贯彻最强阵痛核心产品战略，业绩增长符合预期

核心观点 贯彻最强阵痛核心产品战略，业绩增长符合预期 ——奇正藏药年报&一季报点评 剔除投资收益波动，公司经营稳健，业绩符合预期。公司2022年全年实现营业收入20.45亿元，同比+15.49%，主要得益于核心产品贴膏剂、软膏剂稳健增长，丸 剂类产品快速增长；全年实现归母净利润4.72亿元，同比-34.01%，主要受公司参与设立的并购基金投资百洋医药股价波动影响，权益法核算下利润大幅下降，扣非后实现归母净利润4.40亿元，同比+27.52%，实现快速增长趋势，经营质量不断提 升。公司2023年一季度实现营业收入2.96亿元，同比-27.39%，实现归母净利润 9276万元，同比+6.52%，主要受2023年初疫情导致终端需求下降、核心产品销售受到影响，随着常规诊疗和消费复苏，全年仍然有望保持稳健增长。 公司产品持续贯彻“做强阵痛”的核心战略，打造“外用+口服”产品群格局。公司目前拥有以消痛贴膏、白脉软膏等25个独家品种为核心的141个药品批准文号，其 中OTC品种60个，国家秘密技术品种3个，涉及骨科、神经科、皮肤科、妇科、儿科、呼吸科、心脑血管科等多个藏药特色治疗领域，产品优势显著。2022年，公司镇痛系列产品消痛贴膏、青鹏软膏、白脉软膏、如意珍宝片、铁棒锤离散贴等均保持增长态势；国谈品种红花如意丸实现年销售量30%以上增长；儿科产品九味竺黄散、小儿柴芩清解颗粒先后成为云南省推荐用药；呼吸产品的十味龙胆花胶囊及颗粒同样获得了快速增长。 做强等级医疗、快速渠道下沉，保证业务可持续发展。公司持续推进和深化自身精细化管理策略，以“做强镇痛”为核心，在等级医疗和基层医疗开展多个重点专项，通过细分管理锁定重点市场，聚焦资源、重点配置，提升在等级医疗和基层医 疗覆盖的广度和深度，拉动销售增长。此外，商零渠道多平台发展齐头并进，借助有效的平台工具精准撬动标签用户购买并提升复购率。公司以精细化管理策略，不断深化品牌、产品、营销、研发等多位优势，保障业务可持续发展。 盈利预测与投资建议 业绩符合预期，核心产品收入稳健增长： 2022-05-08 收益分别为1.01/1.21/1.42元(原2023-24预测为1.04/1.22元)，参照可比公司估值，我们给予公司2023年35X市盈率估值，对应目标价为35.35元，维持增持评级。 ——奇正藏药年报&一季报点评业绩符合预期，单季受非经常性因素影响 2021-10-28 根据公司2022年年报略调整收入、下调毛利率等假设，我们预测2023-2025年每股 公司研究|年报点评奇正藏药002287.SZ 增持（维持） 股价（2023年04月28日）24.49元目标价格35.35元 行业医药生物 52周最高价/最低价27.69/20.48元总股本/流通A股（万股）53,019/52,870A股市值（百万元）12,984国家/地区中国 报告发布日期2023年05月03日 1周1月3月12月 绝对表现-7-0.342.843.17 相对表现-6.91-1.086.490.42沪深300-0.090.74-3.652.75 刘恩阳01066218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001香港证监会牌照：BSW684 裴晓鹏peixiaopeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100002 风险提示 贴膏剂销售不及预期；疫情洪水等非自然因素影响；新业务拓展不及预期；投资收益波动对未来公司收益造成不确定性等。 略有下滑：——奇正藏药三季报点评 业绩符合预期，持续推进精细化管理2021-08-31 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)1,7702,0452,3672,7493,201 同比增长(%)19.2%15.5%15.8%16.1%16.5% 营业利润(百万元)790522593708832 同比增长(%)73.4%-34.0%13.7%19.4%17.6% 归属母公司净利润(百万元)716472535641754 同比增长(%)77.2%-34.0%13.3%19.7%17.7% 每股收益（元）1.350.891.011.211.42 毛利率(%)85.0%84.1%84.9%85.1%85.0%净利率(%)40.4%23.1%22.6%23.3%23.6% 净资产收益率(%)24.7%14.5%14.8%15.3%15.4% 市盈率 18.1 27.5 24.3 20.3 17.2 市净率 4.1 3.9 3.3 2.9 2.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（2023年4月28日收盘价） 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022E2023E 2024E2022E 2023E2024E 同仁堂 600085 58.16 1.041.22 1.4255.94 47.4840.97 片仔癀 600436 271.93 4.104.93 5.9166.36 55.2146.05 人福医药 600079 26.98 1.521.36 1.6017.73 19.8316.82 东阿阿胶 000423 51.47 1.191.53 1.8543.16 33.5727.88 云南白药 000538 58.19 1.672.30 2.5934.84 25.3022.43 信邦制药 002390 4.87 0.120.15 0.1942.16 31.9626.15 调整后平均 44 3529 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 