业绩创历史新高，拓展品类加速成长

华恒生物（688639） 公司研究/公司点评 业绩创历史新高，拓展品类加速成长 收盘价（元）152.95 近12个月最高/最低（元）184.36/86.25 总股本（百万股）108.40 流通股本（百万股）63.46 流通股比例（%）58.54 总市值（亿元）165.80 流通市值（亿元）99.13 公司价格与沪深300走势比较 300% 200% 100% 8/17 10/17 12/17 2/17 4/17 6/17 8/17 10/17 12/17 2/17 4/17 0% -100% 华恒生物沪深300 联系人：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.全年业绩大幅增长，持续扩产产品矩阵2023-01-19 2.Q3业绩同比大幅增长，定增推动新产品落地2022-10-28 3.持续扩充产品矩阵，加速布局合成生物学赛道2022-09-15 主要观点： 报告日期：2023-04-27 投资评级：买入（维持） 事件描述 4月26日晚，公司发布2022年年度报告及2023年一季度报告，2022年实现营收14.19亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长90.23%；实现扣非归母净利润3.04亿元，同比增长108.95%；实现基本每股收益2.95元/股。2023年一季度实现营业收入4.00亿元，同比增加48.02%；实现归母净利润 0.81亿元，同比增长47.03%；实现扣非归母净利润0.78亿元，同比增加45.97%。 2022年业绩超预期，公司产能释放毛利改善 公司氨基酸生产基地持续扩产推动业绩高增。2022年实现营收 14.19亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长90.23%；实现扣非归母净利润3.04亿元，同比增长108.95%。其中2022Q4实现营收4.35亿元，同比增长30.62%，环比增长22.55%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长55.69%，环比增长16.98%。2023年一季度实现营业收入4.00亿元，同比增加48.02%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长47.03%。公司业绩保持高质量增速主要由于巴彦淖尔2.5万吨/年交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和秦皇岛发酵法5000吨/年丙氨酸技改项目产能陆续释放，缬氨酸及丙氨酸产品产销量增加所致。产能爬坡期间公司毛利率水平受限，2022年产能顺利扩张后公司销售毛利率小幅修复，2022年公司销售毛利率为38.66%，同比+6.33pct。 “丙氨酸+缬氨酸”双轮驱动，氨基酸板块业绩持续增长 公司是全球丙氨酸系列产品的龙头企业。公司氨基酸类主营产品包含L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸、L-缬氨酸。公司拥有酶法和生物发酵法两大生产平台，目前已实现酶法工艺生产L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸、L-缬氨酸；发酵法工艺生产L-丙氨酸。其中，公司的L-丙氨酸厌氧发酵工艺全球领先，能够将生产成本降低50%。2022年公司2.5万吨交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和5000吨丙氨酸技改项目产能顺利释放，进一步强化了丙氨酸产品龙头地位，打开了缬氨酸产品广阔市场。此外，公司持续推进巴彦淖尔基地1.6万吨三支链氨基酸及衍生物项目和长丰基地7000吨beta丙氨酸衍生物项目，进一步扩展氨基酸产品布局，提高产业链的一体化程度。 基于合成生物学技术持续扩展产品图谱，打造多元成长空间 公司自主专利技术积累丰厚，扩展产品管线布局多元赛道。公司坚 持自身“产学研”模式，与多个高校和科研院所保持合作关系，持续加大研发投入，2022年公司新增专新增发明专利17项，新增实用新型专利24项。目前，基于多年的专利积累，公司已经实现了酶法D-泛酸钙、酶法α-熊果苷以及发酵法β-熊果苷的工艺研发和产业化，其工艺技术均为自主研发且领先行业平均水平。同时，2022年公司新增规划生物法年产5万吨1,3-丙二醇建设项目、年产5万吨 生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地建设项目及年产5万吨生物基苹果酸生产建设项目，向绿色材料、高端食品添加剂领域落子，发挥公司生物基产业链条的优势，进一步丰富公司的产品品类，实现公司自有技术向产品端的持续转化，增强公司的成长能力。 投资建议 预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.15、5.36、7.29亿元，同比增速为29.7%、29.2%、35.9%，当前股价对应PE分别为42、32、24倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期； （2）原材料价格大幅波动风险； （3）市场需求放缓及市场容量有限的风险； （4）客户过于集中的增长风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1419 1742 2152 3110 收入同比（%） 48.7% 22.8% 23.5% 44.5% 归属母公司净利润 320 415 536 729 净利润同比（%） 90.2% 29.7% 29.2% 35.9% 毛利率（%） 38.7% 39.9% 41.1% 39.5% ROE（%） 21.6% 12.2% 13.6% 15.6% 每股收益（元） 2.95 3.83 4.95 6.72 P/E 52.63 41.62 32.22 23.71 P/B 11.37 5.09 4.39 3.71 EV/EBITDA 43.31 28.32 22.35 16.92 资料来源：iFind，华安证券研究所 正文目录 12022年业绩超预期，公司产能释放毛利改善5 2“丙氨酸+缬氨酸”双轮驱动，氨基酸板块业绩持续增长7 2.1丙氨酸龙头地位强化，两大基地产能有序释放7 