以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈，构筑内容创作企业护城河

以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈，构筑内容创作企业护城河 —奥飞娱乐（002292.SZ）首次覆盖报告 2023年4月26日 冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001 联系电话：17317141123 邮箱：fengcuiting@cindasc.com 证券研究报告公司研究首次覆盖报告奥飞娱乐(002292.SZ)投资评级买入上次评级 200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00% 奥飞娱乐沪深300 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价9.3652周内股价3.47-10.47波动区间（元）最近20日涨跌幅48.57%(％)总股本(亿股)14.79流通A股比例(％)100%总市值（亿元）138.41 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 奥飞娱乐(002292.SZ)：以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈，构筑内容创作企业护城河 2023年4月26日 本期内容提要: ⯁以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈。公司以“发展民族动漫文化产业，让快乐与梦想无处不在”为使命，历经三次转型升级，成功打造了以IP为核心，集动漫、玩具、婴童、授权、媒体、影视、游戏等一体的泛娱乐产业链系 统，实现了从精品IP打造到全产业链变现的运作模式。 ⯁优化产品结构降本增效，疫情防控调整后整体形势向好。从各项产品收入表现来看，公司婴童用品、玩具销售和影视类产品收入规模较大，2022上半年 收入分别达6.36亿元、4.75亿元和1.47亿元，占比分别为47.8%、35.7%和11.0%。从各项产品毛利率来看，影视类产品毛利率最高，2022年上半年为 61.2%；玩具销售和婴童用品2022年上半年毛利率分别为34.6%和25.1%。 2023年随着疫情防控措施优化调整，政策着力稳投资促消费，消费端和生产端经济活动有望逐步恢复正常。 ⯁内容创作推动文化产业发展，IP持续诞生推动文化消费。IP是AI科技革命后内容进入高速发展期的核心竞争力。拥有强IP的公司在2013-2015年传媒行情中有着更强的泛娱乐业务变现红利。IP授权为文化产业的发展搭建了充满 活力的桥梁，在国产IP的持续诞生下，新创意、新业态与新投资不断出现，为国内文化消费创造了新的需求与动能。AI+影视，AI+游戏，AI+虚拟形象等细分赛道都需要优质IP的支持。同时，各类多模态大模型的预训练也需要海量、高质量、正版版权的内容加持，AI或将放大内容版权的价值。作为以IP为核心发展内容业务的公司，IP的储备和开发能力是公司的核心竞争力。公司多年来持续打造并积累了众多优质IP资源，构建了覆盖各年龄段的IP矩阵，包括“超级飞侠”、“喜羊羊与灰太狼”、“萌鸡小队”、“巴啦啦小魔仙”、“铠甲勇士”、“贝肯熊”、“巨神战击队”、“爆裂飞车”、“飓风战魂”、“火力少年🖂”等知名IP。 ⯁2023年基本面有望整体向好，未来关注AI+IP领域发展空间。2023年，公司持续打造各IP新片作品，预计将于2023年内上映《超级飞侠》首部大电影和《贝肯熊3》；玩具业务方面，结合新动画播片，公司将推出相关潮流玩具 产品；婴童业务方面，海运费下降叠加babytrend产品提价，婴童用品毛利贡献增加，整体来看较为乐观。2023年4月，奥飞娱乐旗下北京光年无限科技有限公司（图灵机器人）发布首个儿童版ChatGPT产品“智娃”，“智娃”通过AI大模型TuringMM大幅提升NLP能力，包括儿童知识域问答、上下文对话理解、儿童学习任务、儿童内容AIGC等。