N型产能加速释放，TOPCon高溢价红利尽显

事件：公司发布2023年一季度报告，报告期内实现营收39.67亿元，同比增长94.84%；实现归母净利润3.54亿元，同比增加1535.94%；实现扣非净利润3.44亿元，同比增加1493.26%，业绩符合预期。 全面聚焦光伏电池片，业务转型成果显现。2023Q1公司业绩爆发主要受益于光伏电池片出货放量，单季度销售电池片4.81GW，同比增长达160.78%，其中N型TOPCon出货2.5GW，P型PERC出货2.31GW，预计一季度TOPCon单瓦净利约为0.09元，PERC单瓦净利约为0.05元，增厚公司利润。公司于2022年完成对捷泰科技剩余49%股权收购，实现对捷泰科技100%控股，加码光伏电池片业务，实现全面转型，N型电池布局厚积薄发，电池片业务助力公司焕发新生。 N型TOPCon性价比凸显，先进产能享受溢价红利。根据国内外多个电站项目数据实测，TOPCon电池片已能稳定实现发电增益，相较于PERC电站发电量可提升约5%，叠加降本迅速，TOPCon电池年内或将实现与PERC电池相当的成本、良率水平，产品性价比凸显，下游需求火热。目前TOPCon双玻组件对于PERC双玻组件的溢价在0.1元/W左右，结合行业内TOPCon产能规划以及各大厂商的出货指引，我们预计2023年全年TOPCon出货占比约为30%，有效、高质量的供给将持续紧缺，领先、可靠的TOPCon产能将有望全年享受价格、盈利溢价红利。 技术领先、成本优势明显，高盈利持续改善业绩表现。钧达股份为行业内首家掌握N型TOPCon电池量产技术的专业化电池厂商，在2022年末，公司已率先实现N型TOPCon电池的成本、良率与PERC相当，转化效率达25%以上，后续积极推进激光SE项目、LPCVD项目等研发应用，预计激光SE应用后将实现0.3%的效率提高，降本增效并行。产业化方面，截至2022年底，公司产能规模已达17.5GW，后续新建产能投产持续提速，滁州二期10GW项目、淮安涟水一期13GW项目有望在Q2-Q3稳定贡献出货，2023年年底产能规模将有望提升至40.5GW，且产品结构以N型为主，我们预计公司全年TOPCon出货量达20-21GW，领跑行业。虽然下游组件厂商自配电池产能比例持续提升，但在TOPCon产品渗透初期，我们认为以钧达为首的专业电池厂商在成本、规模、良率等方面都存在显著优势，下游客户的TOPCon组件出货仍将对专业电池供应商保持较高的依赖度。随着电池技术转型大势所趋，N型TOPCon电池高景气度有望延续，公司不断通过技术改进、产品降本加深护城河，产能规模领跑行业，优质客户充足，供货维持高水平，驱动业绩持续改善。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营收分别为248.87亿元、298.71亿元和336.05亿元，实现归母净利润分别为21.62亿元、27.01亿元和30.36亿元，同比增长201.5%、25%、12.4%，对应EPS分别为10.87、13.59、15.27，当前股价对应的PE倍数分别为8.5X、6.8X、6.1X。TOPCon电池正处于渗透率迅速提升阶段，行业高增速、产品高溢价，公司转型成功，TOPCon电池片产能规模、转换效率、性价比全面领先，兼备行业高贝塔与阿尔法属性，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；上游原材料波动；市场竞争加剧；下游需求不及预期；新技术开发进度不及预期。