再推激励，新三年发展可期

核心观点 再推激励，新三年发展可期 事件：公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），拟向董事、高管以及核心人员 共86人以61.52元/股授予220万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额1.71％。本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。 收入利润双重考核，覆盖人数增加，与员工利益进一步绑定。本次激励计划考核以22年为基数，23-25年营业收入增长率不低于25%/56%/95%，且净利润（剔除激励计划股份支付费用后的扣非净利润）增长率不低于50%/95%/154%；对应23-25年收入绝对值为36.2/45.1/56.4亿元，净利润为4.8/6.2/8.1亿元，净利润率 13.3%/13.8%/14.4%（22年为11.0%）。本次激励对象包括公司董事及副总经理兰波、杨林广，副总经理黄敏胜、张磊和李汉明，财务总监杨峰以及其他80名核 心业务人员，相较于2019年及2021年的激励计划覆盖人数有所增加，与员工利益进一步绑定。 复盘历次股权激励，公司及员工利益绑定充分、推动公司稳步发展。公司在上市之后发布三次股权激励：1）第一次为2019年，向董事、高管以及核心人员共12人授予550万股，并制定19-21年三年收入利润双重目标（对应19-21年收入 Cagr17.0%，利润Cagr51.8%），三期目标均已达成解锁，公司通过本次股权激励绑定核心高管利益，为稳定长期发展奠定基石。2）第二次为2021年，向董事、高 管以及核心人员共32人授予224万股，并制定21-23年三年收入利润双重目标 （对应21-23年收入Cagr18.4%，利润Cagr26.2%），21年因行业因素及公司主动进行战略调整暂未达成，22年改革成果持续显现、后期目标有望达成。3）第三次为本次，在上一轮股权激励仍在有效期时发布新一轮股权激励，锚定23-25年高成长目标，展现公司对未来发展的信心和与良好的激励机制。 23年经营趋势向好，中长期高管团队、组织活力为公司发展保驾护航。23年公司经营趋势向好，各渠道稳健放量，零食专营、电商渠道维持向好态势，定量流通渠道23年突破可期，toB渠道有望获得超预期发展，经销散称渠道稳健向好发展，产品端亦有麻辣棒、蒟蒻等新品助力。中长期看，公司管理层思路清晰，能够针对 行业变化迅速调整战略，思考力、执行力强；公司亦持续运用激励工具激发组织活力、奠定企业发展基石，看好公司在近万亿休闲食品市场的市占率提升，建议持续关注。 公司研究|动态跟踪盐津铺子002847.SZ 买入（维持） 股价（2023年05月05日）124.63元目标价格148.98元 行业食品饮料 52周最高价/最低价139.5/63.74元总股本/流通A股（万股）12,860/11,533A股市值（百万元）16,028国家/地区中国 报告发布日期2023年05月07日 1周1月3月12月 绝对表现-1.39-7.673.971.93 相对表现-1.09-5.576.9171.76沪深300-0.3-2.1-3.010.17 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 朱雨涵zhuyuhan@orientsec.com.cn 占率提升 风险提示 转型效果显著，经营势头向上：——盐津 2022-10-29 渠道拓展不及预期，产品推广不及预期、食品安全及供应链风险、行业竞争加剧、需求疲软 铺子2022三季报点评渠道转型、新品培育初见成效，供应链优 2022-04-05 势结合中长期发展战略，未来可期：—— 公司经营趋势向好，股权激励进一步激发团队活力，我们上调公司2023-25年EPS预测至3.82/4.92/6.46元（调整前为3.80/4.75/5.79元），使用可比公司估值法给予23年39倍PE估值，对应目标价148.98元，维持"买入评级"。 新三年战略开启，以变制变，看好公司市 2023-04-23 公司主要财务信息 盐津铺子2021年报点评 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)2,2822,8943,6884,5985,683 同比增长(%)16.5%26.8%27.5%24.7%23.6% 营业利润(百万元)170341553713931 同比增长(%)-39.0%100.9%62.0%29.0%30.6% 归属母公司净利润(百万元)151301491633831 同比增长(%)-37.7%100.0%62.9%28.9%31.3% 每股收益（元）1.172.343.824.926.46 毛利率(%)35.7%34.7%35.4%35.8%35.8%净利率(%)6.6%10.4%13.3%13.8%14.6% 净资产收益率(%)17.4%30.0%34.5%31.2%30.1% 市盈率 106.3 53.2 32.6 25.3 19.3 市净率 18.4 14.1 9.4 6.8 5.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 公司经营趋势向好，股权激励进一步激发团队活力，我们上调公司2023-25年EPS预测至3.82/4.92/6.46元（调整前为3.80/4.75/5.79元），使用可比公司估值法给予23年39倍PE估值，对应目标价148.98元，维持"买入评级"。 