2022年年报点评：2022业绩高增，2023成长可期

双良节能（600481） 证2022业绩高增，2023成长可期 券 研——2022年年报点评 事件概述 报 究买入（维持）投资摘要 告 行业:机械设备 4月24日，公司发布2022年年报：2022年公司实现营收144.76亿元，同比 日期: 2023年04月26日 +278%，归母净利润9.56亿元，同比+208%；扣非后归母净利润8.98亿 元，同比+277%。 分析师: 开文明 分析与判断 Tel: 021-53686172 单季度来看，2022Q4公司实现营收57.31亿元，同比+267%，环比 E-mail: kaiwenming@shzq.com +29%；归母净利润1.26亿元，同比-5%，环比-73.64%；扣非后归母净利 SAC编号: S0870521090002 润为1.01亿元，同比+21.51%，环比-78.07%。我们认为公司2022Q4营收 分析师: 丁亚 规模与盈利均明显下跌主要为四季度硅片降价所致。 Tel:021-53686149 E-mail:dingya@shzq.comSAC编号:S0870521110002 联系人:刘清馨 Tel:021-53686152 E-mail:liuqingxin@shzq.comSAC编号:S0870121080027 公基本数据 司 点最新收盘价（元）14.49 评12mthA股价格区间（元）9.39-19.68 总股本（百万股）1,870.66 无限售A股/总股本100.00% 流通市值（亿元）271.06 最近一年股票与沪深300比较 双良节能沪深300 04% 90% 76% 62% 48% 34% 20% 6% -8%04/2207/2209/2211/2202/2304/23 1 相关报告： 《公司连获设备订单，多业务协同效应显现》 节能节水业务2022年稳步增长。节能节水系统整体营收27.37亿元，同比 +7%，毛利率为23.5%。其中溴冷机实现营收9.91亿元，同比-17%，毛利率为27.68%；空冷器实现营收11.42亿元，同比+20%，毛利率为 16.38%；换热器实现营收6.05亿元，同比+47%，毛利率为30.13%。多晶硅还原炉受益于上游硅料快速扩产。2022年实现营收29.05亿元，同比+197%，毛利率为34.74%。 公司单晶硅业务推进顺利，2022年实际产能实现40GW，实现营收86.05亿元，毛利率7.86%。我们认为公司提前锁定进口石英砂供给，保障硅片业务顺利拓展，叠加上游硅料价格下降与在手订单充沛，我们预计2023年公司硅片业务将实现量利齐升。 公司切入组件业务，5GW产能已建设完毕。公司全资子公司双良新能科技作为组件运营主体，一期5GW产能已于2022年内建设完成并实现销售。2022年组件实现销售1408.52万元。2023年已有超过3亿元订单在 手，我们预计公司组件业务将进一步开拓，协同上下游产业链资源，完善蛙跳式布局。 投资建议 公司硅片产能爬坡顺利，进口石英砂供给提前锁定保障公司23年硅片出货与盈利，叠加组件业务拓展与设备业务在手订单饱满，因此我们上调盈利预测。预计公司2023-2025年营业收入分别为232.94、314.26、 331.69亿元，同比分别增长61%、35%、6%；归母净利润分别为27.37、29.76、33.05亿元，同比分别增长186%、9%、11%。当前股价对应2023-2025年PE分别为9、9、8倍。维持“买入”评级。 风险提示 光伏行业政策波动风险；市场竞争加剧的风险。 数据预测与估值 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 14476 23294 31426 33169 年增长率 278.0% 60.9% 34.9% 5.5% 归母净利润 956 2737 2976 3305 年增长率 208.3% 186.3% 8.7% 11.0% 每股收益（元） 0.58 1.46 1.59 1.77 市盈率（X） 22.44 9.41 8.66 7.79 市净率（X） 3.54 2.69 2.05 1.63 ——2022年10月18日 《三季度业绩亮眼，发行可转债保障二期项目顺利实施》 ——2022年10月14日 资料来源：Wind，上海证券研究所（2023年04月24日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4674 5366 9469 12747 营业收入 14476 23294 31426 33169 应收票据及应收账款 915 3868 4366 4155 营业成本 12087 17710 25107 26624 存货 2841 4342 6166 6540 营业税金及附加 56 198 267 282 其他流动资产 3411 4337 5403 5600 销售费用 236 349 471 498 流动资产合计 11841 17913 25403 29043 管理费用 282 