶段10 （一）监管背景：整治非标投资乱象10 （二）监管政策：同业业务监管框架初步形成11 1、限制银行理财投资“非标”11 2、集中度限制&限制非标“买入返售”11 （三）市场影响：银信通道受限，两次“钱荒”确立债熊13 1、“买入返售”及“同业往来资金”明显压降13 2、债券市场：两次“钱荒”带动债市快速走熊13 三、2016年年末至2017年：监管治理乱象，强力推进“去杠杆”15 （一）监管背景：同业套利盛行&“萝卜章”事件15 （二）监管政策：同业“去杠杆”政策接续推出16 1、“三违反、三套利、四不当”检查、“治理十大乱象”16 2、“同业负债占比”限定了同业存单规模扩张的“天花板”17 （三）市场影响：同业治理阶段性收效，债市走弱19 1、同业理财：同业链条快速拆解19 2、同业存单：供需双弱，“量跌价升”19 3、委外产品：遭受集中赎回的冲击20 4、债券市场：“紧货币”配合严监管，债市大幅走熊20 四、2017年年末至2019年：完善巩固阶段，重塑监管架构22 （一）监管背景：严监管基调延续22 （二）监管政策：同业监管框架持续完善22 1、流动性指标：调整同业资负的期限结构22 2、大额风险暴露：分散同业资产集中度23 3、分级监管：挂钩一级资本净额，限制同业资负总规模24 （三）市场影响：严监管限制下，银行资产端扩张受限25 1、同业存单：长久期发行占比上行25 2、金融杠杆：去杠杆持续推进25 3、债券市场：监管外溢影响有限，利率整体震荡下行26 �、2023年：持续推进阶段，对标海外监管要求26 （一）监管背景：落实巴III要求，海外银行风险事件频发26 （二）监管政策：调整对银行债权，鼓励增加对优质非银债权27 （三）市场影响：同业资负的结构性影响，对债市冲击有限28 1、同业投资：关注四季度配置行为变化28 2、债券市场：趋势冲击有限，关注四季度机构调整情况29 六、总结：同业监管进入平稳推进期，对债市趋势冲击可控，关注业务创新及监管 细则变化30 七、风险提示31 图表目录 图表1同业业务主要内容以及记账科目情况7 图表2银行净息差不断压降8 图表3稳定的套利空间驱动同业链条不断创新8 图表4同业资产/总资产比重2016年后明显下降8 图表52018年以来同业资产增速水平维持在低位8 图表6同业负债/总负债比重2015年后明显下降9 图表72016年以来同业负债增速维持在偏低位置9 图表8同业监管政策脉络梳理10 图表9银信合作模式盛行，银行通过受益权转让投资信托等非标资产11 图表10理财投资非标债权的比例压降11 图表11单一集合资金信托计划增速开始快速下滑11 图表122014年同业业务相关监管文件内容12 图表132014至2017年买入返售资产规模大幅压降13 图表142014年后买入返售资产/总资产比重快速下滑13 图表15大型银行同业往来资金规模明显下降13 图表162013年两次“钱荒”爆发14 图表172013年债市快速走熊14 图表18债券市场收益率曲线“熊平”特征明显15 图表19货币政策处于宽松周期，资金价格快速下行15 图表20银行委外投资的同业链条15 图表212016年1-10月，机构加杠杆较为积极16 图表22“萝卜章”事件推动非银资金价格大幅抬升16 图表23“三违反、三套利、四不当”检查、“治理十大乱象”相关监管文件16 图表24MPA考核将表外理财纳入广义信贷18 图表25同业负债占比总体考核压力不大18 图表26股份行和城商行调整压力相对较大18 图表27资产规模5000亿元以上银行仅个别股份行和城商行主体面临调整19 图表282017年同业理财规模开始快速收缩19 图表292017年开始，同业杠杆率快速压降19 图表302017年Q2，NCD净融资规模大幅下滑20 图表312018年后存单年度发行规模逐渐趋于稳定20 图表322017年Q2之后基金专户规模趋于下行20 图表332017年Q2券商资管规模转为下行20 图表342017年债市大幅走熊21 图表35货币政策收紧，压缩同业套利的空间21 图表36资金价格持续上行21 图表37货币政策收紧，压缩同业套利的空间21 图表38债券市场收益率曲线“熊平”特征明显22 图表39新引入NSFR、HQLAAR、LMR三个流动性监管指标23 图表402018年年初，大额风险监管相关政策落地23 图表41监管将同业规模挂钩一级资本进行限制24 图表425家银行同业资产/一级资本净额在300%以上24 图表4310家银行同业负债/一级资本净额大于200%24 图表44NSFR达标压力相对偏大25 图表45长久期同业存单发行占比上行25 图表46至2019年年末，金融部门去杠杆效果显著26 图表472018至2019年收益率震荡下行26 图表48政金债纳入同业传闻导致国债国开走势分化26 图表49我国推进巴塞尔协议的时间线27 图表50对非银金融机构债权（不含次级债权）风险权重的确定标准28 图表51商业银行金融债及存单的持有者结构情况29 图表52《征求意见稿》投资级公司标准29 图表53投资级非银金融机构债主体评级分布29 商业银行同业业务形式较为灵活，拓宽了银行的业务模式和利润来源，2010年以来同业业务经历了多轮创新，除了满足银行流动性管理的需要，银行也曾利用层层嵌套的同业链条进行监管套利，期间一度