2022年业绩承压，期待2023年实现品质及效率双提升

星盛商业（6668）更新报告 买入2023年4月25日 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业物业管理 股价 1.64港元 目标价 2.50港元 (+52%) 股票代码6668 已发行股本10.19亿股 总市值 16.71亿港元 52周高/低2.54港元/0.96港元 每股净资产1.16元人民币 主要股东HUANGCHU-LONG58.8% HUANGDE-LIN14.7% 2022年业绩承压，期待2023年实现品质及效率双提升 2022年归母净利润同比下降16.6%：2022年公司营业收入为5.6亿元， 同比下降1.8%，毛利约3.1亿元，同比下降5.3%，归母净利润为1.54亿元，同比下降16.6%；毛利率为55.7%，同比下降2个百分点，费用率为16.8%，同比上升2.9个百分点，净利率为26.5%，同比下降5.6个百分点。公司收入下降主要由于受地产市场低迷影响，前期顾问咨询服务数量减少导致前期服务业务收入减少，而受疫情影响的租金减免以及毛利率较高的品牌及管理输出服务收入占比减少，使得公司的利润率水平亦有所下降。公司宣派末期股息7港仙，全年派息率62%。 虽受疫情影响，运营韧性仍在：公司四大能力，包括量身定制的研策能力、强大的客户招揽能力、数字化的运营能力、因地制宜的改造升级能力 带来项目运营效率的持续提升。期内，公司全线运营购物中心的销售额同比下降2%，可比同店下降5.5%。整体出租率92.5%，同比略降1.5个百分点，但保持行业较高水平。公司的委托管理服务及品牌及管理输出服务的 毛利率在行业艰难环境下仍分别同比上升4.8个百分点及同比持平，体现 了公司运营管理能力的韧性。随着疫情防控放开，2023年1-2月公司同店销售同比增长10.2%，客流同比增长12.9%。2023年1月及2月，公司标杆项目福田星河COCOPark的销售额分别同比增长5.4%及41.7%，同比2019年增长10.1%及15.6%。 良好市场化能力：公司期内新开5个项目，目前公司累计在管商场26个，在管面积约191万方，第三方面积占比为76%，为行业领先水平。公司品牌体系（“COCOPark”、“COCOCity及iCO”、“COCOGarden”、“第三空间”）及运营管理能力在市场上广受认可，外拓斩获不断。2022年公司共拓展4个项目，合约面积约44万方。截止目前，公司的合约面积约370万方，覆盖大湾区（占比48.7%）、长三角（占比14.6%）及华中地区（占比3.8%）等区域，第三方面积占比达60%。在手咨询项目13个，为公司带来潜在合约面积。 目标价2.5港元，买入评级：公司的市场化外拓起步于2014年，是最早进行外拓的商管公司之一。虽然公司业绩短期内受到行业下行态势及疫情影响，但2023年经营情况呈现稳中向好的态势。关联方星河控股的稳健经营也为公司的发展提供业务保障。公司未来将更加注重精细化运营，做好有质量的开业，实现高质量的拓展。我们看好公司作为纯商管公司在房地产步入后周期的外拓能力和经营韧性。预计2023年至2025年，公司将实现归母净利润分别约1.8亿元、2.2亿元、2.8亿元，给予2023年12倍市盈率，对应目标价2.5港元，较现价有52%的上升空间，买入评级。 盈利摘要股价表现 年结日：31/122021A2022A2023E2024E2025E 收入(千元)572,209561,854657,984807,6631,001,353 变动(%)29.5%-1.8%17.1%22.7%24.0% 变动(%) 45.8% -16.6% 17.1% 24.1% 22.8% 每股盈利(元) 0.18 0.15 0.18 0.22 0.27 变动(%) 9.3% -18.0% 17.1% 24.1% 22.8% 归母净利润(千元)184,924154,275180,716224,181275,394 2.5 2 1.5 1 0.5 市盈率@1.64港元 7.7 9.4 8.0 6.5 5.3 0 每股股息（元） 0.08 0.00 0.09 0.11 0.14 息率(%) 5.7% 0.0% 6.2% 7.7% 9.5% 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表 财务分析 <千人民币>,财务年度截至<十二月> <千人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入572,209 561,854 657,984 807,663 1,001,353 增长率(%) 委托管理服务351,909 381,690 428,410 545,726 694,631 收入 29.5% ‐1.8% 17.1% 22.7% 24.0% 品牌及管理输出服务198,557 137,900 184,507 205,604 227,855 毛利 32.9% ‐5.3% 12.3% 22.2% 22.9% 整租服务22,316 42,250 45,067 56,333 78,867 税前利润 44.1% ‐17.5% 22.6% 24.1% 22.8% 服务成本‐241,777 ‐248,815 ‐306,512 ‐378,009 ‐473,396 归母净利润 45.8% ‐16.6% 17.1% 24.1% 22.8% 毛利330,432 313,039 351,472 429,654 527,956 盈利分析(%) 销售开支‐8,468 ‐11,972 ‐8,515 ‐8,625 ‐9,120 综合毛利率 57.7% 55.7% 53.4% 53.2% 