彬长矿业并表增厚盈利，业绩稳健增长可期

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李春驰能源行业分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 陕西煤业(601225.SH) 彬长矿业并表增厚盈利，业绩稳健增长可期 2023年4月27日 事件：2023年4月26日，陕西煤业发布年度报告及一季报。2022年公司 实现营业收入1668.48亿元，同比增长9.55%；实现归母净利351.23亿元，同比增长63.98%；扣非后净利294.1亿元，同比增加43.61%；经营活动产生的现金净流量561.39亿元，同比增长6.71%。基本每股收益3.62元，同比增长63.8%。2022年公司拟分配现金股利211.35亿元，分红率为60.17%。 公司2023年第一季度实现营业收入448.09亿元，同比增长13.09%，环比四季度增长24.1%；实现归母净利69.11亿元，同比增长10.58%，环比增长1.4%；扣非后归母净利72.67亿元，同比下降0.92%，环比增长5.64%。 点评： 2022年彬长矿业并表大幅增厚业绩，2023Q1产销量增长带来归母净利同比增长10.58%，优质动力煤资源优势凸显。 2022年公司实现煤炭产量1.57亿吨，同比增长11%，我们认为主要由于公司积极落实增产保供要求以及彬长矿业去年四季度注入增厚产量。公司实现自产煤销量1.55亿吨，同比增加10.98%。贸易煤销量6938万吨，同比下降23.3%。公司自产煤售价668.97元/吨，同比上涨14.7%。单位自产煤生产成本238.3元/吨，同比上涨6.5%，成本上涨主要来自人工成本上升（+6.9%）、运输费（+10.5%）及其他费用（+9%）。单吨毛利达到430.64元/吨，同比上涨71.32元/吨。量价齐增下公司煤炭板块实现毛利730.12亿元，同比上涨7.86%，毛利率达到44.91%，同比增加7.86个pct。 2023年一季度，公司实现煤炭产量4085万吨，同比增长11.27%，煤 炭销量4044万吨，同比增长12.5%。一季度秦皇岛5500大卡煤炭均价为1130元/吨，同比下降3.7%，而公司受益于煤炭品质优、开采成本低等优势，实现归母净利同比增长10.58%。我们认为一季度受煤炭消费淡季影响，港口煤价略有回调，但总体看价格中枢保持高位，预计伴随“迎峰度夏”，电煤需求量或将保持增长，煤炭价格有望企稳回升，公司业绩有望保持稳健增长。 扣非净利稳健增长态势不改，多元多级投资贡献第二增长曲线。2022年非经常性损益57.12亿元，增厚净利润，主要来自于处置非流动资产处置损益120亿元，以及公司二季度持有隆基股份股权变更会计核算 方式，公允价值变动损益等投资收益减少55.8亿元。除掉非经常科目影响，公司实现扣非净利润294.1亿元，同比增加43.61%，说明公司 煤炭主业业绩持续增长。截至目前，公司通过资本运作已经陆续投资过隆基绿能、彤程新材、赣锋锂业、圣湘生物、通威股份、陕天然气等多家新能源、新材料、新经济行业企业。未来公司也将在控制二级市场规模前提下，逐步布局产业战略投资，例如新能源、煤化工等领域，打造“财务投资+战略投资+产业投资”的发展新模式，不断增强盈利能力。 我们认为公司实施的多级多元长短周期结合且相互支撑的投资新模式，有助于产业链的横向拓展和纵向延伸，有望贡献业绩的第二增长曲线。 现金收购彬长矿业及神南矿业，外延式产能增长为公司煤炭增量注入动力。2022年公司收购彬长矿业（143.78亿）和神南矿业（204.5亿），并在四季度实现并表，彬长矿业下属孟村和小庄煤矿，产能各600万吨 /年，产能有望逐步释放，短期贡献产量增量；神南矿业目前持有榆神矿区小壕兔一号（800万吨/年）、三号矿井（1500万吨/年）的探矿权，目前公司正在积极申办前期手续，争取在“十四🖂”期间拿到开工批复，公司预期2027年前后可以释放产量。此外公司2022年核增了7处矿 井，核增产能1700万吨/年，产能陆续释放也有望为公司持续增长注入动力。 提高分红承诺至60%，高股息高分红凸显配置价值。2022年11月7日，公司拟将2022-2024年度的现金分红比例进一步提高，规划期内公司各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的 60%，大幅高于此前40%的分红承诺。公司一直以来实际分红都优于承诺分红，2021年现金分红比例为61.91%，2022年延续高分红政策，拟现金分红211.35亿元，分红率为60.17%，股息率为11.2%。此外，截至2023Q1公司货币资金542.66亿元，2023年计划资本开支18.11亿元，同比下降60%，且暂无大额资本开支，公司现金流充裕。同时，公司财务指标优异，2022年净资产收益率高达34.21%，同比提高9.45个pct，总资产报酬率31.66%，同比提高7.38个pct，公司高业绩高现金高分红属性进一步凸显投资价值。 盈利预测与投资评级：我们认为二季度“迎峰度夏”电煤保供仍存在压力，以及煤炭下游需求恢复有望对煤炭价格形成支撑，国内动力煤价格有望企稳回升，公司盈利能力有望持续提高。假设2022-2024年公司自产煤销售价格为681-690-700元/吨；公司煤炭产量小幅上升为1.58- 1.59-1.6亿吨。