2.2L-缬氨酸产品放量助推业绩，生产技术持续优化11 3基于合成生物学技术持续扩展产品图谱，打造多元成长空间14 3.1D-泛酸钙生产工艺领先，产业链优势明显14 3.2拓展熊果苷产品，落子化妆品赛道16 3.3产学研优势厚积薄发，新项目持续拓展16 4风险提示18 图表目录 图表1公司营业收入持续增长5 图表2公司归母净利润持续增长5 图表3公司销售毛利率、净利率小幅改善6 图表4公司期间费用率稍有增长6 图表5公司研发费用及研发费率持续增长6 图表6公司现金流量状况改善6 图表7公司资产负债率水平维持合理区间7 图表8公司盈利能力小幅增长7 图表9公司氨基酸产品板块近2年新增投资项目（截止2023年3月）7 图表10公司主要丙氨酸产品下游应用主要包括日化、医药、食品等8 图表11全球丙氨酸需求不断上升（万吨）8 图表12全球MGDA需求不断上升（万吨）8 图表13中国洗碗机百户拥有量低于欧美市场（台）9 图表14中国洗碗机零售量不断上升（万台）9 图表15丙氨酸生产工艺对比，发酵法优势明显9 图表16L-丙氨酸发酵法生产工艺10 图表17L-丙氨酸酶法生产工艺10 图表18玉米淀粉价格不断上升（元/吨）11 图表19L-缬氨酸下游应用主要包括饲料、营养品、医药11 图表20全球L-缬氨酸需求不断上升（万吨）12 图表21近年中国玉米、豆粕均价处于高位（元/吨）12 图表22国内缬氨酸主要供应商名义产能（万吨/年）12 图表23缬氨酸生产工艺对比，生物发酵法优势显著13 图表24公司缬氨酸相关在研项目（2022年报）13 图表252017-2020H1公司各产品销售额占比14 图表262022公司氨基酸类产品营收占96%14 图表27D-泛酸钙工艺对比，公司酶法优势显著15 图表28D-泛酸钙价格（元/公斤）15 图表29Α-熊果苷工艺对比，公司优势显著16 图表302022新增研发成果16 图表312020PDO下游主要应用于PTT17 图表32PTT材料产销量，开工率较低17 图表33全球生物塑料产能不断上升(千吨)18 图表34丁二酸及生物基产品基地规划产能(万吨）18 12022年业绩超预期，公司产能释放毛利改善 2022年营收持续增长，归母净利润大幅提升。2022年实现营收14.19亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长90.23%；实现扣非归母净利润3.04亿元，同比增长108.95%。其中2022Q4实现营收4.35亿元，同比增长30.62%，环比增长22.55%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长55.69%，环比增长16.98%。2023Q1实现营业收入4.00亿元，同比增加48.02%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长47.03%。业绩大幅增长主要系公司巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目及秦皇岛发酵法丙氨酸技改项目产能逐步释放，缬氨酸及丙氨酸产品产销量增加所致。 图表1公司营业收入持续增长图表2公司归母净利润持续增长 16110% 1490% 1270% 10 50% 8 30% 6 410% 2-10% 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 180% 80% 0 2017201820192020202120222023Q1 -30% 0.0 2017201820192020202120222023 -20% 营业收入（亿元）同比（%）归母净利润（亿元）同比（%） 资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所 毛利率小幅改善，期间费用总体保持稳定。产能爬坡期间公司毛利率受到限制，新项目产能顺利释放后，公司毛利逐步修复。2022年公司销售毛利率为38.66%，同比+6.33pct；销售净利率为22.51%，同比+4.88pct。2023Q1公司销售毛利率为38.84%，环比基本持平；销售净利率为20.28%，环比小幅下降。2022年公司整体期间费用率总体稍有增长，其中，2022年财务费用率小幅下降至-0.47%，主要系受汇率波动影响汇兑净收益增加所致。销售费用率小幅上升至2.07%，主要由于公司扩大丙氨酸、缬氨酸产品销售规模所引起的员工数增加及平均薪酬上涨所致。管理费用率小幅上升至7.96%，主要由于员工人数及平均薪酬增长导致薪酬费用增加以及股份支付费用增加。2023Q1公司销售费用率、管理费用率分别小幅下降至1.92%、6.82%，财务费用率小幅上升至0.85%。 图表3公司销售毛利率、净利率小幅改善图表4公司期间费用率稍有增长 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2017201820192020202120222023Q1 2017201820192020202120222023Q1 销售毛利率（%）销售净利率（%） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%） 资料来源：iFinD、华安证券研究所资料来源：iFinD、华安证券研究所 研发费用持续增长，现金流量水平健康，资产负债率维持合理区间。公司重视技术研发，持续加强研发上的投入。2022年公司研发费用为0.79亿元，同比增长48.76%，研发费率为5.54%，与去年基本持平。2023Q1研发费用0.27亿元，研发费率6.18%。公司围绕丙氨酸、缬氨酸等主营产品在发酵工艺、菌种构建、脱色结晶技术开发等方面持续攻关，丰富技术积累，实现降本增效。同时，基于较强的生物制造技术工艺升级和迭代能力，公司不断加大研发投入力度，积极拓展产品管线，现有规划新增1,3-丙二醇、生物基丁二酸及生物基产品原料项目。2022年度公司新增发明专利17项，新增实用新型专利24项。2022年公司现金流量总体状况改善，净现比为1.12，同比增长96.75%。其中，经营活动现金流量净额3.57亿元，同比增长273.47%，主要系公司丙氨酸、缬氨酸产品销售量增加，收到现金增加；投资活动现金流净额-3.42亿元，同比改善；筹资活动现金流净额0.06亿元，同比大幅减少，主要系公司上次首次公开发行股份募集资