22年线上转型成效显现、23Q1积极复苏，期待全年亮眼表现

2023年4月29日 公司研究 22年线上转型成效显现、23Q1积极复苏，期待全年亮眼表现 ——丸美股份（603983.SH）2022年年报及2023年一季报点评 增持（维持） 当前价：36.24元 作者分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)4.01 总市值(亿元)：145.48 一年最低/最高(元)：19.45/42.13近3月换手率：34.13% 股价相对走势 82% 57% 33% 8% -17% 04/2207/2210/2201/23 丸美股份沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -3.88 16.30 74.08 绝对 -3.31 12.20 75.72 资料来源：Wind 相关研报Q3业绩好转，Q4期待电商旺季销售继续提振——丸美股份（603983.SH）2022年三季报点评（2022-10-31） 主品牌转型期间业绩承压，恋火品牌增长亮眼、贡献新增长极——丸美股份 （603983.SH）2022年中报点评 （2022-08-30） 转型期间利润承压，彩妆恋火品牌有望打开第二增长曲线——丸美股份（603983.SH）2021年年报及2022年一季报点评 （2022-05-02） 要点 22年收入、归母净利润同比降3%、30%，23Q1同比增25%、20% 丸美股份发布2022年年报及2023年一季报。公司2022年实现营业收入17.32亿 元、同比下滑3.10%，归母净利润1.74亿元、同比下滑29.74%，扣非净利润1.36亿元、同比下滑24.03%，EPS为0.43元，拟每股派息0.25元（含税）。 22Q1~Q4公司单季度收入分别同比-5.31%、-7.49%、+23.72%、-9.44%，归母净利润分别同比下滑34.61%、42.04%、106.24%、48.85%。 23Q1公司实现收入4.77亿元、同比增长24.58%，归母净利润7867万元、同比增长20.15%。 主品牌丸美/彩妆品牌恋火收入同比-12%、+332%，线上/线下收入同比+21%/-30%分品牌来看：22年主品牌丸美实现收入13.98亿元、收入占比为81%、收入同比下滑12.32%；彩妆品牌恋火实现收入2.86亿元、收入占比为17%、收入同比增长331.91%。 分品类来看：22年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类收入占总收入的比例分别为25%、46%、12%、17%，收入分别同比-16.73%、-17.80%、+29.81%、 +276.16%；23Q1收入分别同比+19.29%、-1.56%、-9.69%、+157.19%。 分渠道来看，22年线上、线下渠道收入占总收入的比例分别为72%、28%，收入分别同比+21.06%、-30.49%，其中线上渠道收入占比同比提升14PCT，主要系抖音快手自播及恋火品牌快速发展贡献。 毛利率、费用率持续同向提升，经营净现金流同比好转 毛利率：22年毛利率同比提升4.38PCT至68.40%，主要系公司优化了销售策略和成本管控，整体提升了正常品的销售价格、减少了活动品促销品的占比。分品类来看，22年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类毛利率分别为68.74%（同比 +6.46PCT）、68.13%（+2.44PCT）、65.82%（+6.24PCT）、70.73%（+4.10PCT）。 分渠道来看，22年线上、线下渠道毛利率分别为70.42%（+6.19PCT）、63.40% （-0.60PCT），线上渠道毛利率提升明显。分季度来看，22Q1~23Q1单季度毛利率分别同比提升2.79、7.21、7.62、2.52、1.97PCT。 期间费用率：22年期间费用率同比提升9.69PCT至57.61%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为48.86%（同比+7.38PCT）、6.43%（+0.81PCT）、3.06% （+0.23PCT）、-0.73%（+1.27PCT），销售费用率同比提升主要系22年线上推广费用增加所致；财务费用率同比提升主要系银行存款利息收入同比减少所致。23Q1期间费用率同比提升2.26PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+5.02、 -2.11、-0.65、-0.01PCT。 其他财务指标：1）存货22年末较22年初增加9.58%至1.52亿元、23年3月末较23年初减少10.28%；存货周转天数22年、23Q1分别为95天、87天，分别同比+18天、-6天。2）应收账款22年末较22年初增加21.61%至6980万元、23年3月末较23年初减少10.84%；应收账款周转天数22年、23Q1分别为13天、 12天，分别同比+7天、-3天。3）经营净现金流22年为4844万元、同比转为净 流入，主要系付现期间费用减少贡献；23Q1经营净现金流为-4572万元、净流出幅 度同比收窄31.49%。 22年线上转型成效显现、23Q1积极复苏，期待全年亮眼表现 22年公司战略性推进线上转型、线上渠道实现较快增长，公司不断优化直播流 程和机制，全年抖音快手自播实现收入1.89亿元、同比增长4.9倍，且抖音快手自播收入占比超过达播，抖音在22Q4开始放量，天猫在逐季优化、22Q4恢复增长、且直播渗透率有明显提升，线上消费人群呈年轻化趋势。线下渠道受外因扰动有所下滑，但公司抓动销提升终端强体验感功能，提高双胶原护理直冲站项目的覆盖和渗透，在双胶原新品助推下，公司拉新近1.5万人、双胶原系列新会员贡献达26%。 产品方面，公司对货品结构进行梳理、精简SKU超200个，推进分渠分品策略，不同平台各有侧重，辅以平台专供特渠特供，维护价格体系稳定。主流产品均已覆盖抗衰核心成分，公司重组双胶原蛋白系列实现收入2.05亿元、收入占总收入的比重达12%。 