466 629 663 长期股权投资 273 273 273 273 研发费用 403 1163 1314 1082 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 132 40 30 20 固定资产 7044 6977 7464 7800 资产减值损失 -115 -25 -25 -25 在建工程 1681 2181 2681 3181 投资收益 14 47 31 33 无形资产 443 443 443 443 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他非流动资产 661 661 661 661 营业利润 1229 3368 3608 4000 非流动资产合计 10103 10536 11522 12359 营业外收支净额 -4 5 5 5 资产总计 21943 28449 36926 41402 利润总额 1225 3373 3613 4005 短期借款 2913 2965 2918 2871 所得税 178 506 542 601 应付票据及应付账款 4601 6308 8942 9483 净利润 1046 2867 3071 3404 合同负债 1786 2656 3766 3994 少数股东损益 90 130 96 99 其他流动负债 4455 5464 7172 7523 归属母公司股东净利润 956 2737 2976 3305 流动负债合计 13755 17393 22799 23870 主要指标 长期借款 170 170 170 170 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 1104 1104 1104 1104 毛利率 16.5% 24.0% 20.1% 19.7% 非流动负债合计 1274 1274 1274 1274 净利率 6.6% 11.8% 9.5% 10.0% 负债合计 15029 18667 24073 25144 净资产收益率 14.0% 28.6% 23.7% 20.9% 股本 1871 1871 1871 1871 资产回报率 4.4% 9.6% 8.1% 8.0% 资本公积 3223 3223 3223 3223 投资回报率 10.3% 19.8% 17.6% 16.3% 留存收益 1785 4522 7498 10803 成长能力指标 归属母公司股东权益 6829 9566 12542 15846 营业收入增长率278.0 % 少数股东权益 86 216 311 411 EBIT增长率197.2 % 股东权益合计 6914 9782 12853 16257 归母净利润增长率208.3 34.9% 5.5% 8.1% 10.6% 8.7% 11.0% 60.9% 143.8 %186.3 负债和股东权益合计21943284493692641402 %% 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 0.58 1.46 1.59 1.77 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 每股净资产 3.65 5.11 6.70 8.47 经营活动现金流量 -3430 2102 6328 5499 每股经营现金流 -1.83 1.12 3.38 2.94 净利润 1046 2867 3071 3404 每股股利 折旧摊销 315 867 1013 1163 营运能力指标 营运资金变动 -5074 -1844 2015 708 总资产周转率 0.66 0.82 0.85 0.80 其他 283 213 228 223 应收账款周转率 15.83 6.12 7.34 8.16 投资活动现金流量 -788 -1248 -1964 -1962 存货周转率 4.25 4.08 4.07 4.07 资本支出 -662 -1295 -1995 -1995 偿债能力指标 投资变动 -120 0 0 0 资产负债率 68.5% 65.6% 65.2% 60.7% 其他 -6 47 31 33 流动比率 0.86 1.03 1.11 1.22 筹资活动现金流量 4730 -162 -262 -258 速动比率 0.55 0.68 0.74 0.84 债权融资 1856 0 0 0 估值指标 股权融资 3465 0 0 0 P/E 22.44 9.41 8.66 7.79 其他 -590 -162 -262 -258 P/B 3.54 2.69 2.05 1.63 现金净流量 519 692 4103 3279 EV/EBITDA 14.32 5.95 4.51 3.39 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明2 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何