公司 代码 最新价格(元)2023/5/5 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 洽洽食品 002557 43.40 1.93 2.16 2.58 3.00 22.55 20.13 16.82 14.49 良品铺子 603719 33.19 0.84 1.12 1.39 1.69 39.67 29.67 23.80 19.63 甘源食品 002991 88.57 1.70 2.78 3.67 4.66 52.16 31.82 24.12 19.01 劲仔食品 003000 14.40 0.28 0.39 0.52 0.64 52.10 37.17 27.91 22.58 妙可蓝多 600882 26.23 0.26 0.61 0.96 1.33 99.89 42.85 27.27 19.72 立高食品 300973 93.00 0.85 1.83 2.61 3.58 109.54 50.72 35.65 25.95 天味食品 603317 17.13 0.32 0.41 0.52 0.64 53.41 41.75 32.85 26.75 恒顺醋业 600305 11.35 0.14 0.20 0.27 0.34 82.49 55.86 42.07 33.70 调整后平均 63.29 39.00 28.60 22.27 数据来源：Wind，东方证券研究所；注：选择休闲食品公司（洽洽食品、良品铺子、甘源食品、劲仔食品、妙可蓝多、立高食品）与改革红利持续释放的公司（天味食品、恒顺醋业）作为可比公司 风险提示 渠道拓展不及预期，产品推广不及预期、食品安全及供应链风险、行业竞争加剧、需求疲软 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 135 203 898 1,500 2,298 营业收入 2,282 2,894 3,688 4,598 5,683 应收票据及应收账款 198 169 342 426 526 营业成本 1,467 1,889 2,383 2,951 3,650 预付账款 60 118 115 151 198 营业税金及附加 20 28 36 44 55 存货 259 453 834 1,033 1,277 营业费用 505 457 534 646 740 其他 33 109 52 55 59 管理费用及研发费用 174 205 207 274 338 流动资产合计 685 1,053 2,240 3,164 4,359 财务费用 21 9 33 27 20 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 3 (1) 1 1 1 固定资产 1,010 941 1,003 1,041 1,057 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 54 143 134 142 166 投资净收益 1 1 1 1 1 无形资产 195 200 196 192 189 其他 78 34 57 56 49 其他 138 117 132 132 132 营业利润 170 341 553 713 931 非流动资产合计 1,397 1,402 1,465 1,507 1,544 营业外收入 0 1 0 0 0 资产总计 2,082 2,455 3,705 4,671 5,903 营业外支出 3 9 5 6 7 短期借款 528 472 472 472 472 利润总额 167 333 547 707 924 应付票据及应付账款 242 277 739 915 1,131 所得税 13 31 52 67 87 其他 411 394 603 753 931 净利润 154 302 495 640 837 流动负债合计 1,181 1,142 1,813 2,139 2,534 少数股东损益 4 0 4 7 6 长期借款 2 137 137 137 137 归属于母公司净利润 151 301 491 633 831 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.17 2.34 3.82 4.92 6.46 其他 16 27 28 28 28 非流动负债合计 18 164 165 165 165 主要财务比率 负债合计 1,198 1,307 1,978 2,304 2,699 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 11 13 17 25 30 成长能力 股本 129 129 129 129 129 营业收入 16.5% 26.8% 27.5% 24.7% 23.6% 资本公积 212 302 385 385 385 营业利润 -39.0% 100.9% 62.0% 29.0% 30.6% 留存收益 532 705 1,196 1,829 2,660 归属于母公司净利润 -37.7% 100.0% 62.9% 28.9% 31.3% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 884 1,148 1,727 2,367 3,204 毛利率 35.7% 34.7% 35.4% 35.8% 35.8% 负债和股东权益总计 2,082 2,455 3,705 4,671 5,903 净利率 6.6% 10.4% 13.3% 13.8% 14.6% ROE 17.4% 30.0% 34.5% 31.2% 30.1% 现金流量表 ROIC 12.2% 19.9% 25.8% 25.2% 25.4% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 154 302 495 640 837 资产负债率 57.6% 53.2% 53.4% 49.3% 45.7% 折旧摊销 108 105 63 69 75 净负债率 44.9% 36.4% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 21 9 33 27 20 流