另外，彩妆品牌恋火表现亮眼，其现围绕底妆领域已形成大单品系列，22年看不见粉底液销量超100万支、收入近1亿元，新增看不见粉饼、蹭不掉粉底液，加大对干油敏不同肤质底妆需求的覆盖。 上调盈利预测，维持“增持”评级 23年我们期待公司线上销售势头继续向好、经营质量逐步提升，线下销售实现回暖，全年复苏弹性可期。我们上调公司23~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别上调10%/17%）、对应23~24年EPS分别为0.77、0.97元，新增25年盈利预测，对应25年EPS为1.16元，23年、24年PE分别为47倍、38倍，维持“增持”评级。 风险提示：终端消费需求持续疲软；线上渠道转型拓展效果不及预期；线下渠道恢复不及预期；费用投放效果不及预期或者控费不当；新品推出进度或效果不及预期；行业竞争加剧。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,787 1,732 2,152 2,547 2,973 营业收入增长率 2.41% -3.10% 24.29% 18.36% 16.68% 净利润（百万元） 248 174 309 388 465 净利润增长率 -46.61% -29.74% 77.61% 25.36% 19.91% EPS（元） 0.62 0.43 0.77 0.97 1.16 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.04% 5.46% 9.11% 10.75% 12.09% P/E 59 84 47 38 31 P/B 4.7 4.6 4.3 4.0 3.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-04-28 中庚基金 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,787 1,732 2,152 2,547 2,973 营业成本 643 547 653 747 855 折旧和摊销 20 17 25 27 29 税金及附加 24 25 22 25 30 销售费用 741 846 962 1,138 1,326 管理费用 100 111 121 137 158 研发费用 50 53 67 80 95 财务费用 -36 -13 -2 -2 -3 投资收益 25 28 25 25 25 营业利润 299 207 373 470 565 利润总额 310 207 373 470 565 所得税 68 39 71 89 107 净利润 241 167 303 381 458 少数股东损益 -7 -7 -7 -7 -7 归属母公司净利润 248 174 309 388 465 EPS(元) 0.62 0.43 0.77 0.97 1.16 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -7 48 349 412 488 净利润 248 174 309 388 465 折旧摊销 20 17 25 27 29 净营运资金增加 373 277 192 92 138 其他 -648 -420 -177 -95 -144 投资活动产生现金流 -681 70 -30 -55 -30 净资本支出 -117 -111 -55 -55 -55 长期投资变化 75 74 0 0 0 其他资产变化 -639 107 25 0 25 融资活动现金流 -170 145 -165 -220 -222 股本变化 1 0 0 0 0 债务净变化 -102 254 -67 -44 0 无息负债变化 -89 -19 72 65 67 净现金流 -858 263 154 137 236 主要指标盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 64.02% 68.40% 69.64% 70.67% 71.24% EBITDA率 16.51% 12.16% 18.31% 19.43% 19.99% EBIT率 14.65% 10.58% 17.14% 18.37% 19.01% 税前净利润率 17.33% 11.93% 17.35% 18.46% 19.02% 归母净利润率 13.87% 10.06% 14.37% 15.22% 15.64% ROA 6.41% 4.09% 7.04% 8.43% 9.50% ROE（摊薄） 8.04% 5.46% 9.11% 10.75% 12.09% 经营性ROIC 7.96% 5.10% 9.54% 11.65% 13.40% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 16% 20% 20% 19% 19% 流动比率 3.43 3.35 3.59 3.72 3.76 速动比率 3.19 3.12 3.34 3.47 3.50 归母权益/有息债务 643.70 12.32 17.69 24.37 25.99 有形资产/有息债务 618.94 12.74 18.30 25.33 27.42 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,762 4,091 4,298 4,522 4,822 货币资金 806 1,073 1,227 1,364 1,600 交易性金融资产 738 438 438 438 438 应收账款 57 70 78 92 107 应收票据 5 4 5 6 7 其他应收款（合计） 7 7 9 11 13 存货 138 152 163 177 194 其他流动资产 223 493 494 497 500 流动资产合计 1,976 2,237 2,414 2,585 2,859 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 75 74 74 74 74 固定资产 247 249 317 374 424 在建工程 119 253 221 197 179 无