业绩随周期下降，长期趋势向好

公司研究 报电力设备电池 告业绩随周期下降，长期趋势向好 2023-05-03 公司点评报告 买入/维持恩捷股份(002812) 昨收盘：104.10 走势比较 32% 15% 22/5/5 22/7/5 22/9/5 22/11/5 23/1/5 23/3/5 太(1%) 平(17%) 洋(33%) 证(50%) 券恩捷股份沪深300 股 份股票数据 有总股本/流通(百万股)892/744限总市值/流通(百万元)92,900/77,489公12个月最高/最低(元)263.27/100.71司相关研究报告： 证恩捷股份（002812）《业绩整体增券长，Q4短期波动不改长期竞争力》研--2023/03/08 究恩捷股份（002812）《恩捷股份2022报年三季报点评报告——业绩符合预告期，高壁垒保障良好竞争格局》-- 2022/10/25 恩捷股份（002812）《业绩符合预期，量利向上势能充足》--2022/09/01 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522080001 证券分析师：张方一 电话： E-MAIL：zhangfy@tpyzq.com 事件：公司发布2023年第一季度报告，报告期内实现营收25.68亿元，同比下降0.93%，环比下降22.44%；实现归母净利润6.49亿元，同比下降29.15%，环比下降16.15%；扣非后归母净利润6.28亿 元，同比下降28.47%，环比下降13.74%。 2023Q1业绩环比下降幅度大于同比，短期承压不改长期增长趋势。2023Q1营收相比去年同期略有下降，净利润水平下降较多，分析认为原因主要来自于两方面：1）财务、研发、管理等费用大幅增长，2023Q1合计约4亿元，同比增长约2.4亿元。其中财务费用约1亿元,2022年同期-580万元，来源于公司长短债等借款增加；研发费用约2亿元，同比增长89.72%，持续投入研发强化技术壁垒；管理费用0.97亿元，同比增长59.02%，系公司实施股权激励的股份支付费用增加。2）2023Q1锂电行业需求疲软，全产业链进入了去库存的阶段，产品价格下行压力变大。同时公司2023年2月产线设备大范围维护停产， 产能利用率大幅下滑拖累单品净利。 整体经营情况良好，锂电隔膜业务盈利能力稳定。1）公司现金流量表反应经营情况良好。2023Q1经营性现金流净流入净额7.26亿元，同比增长303.33%，筹资活动现金流量净额-0.90亿元，投资现金流量净额-20.40亿元，其中资本开支21.33亿元，同比增长51%，反应公司依然保持较快的产能投建。2）隔膜业务盈利能力虽然小幅波动，依旧具备最强竞争力。2023Q1隔膜出货量约10亿平，估算隔膜出货均价约2.24/平米，单平净利约0.63元，若加回研发费用约1亿元的增 长，单平净利约0.72元。单平利润环比略降，同比出现较明显下滑主要系：1）2023Q1隔膜价格有所下滑，估算环比下滑5%。2）同时报告期内管理费用上升明显。3）截止2023Q1公司涂覆膜占比已达40%，2023年全年目标提高至50%以上。在线涂覆可降本15%-20%，随着在线涂覆产能释放，进一步的降本增效将缓解市场价格下行压力，我们预计全年单平净利有望维持稳定在0.7-0.8元。 干法隔膜量产及海外湿法项目放量，将推动全球市场份额增长。 公司2023年名义产能预计达100亿平，较2022年70亿平同比增加 43%，新增30亿平产能中20亿平为有效产能，我们预计公司目前有 效产能达60亿平，新增产能将于2023年下半年逐步释放。1）匈牙利项目部分涂覆设备已安装就绪，2023年5月开始调试生产，基膜产线已有一条安装就绪。2）公司与Celgard的干法隔膜厂也将在2023年投产，第一条产线已经开始送样，进行客户评估，在储能领域将实现较大突破。目前公司设备已恢复高水平运转状态，4月产量超过4亿 报告标题 2 公司点评报告P 执业资格证书编码：S1190522070001平，5月达到满产状态，预计公司2023年全年出货量达65-70亿平， 同比增长30-40%。 投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为49.29、66.03、 82.92亿元，同比增长23.21%、33.96%、25.58%。当前股价对应PE为 18.85/14.07/11.20。