成本控制亮眼业绩稳健兑现

2022年4月28日公司披露2022年报与2023年一季报。2022年 期间实现营业收入1248.26亿元，同比+58.23%；实现归母净利润 132.66亿元，同比+92.15%；其中22年Q4实现归母净利润117.54亿元，同比扭亏为盈。2023年Q1实现营业收入241.98亿元，同比+32.39%；实现归母净利润-11.98亿元。公司成本端表现行业领先，一季度亏损主要系猪价低迷所致。 出栏量稳步增长，成本控制表现亮眼。公司2022年共计出栏6120万头生猪，同比增长52%；2023年Q1公司出栏生猪1385万头， 同比增长0.2%，增速放缓主要系2022年Q4加速出栏以及2022年上半年能繁母猪存栏减少。2022年公司在饲料成本上升的背景 人民币(元)成交金额(百万元) 下持续降本增效，完全成本从年初的16元/公斤下降至2022年Q4 的15.5元/公斤以内，我们测算2022Q4单头盈利约为830元。2023年Q1在行业平均成本上升的背景下，公司完全成本略低于15.5元/公斤，单头亏损约为90元，成本端表现亮眼。截至2022年底，公司PSY水平达到28左右，全程存活率86%左右，公司有望持续改善生产指标实现降本增效。 猪价低迷致使行业亏损，行业龙头稳健扩张。2023年初以来，生 猪价格持续处在行业成本线以下，行业再度陷入亏损阶段，行业出现产能去化。公司依托优秀的成本控制能力实现较低程度的亏损，保持较好的现金流情况，截至2023年Q1公司现金与现金等价物余额为202亿元，较2022年Q4增加23亿元。截至2022年末公司建成养殖产能7500万头，截至2023Q1公司能繁母猪存栏285万头，足以支撑公司出栏量稳步增长，公司2023年计划出栏 6500-7100万头，同比增长6.2%-16%。在行业低迷的背景下，公司低成本优势凸显。 69.0063.0057.0051.0045.00 220427 成交金额牧原股份沪深300 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2023年一季度，公司在猪价低迷和疫病扰动的背景下，仍然实现成本端的持续改善和能繁母猪存栏量的稳步增长，公司饲喂管理 能力突出。考虑到年初以来生猪价格持续低迷，我们下调公司2023 年盈利预测，提高2024年盈利预测并且给出2025年盈利预测。我们预计公司2023-2025年归母净利润为132.58/375.03/248.03亿元（原为299.94/246.97/-亿元），公司股票现价对应PE估值为19.67/6.95/10.50倍，维持“买入”评级。 猪价不及预期；动物疫病风险；原材料价格波动。 单击或点击此处输入文字。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 56,277 78,890 124,826 134,057 172,380 170,654 货币资金 14,594 12,198 20,794 21,485 47,170 64,826 增长率 40.2% 58.2% 7.4% 28.6% -1.0% 应收款项 76 400 729 658 881 872 主营业务成本 -22,128 -65,680 -102,987 ####### -120,339 -133,331 存货 21,179 34,476 38,252 39,500 42,861 47,488 %销售收入 39.3% 83.3% 82.5% 82.7% 69.8% 78.1% 其他流动资产 3,098 1,679 2,804 2,975 3,164 3,423 毛利 34,149 13,210 21,839 23,153 52,041 37,323 流动资产 38,946 48,753 62,578 64,619 94,075 116,609 %销售收入 60.7% 16.7% 17.5% 17.3% 30.2% 21.9% %总资产 31.8% 27.5% 32.4% 33.0% 40.4% 45.4% 营业税金及附加 -51 -92 -185 -134 -172 -171 长期投资 327 602 850 950 1,030 1,230 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 固定资产 80,808 118,005 121,135 123,079 130,732 132,334 销售费用 -292 -700 -759 -804 -1,207 -1,365 %总资产 65.9% 66.6% 62.8% 62.8% 56.1% 51.5% %销售收入 0.5% 0.9% 0.6% 0.6% 0.7% 0.8% 无形资产 1,089 871 965 1,051 1,135 1,219 管理费用 -3,156 -3,442 -4,201 -5,362 -6,895 -6,826 非流动资产 83,681 128,513 130,369 131,429 138,929 140,513 %销售收入 5.6% 4.4% 3.4% 4.0% 4.0% 4.0% %总资产 68.2% 72.5% 67.6% 67.0% 59.6% 54.6% 研发费用 -412 -808 -1,142 -1,207 -1,724 -1,707 资产总计 122,627 177,266 192,948 196,047 233,004 257,122 %销售收入 0.7% 1.0% 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 短期借款 19,384 30,041 38,857 27,768 20,061 12,663 息税前利润（EBIT） 30,239 8,168 15,551 15,646 42,043 27,255 应付款项 20,732 45,983 36,654 44,209 48,098 53,221 %销售收入 53.7% 