氨纶景气下行22年业绩承压下滑，需求复苏23Q1业绩环比显著改善

公司发布2022年年度报告及2023年第一季度报告： （1）2022年公司实现营业收入259亿元，同比-8.8%；实现归母净利润28亿元，同比-64.2%；实现扣非后归母净利润27亿元，同比-65.9%；其中，Q4单季度公司实现营收59亿元，同比-19.2%，环比-2.6%；实现归母净利润4.3亿元，同比-76.4%，环比增加4.1亿元。 （2）2023年Q1，公司实现营业收入62亿元，同比-15.1%，环比+4.2%；实现归母净利润6亿元，同比-53.7%，环比+47.5%。 氨纶行业景气下行，22年业绩承压下滑 2022年，国内氨纶新增产能投放较多，叠加疫情反复导致下游需求疲软，行业库存升高，国内氨纶需求量出现历史上唯一的负增长年份，氨纶价格持续下跌，同时主要原料PTMEG价格随着油价上行持续上涨，氨纶利润空间下滑明显，致公司盈利能力下滑。2022年，国内氨纶40D、己二酸、鞋底原液年均价格分别为42475元/吨、11200元/吨、18764元/吨，分别同比-37.0%、+3.5%、-11.4%；氨纶40D、己二酸、鞋底原液价差分别为12752元/吨、3976元/吨、7271元/吨，分别同比-15289元/吨、-10元/吨、-2396元/吨。受氨纶景气下行影响，公司盈利能力显著下滑，致22年业绩承压下跌。 下游需求复苏，23Q1业绩环比显著好转 2022年12月以来，全国疫情政策逐渐呈现开放趋势，市场信心提振，行业下游需求复苏，公司主营产品的销售价格较去年同期有所上涨。同时公司强化成本费用管控和提质增效，有效化解了原材料价格波动，主营产品价差有所修复。2023年Q1，氨纶40D价格35548元/吨，同比+2.9%，环比-35.7%，氨纶40D价差14377元/吨，同比-1299元/吨，环比+898元/吨；己二酸价格10142元/吨，同比+3.1%，环比-25.2%，己二酸价差3518元/吨，同比-2819元/吨，环比+160元/吨；鞋底原液价格16418元/吨，同比-2.8%，环比-21.3%，鞋底原液价差6040元/吨，同比-1761元/吨，环比-553元/吨。在公司主业22年承压触底后，23年Q1实现营业收入62亿元，环比+4.2%；实现归母净利润6亿元，环比+47.5%，业绩环比显著好转。 氨纶稳步扩产，持续巩固龙头地位 公司作为氨纶、己二酸、聚氨酯原液全球行业龙头，已具备显著规模优势。截至2022年年底，公司拥有氨纶产能22.5万吨、己二酸产能75.5万吨，聚氨酯原液产能47万吨；在建氨纶产能30万吨、己二酸产能40万吨、聚氨酯原液产能5万吨。22年3月公司通过非公开发行募集资金净额27.73亿元用于年产30万吨差别化氨纶扩建项目，其中控股子公司重庆氨纶投资建设的10万吨/年差别化氨纶项目已于23年4月投产试运行。公司在建项目进展顺利，预计建成后公司主营产品产能均位居全球前列，提升公司的市场占有率和竞争力，并进一步提升规模优势，实现以量补价，打造世界级聚氨酯制品材料龙头。 规模化生产和技术提升带来成本优势 公司深耕聚氨酯行业多年，在重庆及浙江建有生产基地，目前氨纶产能与产量均位居全球第二、中国第一，聚氨酯原液和己二酸产量均为全国第一。产销量领先使得公司拥有非常明显的规模优势，不但能降低产品单位期间费用和产品单位固定成本，还能形成较大的原材料采购规模，提升对供应商的议价能力，降低采购成本，进一步增强成本优势。同时，公司位于重庆涪陵的生产基地在能源成本、人工成本、运输成本等方面具备明显的成本优势；此外，公司采用先进的生产工艺，有效平衡物料耗用、促进副产物再利用、提高原材料使用效率；工艺流程的改善及过程控制的提升，又促使产品收率提高、单耗下降。 盈利预测、估值与评级：考虑到氨纶行业景气度下行，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司2023-2024年盈利预测，新增25年盈利预测。预计2023-2025年的公司净利润分别为26.31亿元（下调53%）/32.20亿元（下调52%）/40.02亿元，对应EPS为0.53元/0.65元/0.81元，公司是国内氨纶行业龙头企业，在建项目稳步推进，龙头优势显著，因此维持“买入”评级。 风险提示：新增产能建设不及预期风险，原材料价格波动风险。 表1：公司盈利预测与估值简表