公司与“智娃”在儿童IP和内容层面进行对接，有望共同推动AI+IP的产业化落地。未来关注AI+IP结合，如AI+虚拟形象、AI+动画电影制作以及AI+玩具机器人等方面的应用，奥飞娱乐作为国内动漫IP龙头，有望受益于AIGC主题估值提升。 ⯁盈利预测与投资评级：我们预计公司营业收入有望保持增长，22-24年营业收入分别为26.69/29.70/33.88亿元，同比增长0.9%/11.3%/14.1%，预计公司22-24年归母净利润分别为-1.49/1.39/3.90亿元，同比分别增长 64.4%/193.2%/181.3%。根据相对估值，2023年可比公司估值倍数区间为 26.88-37.71，考虑到奥飞娱乐业务属性多样、主营业务复苏态势明显、以及公司电影板块弹性较大，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：股票交易异常波动、归母净利润亏损、行业政策变化、市场竞争加剧、IP孵化周期长、动漫影视类业务收入存在较大不确定性等。 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 2,368 2,644 2,669 2,970 3,388 同比(%) -13.2% 11.7% 0.9% 11.3% 14.1% 归属母公司净利润 -450 -417 -149 139 390 同比(%) -474.9% 7.4% 64.3% 193.2% 181.3% 毛利率(%) 31.3% 26.3% 30.1% 38.1% 43.1% ROE(%) -14.0% -12.9% -4.8% 4.3% 10.8% EPS（摊薄）（元） -0.30 -0.28 -0.10 0.09 0.26 P/E — — — 99.90 35.52 P/B 4.30 4.27 4.48 4.29 3.82 资料来源：Wind,信达证券研发中心预测；股价为2023年4月25日收盘价 投资聚焦 我们了解到公司历经三次转型升级，多年来持续打造并积累了众多优质IP资源，构建了覆盖各年龄段的IP矩阵，包括“超级飞侠”、“喜羊羊与灰太狼”、“萌鸡小队”、“巴啦啦小魔仙”、“铠甲勇士”、“贝肯熊”、“巨神战击队”、“爆裂飞车”、“飓风战魂”、“火力少年🖂”等知名IP，具备一定的影响力。 公司具备成熟的IP商业化运作能力，能对不同类型的IP进行精细分类，并根据其定位选择合适的商业化发展路径和变现方式。公司坚定围绕以IP为核心，内容为🖂，精品化、数字化、国际化的“1+3”发展战略，精品IP资源可开发为动画、电影、短视频、音频、游戏等不同形式的文化内容，通过电视媒体、院线、短视频平台、音频内容平台等多元化媒体渠道进行快速的品牌化传播、扩大IP影响力，并依托全产业链优势开启玩具衍生品、婴童用品、潮玩手办、IP授权、主题商业等多渠道联动变现模式，实现IP价值最大化。 公司作为国内动漫IP龙头，依托全产业链优势实现IP价值最大化，我们认为公司未来的增长点有： 1）预计将于2023年内上映《超级飞侠》首部大电影和《贝肯熊3》，影片的推出有望为玩具销售提供正向拉力，公司玩具业务收入增长确定性较高。 2）婴童业务围绕拓展品类、深度降本、提升利润的经营策略开展工作，循序渐进开拓欧洲市场、南美市场等国际线业务，力争保持稳定增长趋势。 3）公司与“智娃”在儿童IP和内容层面进行对接，有望共同推动AI+IP的产业化落地。 目录 一、公司概况：以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈6 1、发展历程：三次业务转型升级，围绕IP进行全产业链开发6 2、公司股权结构：实际控制权由创始人兼董事长蔡东青掌握6 3、公司业绩：优化产品结构降本增效，疫情防控调整后整体形势向好7 二、行业分析：内容创作推动文化产业发展，IP持续诞生推动文化消费8 1、内容创作推动文化产业发展，动漫行业迎来新的增长点8 2、授权商品销售额连续�年增长，IP持续诞生推动文化消费9 三、公司业务：以IP为核心的动漫文化产业生态11 1、IP+产业”的商业闭环，构建覆盖各年龄段的IP矩阵11 