持续发力创新领域，未来增长可期

2023年4月28日公司发布2023年一季报，2023Q1实现收入4.69亿元，同比增长23.81%，归母净利润-0.91亿元，同比下降40.96%，扣非归母净利润-0.97亿元，同比下降35.65%。 提质增效效果明显，经营性净现金流显著提高。随着疫情消散，下游需求逐步恢复，公司一季度订单良好，收入增速相比2022年 有所提升，公司提质增效效果明显，期间费用总计同比下降0.74%，费用率下降22.97pct，净利润亏损幅度同比有所扩大系公司低毛利业务占比增加。公司经营性净现金流显著提高，同比增长81.51%，为公司的稳健持续发展提供了有力保障。 人民币(元)成交金额(百万元) 对外投资先安科技，完善商用密码市场布局。2023年4月14日公 司全资子公司天融信网络拟以自有资金1000万元认购先安科技新增注册资本204.82万元，投资完成后天融信网络将持有先安科技17%的股权。公司将与先安科技深化战略合作，结合其传输加密、商用密码及隐私计算技术持续推进产品创新，完善商用密码市场布局，强化数据安全及安全云服务能力，进一步加深并拓宽公司市场空间。 持续投入新业务，赋能新场景，满足客户新需求。公司云业务、 大数据业务等新业务自2020年起开始放量，2022年收入占比近19%。公司持续加大在隐私计算、云原生、大数据、人工智能、5G等新技术领域的研发和投入，加强网络安全、数据安全、云计算产品、技术与工业互联网、物联网、车联网、国产化等新应用场景的深度融合、业务模式创新，以赋能新兴技术不断涌现带来的安全需求。此外公司基于国产软硬件的“天融信昆仑”系列产品已有63款209个型号，在信创产品入围中保持品类与型号数量绝对领先。 14.00 13.00 12.00 11.00 10.009.008.00 220429 成交金额天融信沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 我们下调2023-2024年的盈利预测，新增2025年的盈利预测，预 计公司2023-2025年的收入分别为45.15/56.86/70.66亿元，净 利润分别为3.23/4.4/5.33亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为43x/32x/26x，维持“增持”评级。 网络安全市场竞争加剧风险；云计算、大数据等新业务拓展不及预期；股东减持/被动平仓风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,704 3,352 3,543 4,515 5,686 7,066 货币资金 1,383 914 918 877 938 1,034 增长率 -41.2% 5.7% 27.4% 25.9% 24.3% 应收款项 2,702 3,120 3,237 3,541 4,101 4,721 主营业务成本 -3,573 -1,360 -1,427 -1,854 -2,359 -2,964 存货 431 509 573 629 708 775 %销售收入 62.6% 40.6% 40.3% 41.1% 41.5% 42.0% 其他流动资产 506 114 115 157 227 317 毛利 2,131 1,991 2,116 2,661 3,327 4,101 流动资产 5,023 4,657 4,843 5,205 5,973 6,848 %销售收入 37.4% 59.4% 59.7% 58.9% 58.5% 58.0% %总资产 44.4% 40.2% 40.4% 41.3% 43.9% 46.4% 营业税金及附加 -37 -35 -27 -35 -44 -55 长期投资 698 902 772 832 897 967 %销售收入 0.6% 1.0% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 288 383 442 512 588 646 销售费用 -612 -719 -812 -1,007 -1,211 -1,485 %总资产 2.5% 3.3% 3.7% 4.1% 4.3% 4.4% %销售收入 10.7% 21.4% 22.9% 22.3% 21.3% 21.0% 无形资产 5,255 5,482 5,656 5,760 5,853 5,956 管理费用 -339 -337 -322 -384 -466 -565 非流动资产 6,301 6,939 7,143 7,394 7,646 7,896 %销售收入 5.9% 10.1% 9.1% 8.5% 8.2% 8.0% %总资产 55.6% 59.8% 59.6% 58.7% 56.1% 53.6% 研发费用 -614 -803 -821 -1,016 -1,257 -1,533 资产总计 11,324 11,596 11,986 12,599 13,620 14,744 %销售收入 10.8% 24.0% 23.2% 22.5% 22.1% 21.7% 短期借款 5 40 140 135 448 806 息税前利润（EBIT） 530 97 134 220 348 463 应付款项 927 1,212 1,271 1,467 1,740 1,983 %销售收入 9.3% 2.9% 3.8% 4.9% 6.1% 6.5% 其他流动负债 705 744 589 749 809 867 财务费用 -16 8 1 0 -9 -29 流动负债 1,637 1,997 2,000 2,352 2,997 3,657 %销售收入 0.3% -0.2% 0.0% 