22年逆势稳健增长、23Q1增长靓丽，全年复苏弹性可期

22年收入、归母净利润同比增6%、17%，23Q1同比增33%、41% 比音勒芬发布2022年年报及2023年一季报。公司2022年实现营业收入28.85亿元、同比增长6.06%，归母净利润7.28亿元、同比增长16.50%，扣非净利润6.71亿元、同比增长15.56%，EPS为1.28元，拟每股派息0.30元（含税）。 分季度来看，22Q1~Q4公司单季度收入分别同比+30.16%、-14.33%、+20.10%、-12.16%，归母净利润分别同比+41.29%、-13.40%、+30.42%、-6.88%，22Q2/Q4疫情干扰背景下受损最为严重。23Q1公司实现收入10.79亿元、同比增长33.13%，归母净利润3.01亿元、同比增长41.36%。 22年及23Q1归母净利润增速快于收入增速主要系毛利率提升及费用率下降贡献，22年、23Q1归母净利率分别同比提升2.26、1.62PCT至25.22%、27.87%，显示公司在外部波动的环境下仍显示了较为理想且持续提升的经营质量。 22年电商/直营/加盟收入同比+37%/-7%/+37%，线下总门店数较年初增8% 分渠道来看，22年公司电商、直营、加盟收入占比分别为6%（同比+1PCT）、62%（-9PCT）、32%（+7PCT），收入分别同比+37.02%、-7.01%、+37.11%。其中直营渠道受疫情影响相对较大，电商和加盟渠道收入均实现较快增长。 线下门店方面，截至2022年末，公司拥有1191家终端销售门店（较年初+8.27%），其中直营店共计579家（+8.83%），加盟店共计612家（+7.75%）。可推算线下22年直营、加盟平均店效分别同比-14.56%、+27.26%，再按面积×坪效拆分，22年公司直营、加盟店面积分别同比增长3.08%、9.07%，坪效分别同比-17.11%、+16.68%。 毛利率提升、费用率下降，存货23Q1消化顺利 毛利率：2022年毛利率同比提升0.71PCT至77.40%。分季度来看，22Q1~23Q1单季度毛利率同比-1.07、-0.44、+0.03、+5.87、+0.23PCT。分渠道来看，22年电商、直营、加盟渠道毛利率分别为63.42%、82.10%、70.97%，分别同比+12.49、+0.99、+2.07PCT，其中电商渠道毛利率提升明显。 费用率：2022年期间费用率同比下降1.98PCT至45.91%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为35.92%（同比-2.35PCT）、6.78%（+1.04PCT）、3.47%（+0.41PCT）、-0.27%（-1.07PCT），财务费用率同比下降主要系22年可转债已全部转股、利息支出减少贡献。23Q1期间费用率同比下降2.30PCT至40.42%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比下降1.34、0.50、0.08、0.38PCT。 其他财务指标：1）存货22年末较22年初增加12.93%至7.46亿元、23年3月末较23年初减少12.45%；存货周转天数22年、23Q1分别为388天、240天、同比+28天、-57天，23Q1已经看到存货顺利消化、周转天数回落。按库龄结构来看，22年库龄1年以内、1~2年、2~3年、3年以上的产品占比分别为54%（同比-4PCT）、25%（+1PCT）、13%（持平）、8%（+3PCT）。 2）应收账款22年末较22年初减少9.71%至2.53亿元、23年3月末较23年初增加24.50%；应收账款周转天数22年、23Q1分别为33天、24天、同比均减少5天。 3）资产减值损失22年同比增加26.39%至9945万元，23Q1同比增加72.96%至2021万元，主要系存货跌价准备计提所致。 4）经营净现金流22年同比增加4.98%至9.42亿元，23Q1经营净现金流同比增加8.65%。 22年逆势稳健增长、23Q1表现靓丽顺利复苏，全年弹性可期 22年在外部环境波动下，公司业绩逆势稳健增长、盈利能力持续提升，经营质量向好。23Q1公司实现靓丽增长、复苏势头较好、表现继续跑赢行业大盘，盈利能力亦实现提升。我们期待23年随着消费回暖，公司业绩持续表现优异，同时公司在机场及高铁站均有门店布局，随着出行市场恢复，线下销售弹性可期。 长期业务布局方面，公司实施多品牌发展战略，比音勒芬主品牌卡位高尔夫赛道、定位高端运动休闲服饰市场，威尼斯狂欢节品牌聚焦度假旅游服饰，且23年4月初公司通过收购国际奢侈品牌CERRUTI1881、K&C，进一步丰富高端品牌布局。 另外，截至23年3月末，公司账上资金近25亿元，资金充足、抗风险能力较强。 上调盈利预测，维持“买入”评级 考虑公司业绩复苏势头向好，我们上调公司23~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别上调2%/2%），对应23~24年EPS分别为1.67、2.08元，新增25年盈利预测，对应25年EPS为2.52元，23、24年PE分别为20倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费疲软、存货积压、行业竞争加剧、费用管控不当。 表1：公司盈利预测与估值简表