经营业绩略超预期，盈利质量不断提升

事件：公司公告2023Q1实现营收5248.28亿元同增8.1%；实现归母净利润147.45亿元同增14.1%；实现扣非归母净利润145.75亿元同增27.6%。 建筑业务盈利继续提升，房地产销售开始企稳。公司Q1归母净利润增速超过收入增速，主要得益于1）建筑业务毛利率同比改善；2）上年同期下属子企业收购产生的少数股东损益较大，而当期少数股东损益同比减少。分业务看，公司房建、基建、房地产开发、勘设业务分别实现营收3446/1200/509/25亿元同比变动7.8%/11.5%/-4.1%/5.6%，毛利率分别为6.2%/8.4%/16.3%/14.0%同比变动0.3pct/0.6pct/-2.2pct/0.2pct。房建毛利率提升系公司加快非住宅业务拓展，公共建筑、工业建筑占比持续增加：2023Q1实现新签7238亿元同增15.5%，其中工业厂房领域新签同增超90%，教育设施、保障性住房同增均超30%，住宅类地产新签同降22%。基建业务毛利率提升系公司不断优化转型，聚焦细分赛道，在公路、生态环保、铁路以及机场领域实现较快增长，同时加强费用管控和运营管理：2023Q1实现新签2438亿元同增18.8%，其中交通运输、高速公路、市政道路、能源工程分别同增18.3%/122.2%/41.5%/126.5%。 公司房地产业务2023Q1实现合约销售额1124亿元同增82.8%；合约销售面积505万平方米同增74.9%；2023Q1新购置土地储备约68万平方米同降20.9%，一季度末拥有土地储备约9114万平方米同降9%。 地产业务承压拖累毛利率，经营性现金流同比改善。公司2023Q1销售毛利率为8.09%同降0.07pct，同比下滑主要系房地产开发业务毛利率下滑拖累；期间费用率3.65%同降0.33%，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为0.33%/2.75%/0.58%，同比变动0pct/-0.21pct/-0.12pct；资产及信用减值损失率-0.05%同降0.05pct；归母净利率2.81%同增0.15pct。公司2023Q1经营性现金流净流出654.24亿元，比上年同期少流出571.06亿元；收现比102.17%同降0.76pct；付现比114.93%同降15.92pct。截止1季度末，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为21 60.01/2128.22/444.68/1167.06亿元，较年初分别变动-0.38%/-1.05%/6.18%/5.3 2%。 公司经营质量稳中有进，地产温和复苏下公司有望率先受益。近年来，公司坚持可持续发展，严控资产负债率水平，ROE常年维持在15%上下，对股东回报稳定分红率常年维持在20%左右，看好“一利五率”考核下公司实现高质量发展：2023Q1加权平均ROE达3.73%同比增加0.1pct，经营+投资性现金流净流出705.49亿元同比少流出626.25亿元。地产业务方面，随着居民刚需逐步释放，公司作为头部房地产开发企业，在行业出清后市占率有望进一步提升，截至Q1公司土地储备9114万平方米处于较高水平，未来凭借较强的融资优势和市场口碑或率先受益。 投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润为553.64/592.19/636.65亿元，同比增速8.66%/6.96%/7.51%，最新收盘价对应2023-2025年PE分别为5.03/4.70/4.37倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，稳增长力度不及预期，客户信用风险。 盈利预测：