0.0% 0.2% 0.4% 长期贷款 14 0 0 0 0 0 资产减值损失 -134 -106 -49 -66 -81 -97 其他长期负债 79 121 205 177 158 146 公允价值变动收益 53 53 0 7 8 9 负债 1,730 2,117 2,205 2,529 3,155 3,803 投资收益 -21 17 23 27 31 35 普通股股东权益 9,586 9,477 9,779 10,066 10,459 10,932 %税前利润 n.a 6.4% 9.5% 7.5% 6.3% 5.9% 其中：股本 1,172 1,186 1,185 1,185 1,185 1,185 营业利润 579 280 245 358 488 591 未分配利润 2,438 2,620 2,802 3,089 3,482 3,955 营业利润率 10.1% 8.4% 6.9% 7.9% 8.6% 8.4% 少数股东权益 8 2 2 3 5 8 营业外收支 -4 -19 1 2 3 4 负债股东权益合计 11,324 11,596 11,986 12,599 13,620 14,744 税前利润利润率 57410.1% 261 7.8% 246 6.9% 360 8.0% 491 8.6% 595 8.4% 比率分析 所得税 -177 -35 -41 -36 -49 -60 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 30.9% 13.4% 16.6% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 397 226 205 324 442 536 每股收益 0.341 0.194 0.173 0.273 0.371 0.449 少数股东损益 -4 -4 0 1 2 3 每股净资产 8.180 7.992 8.252 8.496 8.828 9.227 归属于母公司的净利润 400 230 205 323 440 533 每股经营现金净流 0.174 0.143 -0.229 0.349 0.192 0.219 净利率 7.0% 6.9% 5.8% 7.2% 7.7% 7.5% 每股股利 0.040 0.020 0.000 0.030 0.040 0.050 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 4.17% 2.43% 2.10% 3.21% 4.21% 4.87% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 3.53% 1.98% 1.71% 2.56% 3.23% 3.61% 净利润 397 226 205 324 442 536 投入资本收益率 3.79% 0.88% 1.12% 1.93% 2.87% 3.54% 少数股东损益 -4 -4 0 1 2 3 增长率 非现金支出 277 292 311 229 268 310 主营业务收入增长率 -19.56% -41.24% 5.71% 27.42% 25.95% 24.26% 非经营收益 -61 -98 -28 -28 -26 -12 EBIT增长率 46.73% -81.67% 37.65% 64.33% 58.70% 32.77% 营运资金变动 -409 -251 -759 -112 -457 -575 净利润增长率 -0.21% -42.52% -10.83% 57.45% 36.29% 21.00% 经营活动现金净流 204 170 -271 413 228 260 总资产增长率 1.89% 2.40% 3.36% 5.11% 8.11% 8.25% 资本开支 -334 -517 -464 -326 -346 -360 资产管理能力 投资 687 715 627 -53 -57 -61 应收账款周转天数 84.3 165.0 244.4 240.0 230.0 220.0 其他 21 -296 21 27 31 35 存货周转天数 74.3 126.1 138.4 127.0 115.0 103.0 投资活动现金净流 374 -99 184 -352 -372 -386 应付账款周转天数 58.7 215.9 240.9 220.0 210.0 194.0 股权募资 179 182 2 0 0 0 固定资产周转天数 13.7 24.9 45.5 41.4 37.8 33.4 债权募资 -66 -29 106 -4 314 359 偿债能力 其他 -21 -700 -37 -52 -72 -104 净负债/股东权益 -18.39% -9.22% -7.96% -7.37% -4.68% -2.08% 筹资活动现金净流 92 -547 71 -56 242 255 EBIT利息保障倍数 32.5 -12.3 -98.5 2,269.1 39.3 16.1 现金净流量 667 -476 -16 5 98 128 资产负债率 15.28% 18.26% 18.40% 20.07% 23.17% 25.79% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-11-19 增持 12.22 13.63～13.63 2 2022-12-01 增持 11.20 N/A 历史推荐和目标定价(人民币) 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 22.00 20.00 18.00 16.00 14.00 12.