根据以上假设，我们预计公司2022-2024年实现归母净利润为327.59/349.21/382.86亿元；EPS为3.38/3.6/3.95元/股，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济； 煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A152,308 2022A166,848 2023E171,049 2024E178,447 2025E187,197 增长率YoY% 60.2% 9.5% 2.5% 4.3% 4.9% 归属母公司净利润(百万元) 21,419 35,123 32,759 34,921 38,286 增长率YoY% 44.1% 64.0% -6.7% 6.6% 9.6% 毛利率% 36.8% 45.0% 46.2% 47.3% 49.2% 净资产收益率ROE% 22.1% 34.2% 28.3% 26.9% 26.4% EPS(摊薄)(元) 2.21 3.62 3.38 3.60 3.95 市盈率P/E(倍) 5.52 5.13 5.72 5.36 4.89 市净率P/B(倍) 1.22 1.75 1.62 1.44 1.29 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月26日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 85,47181,999113,686136,473163,967 营业总收152,308166,848171,049178,447187,197 应收票据 681 86 427 269 375 营业税金 及附加 9,010 11,49411,78412,29312,896 货币资金54,19547,38777,268100,704127,378营业成本96,19391,78492,02394,04995,123 应收账款7,1042,5982,3432,4442,564销售费用1,0288351,1691,2191,279 预付账款4,7415,9197,3626,7947,241管理费用7,6017,1148,7078,9229,360 存货3,6172,6782,6852,7442,776研发费用153579593892936 其他15,13423,33023,60123,51723,634财务费用69-608-549-962-1,332 非流动资产116,848 133,261 127,323 137,494 147,162 长期股权投12,938资 13,675 14,216 15,840 17,465 减值损失 投资净收 益 2,979 14,564 3,421 3,569 3,744 68,498 78,291 76,989 84,090 89,974 其他1,418 -4,880 136 141 148 24,799 24,000 23,462 23,975 25,190 营业利润41,832 64,582 60,341 64,915 72,150 合计 固定资产 （合计）无形资产 其他10,61317,29512,65613,58914,533营业外收 资产总计202,319215,260241,009273,966311,129 支 -818-752-538-829-677 -709-518-416-548-494 短期借款 流动负债49,89950,71645,91547,25448,812 利润总额41,12364,06359,92564,36771,656 所得税7,10010,97410,40911,45712,755 50 200 100 100 100 净利润34,023 53,089 49,516 52,910 58,901 损益 应付票据2,578216252258261少数股东 12,60417,96716,75717,98920,615 应付账款 17,78219,92713,86614,17214,334 归属母公 司净利润 21,419 35,12332,75934,92138,286 EPS(当 年)(元) 2.21 3.62 3.38 3.60 3.95 非流动负债 26,195 26,627 27,316 26,977 26,652 长期借款其他 8,705 4,163 4,663 4,163 3,663 其他29,49030,37231,69632,72434,118EBITDA46,98510,69654,32159,25864,935 17,49022,46422,65222,81422,989 负债合计76,09577,34373,23174,23175,464 现金流 量表单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权 益 29,296 35,23451,99169,98190,596 经营活动 现金流 52,608 56,13951,75166,78272,511 负债和股东 202,319215,260241,009273,966311,129 权益 折旧摊销 9,344 10,69611,70213,84315,226 财务费用637 401 247 256 243 投资损失-2,979 -14,564 -3,421 -3,569 -3,744 营运资金变动11,933 0 -6,507 1,990 739 归属母公司96,928102,683115,787129,755145,069净利润34,02353,08949,51652,91058,901 重要财务指标 单位:百万元 营业总收入 152,308 166,848 171,049 178,447 187,197 其它 -350 6,517 214 1,352 1,146 同比（%） 归属母公司净 60.2% 9.5% 2.5% 4.3% 4.9% 投资