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、公司扩产进度不及预期、海外市场增长不及预期 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12591 16299 21345 26445 （+/-%） 57.73 29.45 30.96 23.89 净利润(百万元） 4000 4929 6603 8292 （+/-%） 47.20 23.21 33.96 25.58 摊薄每股收益(元) 4.48 5.52 7.40 9.29 市盈率(PE) 29.31 18.85 14.07 11.20 盈利预测和财务指标： 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 报告标题3 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1833 3954 17436 24875 35231 营业收入 7982 12591 16299 21345 26445 应收和预付款项 4782 7218 -79 31 2 营业成本 4002 6568 8423 11204 13930 存货 1681 2463 2123 3977 3607 营业税金及附加 37 58 81 107 132 其他流动资产 1166 1331 2227 2797 3372 销售费用 74 74 98 128 159 流动资产合计 9463 14967 21707 31681 42212 管理费用 216 323 424 555 688 长期股权投资 4 5 5 5 5 财务费用 153 212 535 472 459 投资性房地产 9 9 9 9 8 资产减值损失 -11 -43 -63 -40 -30 固定资产 10878 14307 12980 11653 10325 投资收益 27 23 39 21 53 在建工程 1753 3585 3585 3585 3585 公允价值变动 0 10 0 0 0 无形资产开发支出 561 1054 1054 1054 1054 营业利润 3217 4769 5872 7846 9851 长期待摊费用 4 4 2 2 1 其他非经营损益 3 -4 3 5 5 其他非流动资产 2944 4185 4179 4176 4175 利润总额 3220 4765 5874 7851 9856 资产总计 26122 38623 44030 52673 61876 所得税 333 553 686 900 1035 短期借款 4116 9528 9528 9528 9528 净利润 2718 4000 4929 6603 8292 应付和预收款项 1621 2965 3000 4459 4615 少数股东损益 169 212 259 348 529 长期借款 2803 4179 4279 4329 4379 归母股东净利润 2718 4000 4929 6603 8292 其他负债 3044 3096 3117 3261 3406 负债合计 11585 19768 19924 21577 21929 预测指标 股本 892 892 892 892 892 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 7636 7685 7685 7685 7685 毛利率 49.86% 47.83% 48.32% 47.51% 47.32% 留存收益 5462 6377 7211 8418 9192 销售净利率 34.05% 31.77% 30.24% 30.93% 31.36% 归母公司股东权益 13832 17726 22718 29361 37683 销售收入增长率 86.37% 57.73% 29.45% 30.96% 23.89% 少数股东权益股东权益合计 70514537 1128 18854 1388 24106 1735 31096 2264 39947 EBIT增长率净利润增长率 123.43143.% 60 48.05%47.20% 32.38%23.21% 26.97%33.96% 23.20%25.58% 负债和股东权益 26122 38623 44030 52673 61876 ROE %19.65% 22.57% 21.70% 22.49% 22.00% ROA 10.40% 10.36% 11.19% 12.54% 13.40% 现金流量表(百万） ROIC 13.47% 12.92% 14.76% 15.92% 16.63% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(X) 3.06 4.48 5.52 7.40 9.29 经营性现金流 1419 504 13803 7825 10710 PE(X) 81.83 29.31 18.85 14.07 11.20 投资性现金流 -3715 -5686 47 29 58 PB(X) 16.16 6.61 4.09 3.16 2.47 融资性现金流 1613 6779 -368 -416 -412 PS(X) 27.99 9.31 5.70 4.35 3.51 现金增加额 -686 1603 13482 7439 10356 EV/EBITDA(X) 55.35 21.31 11.50 8.62 6.30 资料来源：WIND，太平洋证券 报告标题2 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张