3、高效的IP+全产业链运营平台，多渠道联动变现模式实现价值最大化12 4、2023年基本面有望整体向好，未来关注AI+IP领域发展空间13 四、盈利预测、估值与投资评级14 �、风险因素15 表目录 表1奥飞娱乐IP矩阵11 表2收入拆分及盈利预测（百万元）14 表3可比公司估值14 图目录 图1：奥飞娱乐公司发展历程6 图2：奥飞娱乐公司股权结构图7 图3：2022上半年主营业务构成7 图4：2017-2022H1奥飞娱乐分产品毛利率变化7 图5：2017-2022Q3奥飞娱乐营业收入变化（亿元，%）8 图6：2017-2022Q3奥飞娱乐归母净利润变化（亿元，%）8 图7：2016-2022年文化及相关产业企业营业收入（亿元，%）9 图8：2018-2022年内容创作生产企业营业收入（亿元，%）9 图9：2018-2022年授权商品零售额变化（亿元，%）9 图10：2018-2022年授权金规模变化（亿元，%）9 图11：2022年授权业务主要合作模式9 图12：公司主要IP影视作品12 一、公司概况：以IP为核心的泛娱乐产业链生态圈 1、发展历程：三次业务转型升级，围绕IP进行全产业链开发 秉承“为新生代创造快乐与梦想”的使命，公司历经三次转型升级，不断超越自我，实现创新发展。第一阶段公司专注玩具，以塑料玩具为发展起点，1993年澄海县奥迪玩具实业有限公司成立，实现“手工作坊”到“公司”的转变；第二阶段公司探索“动漫+玩具”模式， 2004年成立奥飞文化，推出第一部IP动画剧集《电击小子》，并于2006年推出首部自主创作的青春动漫偶像剧《火力少年�》，让悠悠球成为一项时尚运动；第三阶段公司借力资本，于2009年在深交所中小板挂牌，成为中国第一家动漫上市公司，随后联合嘉佳卡通卫视，实现动漫全产业链运营；第四阶段公司致力于实现全球发展，2013年公司全面启动 全球战略布局，在多个国家和地区设立分支机构，2015年公司IP动画《超级飞侠》登陆全球180多个国家和地区，在全球300多个主流媒体播出，2017年全资收购北美婴童出行品牌BabyTrend，加码婴童产业。 图1：奥飞娱乐公司发展历程 资料来源：奥飞娱乐公众号，信达证券研发中心 公司经过多年发展，从简单的制造与授权到原创并围绕IP进行全产业链开发，打造与积累了众多知名的IP形象，并通过多样化的媒体传播途径使IP渗透到动漫、游戏、影视、文学等多个文化产业领域。公司旗下拥有原创动力、狼烟动画、太极鼠等10多个原创动漫工 作室，已打造出覆盖全年龄段的精品IP矩阵：其中包括面向K12人群的“喜羊羊与灰太狼”、 “铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”、“超级飞侠”、“开心超人”等IP；面向青少年以及全年龄段人 群的“十万个冷笑话”、“端脑”、“雏蜂”、“镇魂街”、“贝肯熊”、“太极鼠”、“功夫料理娘”等IP。除了不断打造并培育众多知名IP之外，奥飞积极进行泛娱乐全产业开发，目前已构建以 IP为核心，集小说、漫画、动画、电影为一体的内容生态，以及横跨媒体、玩具、消费品、教育、主题乐园等板块的产业平台。 2、公司股权结构：实际控制权由创始人兼董事长蔡东青掌握 从股权结构来看，公司创始人兼董事长蔡东青持股比例36.99%，为公司第一大股东，也是公司实际控制人和最终受益人；蔡东青的弟弟副董事长、总经理蔡晓东持股7.4%，为公司第二大股东；蔡东青的母亲李丽卿为公司第四大股东，持股比例1.07%，三者为一致行动人，其余以公共股东和机构持股为主。 图2：奥飞娱乐公司股权结构图 资料来源：企查查，信达证券研发中心 3、公司业绩：优化产品结构降本增效，疫情防控调整后整体形势向好 公司始终致力于打造以IP为核心的动漫文化产业生态，依托IP+全产业链运营优势，打造集动画、玩具、婴童、授权、潮玩、主题乐园等业务为一体的运营平台。公司专注于动漫IP及其内容的创作、传播和运营，以及玩具衍生品、婴童产品的研发、生产和销售，其核心主营业务涵盖内容业务、玩具业务、婴童业务等。 （1）内容业务：内容业务主要包括内容创作、媒体发行、IP授权以及动画电影等业务，覆盖创意研发、制作到发行传播、市场推广、