公司简评报告：产能扩张硅片盈利坚挺，石英砂保供助力市占率提升

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 董海军 分析师 SAC执证编号：S0110522090001 donghaijun@sczq.com.cn 电话：86-10-5651 1712 张星梅 研究助理 zhangxingmei@sczq.com.cn 电话：010-81152658 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 42.9 一年内最高/最低价（元） 62.21/33.55 市盈率（当前） 20.3 市净率（当前） 3.69 总股本（亿股） 32.34 总市值（亿元） 1,387 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  G12硅片前景广阔，产品结构持续升级  技术助力降本增效，Q2业绩超预期  中环股份（002129）公司简评：扩张规模力度空前，加速冲刺光伏龙头 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布23Q1主要经营数据，实现营收170-180亿元，同增27%-35%，实现归母净利润22-24亿元，同增68%-83%，业绩整体符合预期。公司持续推动技术创新和工业4.0制造转型，坚持技术创新和制造方式转型相结合，加强研发创新，在晶体晶片、石英坩埚及TOPCon电池等方面均有研发布局，持续健康稳定发展。 ⚫ 产能快速扩张，210硅片出货占比提升。光伏发电经济性驱动终端需求上升，公司加速优势产能建设，晶体22年产能140GW，随着银川项目继续投产及产能爬坡，预计23年产能将达180GW，将继续保持全球单晶规模TOP1。23年硅片预出货目标再提升，大尺寸硅片占比攀高，预期单瓦盈利提升。 ⚫ 石英砂保供能力强，有效产能充足，预期市占率再提升。海外石英砂扩产不及预期，叠加下游需求增长，内层石英砂供需错配，公司提前锁定海外高纯石英砂，与欧晶科技深度合作，强保供能力助力公司维持较高水平的开工率，出货节奏稳定，预期4月出货再创新高，市占率有望进一步提升。 ⚫ 公司拟发行可转债融资，布局N型TOPCon电池。公司近期发行可转债融资138亿元，用于35GW高纯太阳能超薄单晶硅片智慧工厂项目及25GWTOPCon电池产能。公司布局TOPCon意在消化超规硅片及进行上下游协同技术探索，产品竞争力不断提升。 ⚫ 叠瓦组件业务发力，推动工业4.0制造转型。公司坚持差异化竞争理念，坚定“叠瓦+G12”双平台差异化技术和产品路线，推动终端BOS成本进一步降低。目前，江苏地区G12高效叠瓦组件项目产能实现9GW，天津地区产能实现3GW。公司叠瓦组件22年下半年集中出现在集中电站招标项目中，预期反亏为盈。公司持续深化自动化、标准化、信息化、数字化、智慧化的生产模式，进一步实现工业4.0智慧工厂建设，提升柔性制造能力、生产效率和运营效率，打造自主协同、高效运转的黑灯工厂，工业4.0制造优势凸显。 ⚫ 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为97.8/118.6/139.6亿元，对应PE为15.0/12.4/10.5倍。维持公司“买入”的投资评级。 ⚫ 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 670.1 906.0 1068.5 1232.0 营收增速（%） 63.0 35.2 17.9 15.3 净利润（亿元） 68.2 97.8 118.6 139.6 净利润增速（%） 69.2 43.4 21.3 17.7 EPS(元/股) 2.11 3.02 3.67 4.32 PE 21.6 15.0 12.4 10.5 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.519-Apr30-Jun10-Sep21-Nov1-Feb14-AprTCL中环沪深300 [Table_Title] 产能扩张硅片盈利坚挺，石英砂保供助力市占率提升 [Table_ReportDate] TCL中环(002129)公司简评报告 | 2023.04.24 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 31830 56956 71315 65413 经营活动现金流 5057 18046 20680 22051 现金 10167 29931 40252 30078 净利润 6819 9778 11863 13960 应收账款 3812 5127 6047 6972 折旧摊销 4386 5182 5163 5177 其它应收款 154 209 246 284 财务费用 826 3038 3195 2159 预付账款 2885 3703 4367 5100 投资损失 -1752 -236 -236 -236 存货 6430 8242 9720 11351 营运资金变动 -5682 -90 245 455 其他 3753 5074 5985 6900 其它 206 9 7 15 非流动资产 77304 77092 77184 97250 投资活动现金流 -16292 -4734 -5019 -25016 长期投资 6911 6911 6911 6911 资本支出 11213 4918 5203 25200 固定资产 41624 41912 42454 62924 长期投资 26857 0 0 0 无形资产 4885 4397 3957 3561 其他 -31936 184 184 184 其他 8565 8565 8565 8565 筹资活动现金流 10654 6453 -5341 -7209 资产总计 109134 134048 148499 162663 短期借款 254 365 443 521 流动负债 23020 34695 39205 42447 长期借款 15031 -409 642 -1491 短期借款 651 7963 8109 8109 其他 3228 2587 -2934 -3559 应付账款 12081 15504 18285 21353 现金净增加额 -581 19765 10320 -10174 其他 245 314 371 433 主要财务比率 2019 2020E 2021E 2022E 非流动负债 39054 39563 40132 40132 成长能力 长期借款 31911 32420 32989 32989 营业收入 63.0% 35.2% 17.9% 15.3% 其他 5411 5411 5411 5411 营业利润 46.3% 48.0% 21.8% 17.7% 负债合计 62074 74258 79337 82579 归属母公司净利润 69.2% 43.4% 21.3% 17.7% 少数股东权益 9442 9807 10250 10770 获利能力 归属母公司股东权益 37618 49983 58913 69314 毛利率 17.8% 22.0% 22.0% 21.0% 负债和股东权益 109134 134048 148499 162663 净利率 10.2% 10.8% 11.1% 11.3% 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E ROE 18.1% 19.6% 20.1% 20.1% 营业收入 67010 90598 106851 123200 ROIC 9.2% 12.7% 13.6% 13.6% 营业成本 55067 70666 83344 97328 偿债能力 营业税金及附加 249 337 397 458 资产负债率 56.9% 55.4% 53.4% 50.8% 营业费用 277 375 442 510 净负债比率 32.0% 31.2% 28.7% 25.3% 研发费用 2923 3952 4661 5374 流动比率 1.38 1.64 1.82 1.54 管理费用 908 1228 1448 1670 速动比率 1.10 1.40 1.57 1.27 财务费用 792 3038 3195 2159 营运能力 资产减值损失 -1579 -400 -400 -400 总资产周转率 0.61 0.68 0.72 0.76 公允价值变动收益 56 56 56 56 应收账款周转率 18.81 19.65 18.54 18.35 投资净收益 2054 180 180 180 应付账款周转率 4.32 3.73 3.60 3.58 营业利润 7325 10839 13200 15538 每股指标(元) 营业外收入 156 71 35 35 每股收益 2.11 3.02 3.67 4.32 营业外支出 32 20 20 20 每股经营现金 1.56 5.58 6.40 6.82 利润总额 7449 10890 13215 15553 每股净资产 11.63 15.46 18.22 21.43 所得税 376 747 909 1072 估值比率 净利润 7073 10143 12306 14481 P/E 21.6 15.0 12.4 10.5 少数股东损益 254 365 443 521 P/B 3.91 2.94 2.50 2.12 归属母公司净利润 6819 9778 11863 13960 EBITDA 12079 19059 21559 22874 EPS（元） 2.11 3.02 3.67 4.32 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 董海军，分析师，北京大学硕士，2020年8月加入首创证券。 张星梅，研究员，复旦大学硕士，对外经济贸易大学学士，2022年11月加入首创证券 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点