667 438 1,445 2,074 2,510 营业收入 1,770 2,045 2,367 2,749 3,201 应收票据及应收账款 607 825 1,133 1,122 1,377 营业成本 265 324 358 410 482 预付账款 13 6 11 14 13 营业税金及附加 29 30 38 43 49 存货 119 128 153 173 200 营业费用 843 938 1,089 1,264 1,473 其他 1,531 1,796 1,331 1,334 1,336 管理费用及研发费用 219 224 278 321 367 流动资产合计 2,936 3,192 4,073 4,717 5,436 财务费用 19 40 101 94 88 长期股权投资 545 490 500 500 500 资产、信用减值损失 15 3 2 1 1 固定资产 598 600 870 993 1,040 公允价值变动收益 21 (3) 1 1 1 在建工程 212 533 287 164 102 投资净收益 306 (34) 15 15 14 无形资产 399 375 411 446 478 其他 83 73 75 75 75 其他 877 697 226 247 280 营业利润 790 522 593 708 832 非流动资产合计 2,631 2,694 2,295 2,350 2,400 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 5,568 5,887 6,367 7,067 7,836 营业外支出 2 3 5 3 4 短期借款 502 702 702 702 702 利润总额 788 519 588 705 829 应付票据及应付账款 184 93 146 190 186 所得税 77 50 56 68 79 其他 622 565 581 600 623 净利润 711 470 532 637 750 流动负债合计 1,308 1,360 1,429 1,492 1,511 少数股东损益 (5) (3) (3) (4) (5) 长期借款 132 187 187 187 187 归属于母公司净利润 716 472 535 641 754 应付债券 704 743 753 753 753 每股收益（元） 1.35 0.89 1.01 1.21 1.42 其他 203 209 73 73 73 非流动负债合计 1,039 1,139 1,012 1,012 1,012 主要财务比率 负债合计 2,347 2,499 2,441 2,504 2,523 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 51 52 48 44 40 成长能力 股本 530 530 530 530 530 营业收入 19.2% 15.5% 15.8% 16.1% 16.5% 资本公积 463 468 476 476 476 营业利润 73.4% -34.0% 13.7% 19.4% 17.6% 留存收益 2,042 2,202 2,737 3,378 4,132 归属于母公司净利润 77.2% -34.0% 13.3% 19.7% 17.7% 其他 133 136 134 134 134 获利能力 股东权益合计 3,220 3,388 3,926 4,563 5,313 毛利率 85.0% 84.1% 84.9% 85.1% 85.0% 负债和股东权益总计 5,568 5,887 6,367 7,067 7,836 净利率 40.4% 23.1% 22.6% 23.3% 23.6% ROE 24.7% 14.5% 14.8% 15.3% 15.4% 现金流量表 ROIC 17.2% 10.4% 11.7% 12.2% 12.5% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 711 470 532 637 750 资产负债率 42.2% 42.5% 38.3% 35.4% 32.2% 折旧摊销 110 (302) 32 57 73 净负债率 24.2% 37.0% 6.6% 0.0% 0.0% 财务费用 19 40 101 94 88 流动比率 2.24 2.35 2.85 3.16 3.60 投资损失 (306) 34 (15) (15) (14) 速动比率 2.15 2.25 2.74 3.04 3.46 营运资金变动 403 (115) (271) 47 (265) 营运能力 其它 98 159 326 (22) (33) 应收账款周转率 82.2 30.8 29.2 38.1 32.4 经营活动现金流 1,035 286 707 798 600 存货周转率 2.5 2.6 2.5 2.5 2.5 资本支出 (554) 35 (91) (91) (91) 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 长期投资 (365) 50 (4) 0 0 每股指标（元） 其他 (1,236) (419) 480 16 15 每股收益 1.35 0.89 1.01 1.21 1.42 投资活动现金流 (2,155) (334) 386 (75) (76) 每股经营现金流 1.95 0.54 1.33 1.50 1.13 债权融资 41 45 7 0 0 每股净资产 5.98 6.29 7.31 8.52 9.95 股权融资 14 4 9 0 0 估值比率 其他 (98) (233) (101) (94) (88) 市盈率 18.1 27.5 24.3 20.3 17.2 筹资活动现金流 (43) (183) (85) (94) (88) 市净率 4.1 3.9