Q1业绩受需求择期等影响下滑，强销售高质量有望恢复后优先获益

证券研究报告|公司点评报告 2023年04月24日 Q1业绩受需求择期等影响下滑，强销售高质量有望恢复后优先获益 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 买入 买入 45.45 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 300653 62.6/37.9 81.81 81.81 180.00 正海生物 沪深300 48% 36% 24% 12% 0% -12% 2022/042022/07 2022/10 2023/012023/04 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：陈晨 邮箱：chenchen3@hx168.com.cnSACNO：S1120521080004 联系电话： 相关研究 1.【华西医药】正海生物点评报告：口腔膜业务稳定增长，产品创新兼销售拓展助力可持续发展 2023.04.12 2.【华西医药】正海生物：业绩增长稳健，活性骨获批再增潜力大单品 2022.10.27 评级及分析师信息 正海生物(300653) 事件概述 公司发布2023年一季度报告，实现营业收入/归母净利润1.09/0.53亿元，分别同比下降7.35%/2.95%，我们认为主要系多地种植体集采预计4月陆续落地实施，导致需求择期后延进而影响公司口腔膜和骨出货量所致。 ►单季度净利率处于近年高位水平，持续践行研发驱动 相对股价% 报告期内公司实现毛利率89.78%，同环比提升0.72/1.1pp，实现净利率48.95%，同环比提升2.22/16.23pp，净利率为近年来单季度高位水平，一季度期间费用率相比于去年同期提升2.59pp至39.61%，主要系进入临床阶段的研发项目较多导致研发费用同比增长56.26%，研发费用率由6.43%提升至10.84%，2月21日，公司宫腔修复膜完成首例受试者随机入组，正式进入临床试验，3月21日，公司磷酸酸蚀剂收到山东省药监局医疗器械注册申请受理通知，持续践行创新驱动战略，丰富扩大口腔、骨科及神经外科领域竞争优势。 ►持续销售网络强化，种植牙集采落地有望优先获益 公司自第一款产品海奥口腔修复膜2007年上市以来，不断优 化的人才队伍实现了日益专业化的学术推广能力，截止2021 年底全国范围内拥有经销商1100余家，产品已在31个省份 实现省级挂网（其中外科用填塞海绵16个省份），日益壮大的销售网络为销售稳健增长奠定坚实基础，我们认为种植牙集采落地后将带动渗透率提升，进而拉动对口腔膜和骨的需求增长，公司有望凭借强大销售渠道及高质量产品优先获益。 投资建议 考虑到种植牙集采落地后渗透率提升对公司口腔膜和骨需求的驱动，我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司实现营业收入5.64/7.26/8.89亿元，同比增长30.2%/28.7%/22.5%，实现归母净利润2.46/3.10/3.70亿元，同比增长 32.8%/26.0%/19.4%，2023-2025年对应每股收益分别为 1.37/1.72/2.06元，对应2023年4月24日45.45元的收盘价，PE分别为33/26/22倍，维持“买入”评级。 风险提示 集采超预期等行业政策风险、新产品研发注册风险、主要产品较为集中风险、产品质量及动物疫情风险等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 400 433 564 726 889 YoY（%） 36.4% 8.3% 30.2% 28.7% 22.5% 归母净利润(百万元) 169 185 246 310 370 YoY（%） 42.4% 10.0% 32.8% 26.0% 19.4% 毛利率（%） 89.1% 88.7% 87.1% 86.3% 85.0% 每股收益（元） 0.94 1.28 1.37 1.72 2.06 ROE 21.5% 21.4% 22.2% 20.0% 17.9% 市盈率 48.35 35.51 33.23 26.37 22.09 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 433 564 726 889 净利润 185 246 310 370 YoY(%) 8.3% 30.2% 28.7% 22.5% 折旧和摊销 20 74 87 99 营业成本 49 73 99 133 营运资金变动 -10 54 30 43 营业税金及附加 4 5 6 8 经营活动现金流 188 369 420 504 销售费用 117 141 181 222 资本开支 -56 -50 -50 -50 管理费用 30 37 48 59 投资 -98 0 0 0 财务费用 -1 -3 -3 -4 投资活动现金流 -138 -44 -43 -41 研发费用 38 49 62 76 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 10 6 7 9 筹资活动现金流 -106 0 0 0 营业利润 212 280 353 421 现金净流量 -56 324 377 463 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 212 280 353 421 成长能力 所得税 27 34 42 51 营业收入增长率 8.3% 30.2% 28.7% 22.5% 净利润 185 246 310 370 净利润增长率 10.0% 32.8% 26.0% 19.4% 归属于母公司净利润 185 246 310 370 盈利能力 YoY(%) 10.0% 32.8% 26.0% 19.4% 毛利率 88.7% 87.1% 86.3% 85.0% 每股收益 1.28 1.37 1.72 2.06 净利润率 42.8% 43.6% 42.7% 41.7% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 18.8% 18.5% 16.8% 15.1% 货币资金 82 407 784 1,247 净资产收益率ROE 21.4% 22.2% 20.0% 17.9% 预付款项 3 4 5 7 偿债能力 存货 41 60 82 109 流动比率 6.72 5.29 5.39 5.41 其他流动资产 584 608 629 650 速动比率 6.31 4.98 5.08 5.10 流动资产合计 710 1,078 1,500 2,013 现金比率 0.78 2.00 2.82 3.35 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 12.3% 16.5% 15.9% 15.8% 固定资产 213 191 287 389 经营效率 无形资产 37 35 33 31 总资产周转率 0.44 0.42 0.39 0.36 非流动资产合计 277 253 346 447 每股指标（元） 资产合计 987 1,331 1,846 2,460 每股收益 1.28 1.37 1.72 2.06 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.81 6.17 8.62 11.51 应付账款及票据 59 139 191 255 每股经营现金流 1.04 2.05 2.33 2.80 其他流动负债 47 64 87 116 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 106 204 278 372 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 35.51 33.23 26.37 22.09 其他长期负债 16 16 16 16 PB 8.95 7.36 5.27 3.95 非流动负债合计 16 16 16 16 负债合计 122 220 294 388 股本 180 180 180 180 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 865 1,111 1,552 2,072 负债和股东权益合计 987 1,331 1,846 2,460 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 陈晨：西交大制药工程、经济学复合背景，山大税务硕士，曾就职于渤海证券，2021年8月加入华西证券，主要负责医疗器械领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司