52.7% 行政开支‐71,141 ‐82,595 ‐82,783 ‐99,416 ‐124,832 委托管理服务毛利率 49.0% 53.9% 50.0% 50.5% 51.0% 其他收入及开支‐5,147 15,473 ‐ ‐ ‐ 品牌及管理输出服务毛利率 75.0% 73.3% 70.0% 70.0% 70.0% 上市开支‐8,281 ‐ ‐ ‐ ‐ 整租服务毛利率 40.6% 14.7% 18.0% 18.0% 18.0% 税前利润252,396 208,345 255,448 316,887 389,278 费用率 22.6% 24.8% 21.3% 19.8% 19.3% 税项‐68,474 ‐59,463 ‐72,906 ‐90,442 ‐111,103 净利润率 32.1% 26.5% 27.7% 28.0% 27.8% 净利润183,922 148,882 182,541 226,446 278,176 回报率(%) 少数股东权益‐1,002 ‐5,393 1,825 2,264 2,782 ROA 21% 11% 10% 12% 14% 归属股东利润184,924 154,275 180,716 224,181 275,394 ROE 29% 13% 15% 17% 20% 派息82,044 90,857 90,358 112,091 137,697 派息率 44% 59% 50% 50% 50% 未分配利润102,880 63,418 90,358 112,091 137,697 偿付能力 每股盈利（元）0.18 0.15 0.18 0.22 0.27 流动比率(倍) 5.7 4.5 4.7 4.8 5.0 资产负债率 21% 45% 44% 42% 40% 资产负债表现金流量表 <千人民币>,财务年度截至<十二月><千人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 446,349 482,835 582,446 680,471 803,378 年内利润 183,922 148,882 182,541 226,446 278,176 受限制现金 折旧及摊销 7,331 7,698 8,082 8,487 8,911 贸易及其他应收款 45,837 46,300 48,615 51,046 53,598 融资成本 3,869 23,342 23,342 23,342 23,342 按公允价值计量且其变动计营运资金变动入损益的金融资产 1,990 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐1,359 41,820 8,994 9,446 9,919 物业及设备 4,469 4,501 4,591 4,683 4,776 支付税项 ‐56,863 ‐72,781 ‐90,322 ‐32,531 ‐15,834 投资物业 47,524 767,451 805,824 846,115 888,420 经营活动现金流净额 199,757 202,429 199,543 319,623 409,604 递延税项资产 9,279 21,600 22,032 22,473 22,922 固定资产投资 ‐9,857 ‐706,033 ‐35,843 ‐40,383 ‐42,399 总资产 1,432,346 2,141,857 2,255,840 2,397,202 2,565,595 合营联营公司投资 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 贸易及其他应付款项 171,953 208,054 218,457 229,380 240,849 其他 ‐657,258 725,772 29,979 ‐65,406 ‐102,871 租赁负债 68,727 690,531 704,342 718,428 732,797 投资活动现金流 ‐667,115 19,739 ‐5,864 ‐105,789 ‐145,270 合约负债 11,378 19,090 20,045 21,047 22,099 借贷变化 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 应付税项 40,570 31,321 31,947 32,586 33,238 已付股息 ‐82,044 ‐90,857 ‐90,358 ‐112,091 ‐137,697 递延税负债 ‐ 6,123 6,429 6,751 7,088 其他 854,091 ‐26,094 ‐3,710 ‐3,720 ‐3,729 总负债 293,697 961,154 982,953 1,009,960 1,037,875 融资活动现金流 772,047 ‐116,951 ‐94,068 ‐115,810 ‐141,426 控股股东权益 1,121,148 1,154,397 1,244,755 1,356,846 1,494,543 少数股东权益 17,501 26,306 28,131 30,396 33,178 现金变动 304,689 105,217 99,611 98,024 122,907 权益合计 1,138,649 1,180,703 1,272,886 1,387,241 1,527,720 初期现金 141,660 446,349 482,835 582,446 680,471 末期现金446,349551,566582,446680,471803,378 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出