10.4% 12.5% 11.7% 24.4% 16.0% 其他流动负债 3,427 2,208 2,656 2,579 2,987 3,172 财务费用 -688 -2,178 -2,775 -1,808 -1,305 -564 流动负债 43,543 78,232 78,167 74,556 71,146 69,057 %销售收入 1.2% 2.8% 2.2% 1.3% 0.8% 0.3% 长期贷款 10,338 13,923 10,646 8,646 11,646 11,646 资产减值损失 -4 -18 -23 0 0 0 其他长期负债 2,641 16,507 16,064 11,976 12,049 13,404 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 56,522 108,662 104,877 95,178 94,842 94,107 投资收益 51 -13 47 25 25 25 普通股股东权益 50,407 54,352 71,783 83,109 116,235 138,329 %税前利润 0.2% n.a 0.3% 0.2% 0.1% 0.1% 其中：股本 3,759 5,262 5,472 5,472 5,472 5,472 营业利润营业利润率营业外收支 30,42454.1%-51 7,6689.7%-58 14,85411.9%76 14,66310.9%50 41,56224.1%58 27,51616.1%40 未分配利润少数股东权益 负债股东权益合计 35,42515,698 122,627 36,35214,252 177,266 47,78816,287 192,948 58,04717,760 196,047 91,17221,927 233,004 113,266 24,686 257,122 税前利润利润率 30,373 54.0% 7,611 9.6% 14,930 12.0% 14,713 11.0% 41,620 24.1% 27,556 16.1% 比率分析 所得税 2 28 3 18 50 33 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 0.0% -0.4% 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% 每股指标 净利润 30,375 7,639 14,933 14,731 41,670 27,589 每股收益 7.325 1.312 2.424 2.424 6.856 4.540 少数股东损益 2,923 735 1,667 1,473 4,167 2,759 每股净资产 13.450 10.328 13.118 15.194 21.250 25.290 归属于母公司的净利润 27,451 6,904 13,266 13,258 37,503 24,830 每股经营现金净流 6.186 3.097 4.205 6.286 10.381 7.984 净利率 48.8% 8.8% 10.6% 9.9% 21.8% 14.6% 每股股利 0.050 0.550 1.461 0.548 0.800 0.500 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 54.46% 12.70% 18.48% 15.95% 32.27% 17.95% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 22.39% 3.89% 6.88% 6.76% 16.10% 9.66% 净利润 30,375 7,639 14,933 14,731 41,670 27,589 投入资本收益率 31.04% 6.76% 10.62% 10.71% 23.41% 13.70% 少数股东损益 2,923 735 1,667 1,473 4,167 2,759 增长率 非现金支出 3,620 8,913 12,155 11,301 12,680 14,016 主营业务收入增长率 178.31% 40.18% 58.23% 7.40% 28.59% -1.00% 非经营收益 1,018 2,401 3,284 2,237 1,933 1,658 EBIT增长率 377.76% -72.99% 90.40% 0.61% 168.71% -35.17% 营运资金变动 -11,827 -2,658 -7,362 6,129 525 431 净利润增长率 348.97% -74.85% 92.16% -0.06% 182.88% -33.79% 经营活动现金净流 23,186 16,295 23,011 34,397 56,809 43,693 总资产增长率 131.87% 44.56% 8.85% 1.61% 18.85% 10.35% 资本开支 -46,062 -35,838 -15,693 -12,276 -20,042 -15,360 资产管理能力 投资 675 -136 -236 -100 -80 -200 应收账款周转天数 0.1 0.4 0.5 0.5 0.5 0.5 其他 34 6 1 25 25 25 存货周转天数 233.8 154.6 128.9 130.0 130.0 130.0 投资活动现金净流 -45,353 -35,968 -15,929 -12,351 -20,097 -15,535 应付账款周转天数 162.6 129.5 101.3 100.0 100.0 100.0 股权募资 5,642 2 9,724 1,067 0 0 固定资产周转天数 427.9 494.6 332.4 323.3 257.0 262.4 债权募资 23,945 24,630 2,327 -15,847 -3,707 -5,398 偿债能力 其他 -3,463 -10,462 -9,630 -