并表华安基金显著增厚资管收入，薪酬激励或将进一步优化

事件：国泰君安公告2023年1季报。 并表华安基金+自营改善驱动业绩增长，成本支出仍具刚性。23Q1公司营收/归母净利分别实现93/30亿元，同比分别+14%/+21%。调整后23Q1营收同比+35%。并表华安基金显著增厚资管收入+自营改善驱动业绩增长，支出端管理费用同比+36%，调整后23Q1营业支出同比+49%，致利润增幅不及收入。公司为22年少数人均薪酬保持正增的上市券商，预计后续公司人力成本或存下降动力。具体业务来看，23Q1经纪/投行/资管/信用/自营收入同比增速分别为-17.4%/-34%/+242%/-44.5%/+1787%。杠杆率（扣除客户保证金）由上年末4.82提升至4.98倍，roe2.01%，同比提升0.26pct。 费类业务：并表华安基金显著增厚资管收入，经纪投行业绩下降主要受23Q1市场整体情况影响。1）由于公司22Q4正式并表华安基金（华安基金营收纳入公司资管业务收入口径），低基数下公司23Q1资管收入显著增长242%。截至23Q1末华安基金非货/权益AUM较上年末分别-0.7%/+0.9%，国泰君安资管非货/权益AUM较上年末分别-5.0%/+8.5%。2）23Q1经纪业务收入同比-17.4%（23Q1市场股基成交额下降9%），23Q1公司IPO承销额下降60.4%（市场整体下降63.8%）,IPO承销额排名行业第6，保持稳定。 资金业务：自营大幅改善，利息净收入显著下滑。1）自营规模提升+行情转暖驱动自营大幅改善。23Q1金融资产规模同比+20%/环比+5%，单季综合投资收益率0.76%（上年同期仅0.05%）。2）利息净收入显著下滑，主要系融出资金规模下滑及有息负债规模提升，23Q1融出资金同比-8%。卖出回购金融资产款同比+16%，应付债券同比+9%。 投资建议：我们认为1）23年是公司第二个三年计划开局之年，工作重点为“提能力、强长项”，战略由巩固市场地位向竞争行业领先地位转变，看好公司后续持续发力。2）控股华安基金后弥补公司在公募赛道的短板，并成为行业具有双公募牌照的稀缺标的，随着公募管理规模的提升有望获得更高估值溢价。根据一季报实际业绩情况相应调整23-25年盈利预测，23-25年公司归母净利由188/240/275亿元调整为163/179/199亿元，预计23-25年归母净利同比增速+42%/+10%/+11%，对应23年PB为0.88X，维持“买入”评级 风险提示：经济复苏迟滞，权益市场剧烈波动，公募管理规模显著下滑。