业绩略超预期，特高压直流订单开启释放

投资评级： 证券研究报告 2023年04月23日 │ 许继电气（000400）\电力设备与新能源 业绩略超预期，特高压直流订单开启释放 事件： 4月22日，公司发布2023年第一季度报告。公司2023Q1实现营业收入32.64亿元，同比+32.18%，实现归母净利润1.49亿元，同比+48.48%，扣非后1.44亿元，同比+53.70%。业绩略超预期。 业绩持续增长，费用管控增强盈利能力 2023Q1公司延续2022年的高速增长态势，单季度营收突破30亿，体现行业高景气度。公司销售费用率同比-0.20pct，管理费用率同比-1.09pct，财务费用率同比-0.28pct，受益于费用管控能力提高，公司盈利能力增强，2023Q1毛利率同比-2.16pct，归母净利率同比+0.50pct。 在手现金充沛，经营状况良好 2023Q1经营性现金流净额同比+75.66%，主因营收及留抵退税增长带动现金回款增加；筹资活动现金流净额同比-1628.94%，主因公司偿还中期票据3亿元；投资活动现金流净额同比-82.21%，主因公司支付的工程项目款较去 行业：电气设备投资建议：买入（维持评级）当前价格：20.91元 目标价格：26.5元 基本数据 总股本/流通股本（百万股）1,008/1,008 流通A股市值（百万元）21,083 每股净资产（元）9.70 资产负债率（%）39.88 一年内最高/最低（元）26.20/13.25 股价相对走势 100%许继电气沪深300 80% 60% 40% 20% 0% -20% 年同期多0.14亿元，体现公司开工积极性高，项目进展良好。公司资产负 债率41.18%，同比+0.58pct，偿债能力稳定。 特高压第二批招标开启，直流业务发展潜力足 4月19日，国家电网发布2023年第二十七批采购（特高压项目第二次设备招标采购）公告，即陇东-山东特高压直流工程变电设备招标，交货时间均在2024年下半年，预计2025年上半年即可投运。根据国家电网特高压项目招标计划，今年有共有8批特高压设备招标，预计其中或还有4条特高压直流项目进入招标阶段。公司2022年在特高压常规直流与柔性直流领域市场份额排名前三，订单放量将带动公司未来直流输电业务的增长。 储能业务方面，公司具有PCS、EMS、BMS设备生产及EPC总包能力，2022年与许继集团子公司电科储能发生关联交易7.28亿元，根据公司发布《关于预计2023年度日常关联交易的公告》，预计2023年与电科储能发生关联交易27亿元，同比+270%。公司2023年储能业务有望成为新增长点。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为187.08/242.77/297.84元，对应增速分别为25.41%/29.76%/22.68%，归母净利润分别为8.74/10.99/14.07亿元，对应增速15.15%/25.74%/27.97%，EPS分别为0.87/1.09/1.40元，3年CAGR 为22.84%。鉴于公司良好的发展前景，我们给予公司25年19倍PE，维持目标价26.5元，维持“买入”评级。 风险提示：技术研发不及预期；电力投资放缓；市场竞争加剧 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn 联系人袁澎 邮箱：yuanp@glsc.com.cn 相关报告 1、《许继电气（000400）\电力设备与新能源行业业绩基本符合预期，迎接特高压订单大年》2、《许继电气（000400）\电力设备与新能源行业业绩符合预期，电网建设推动优势业务持续增长》3、《许继电气（000400）\电力设备与新能源行业上半年业绩符合预期，下半年增长值得期待》 公司报告 季报点评 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11991 14917 18708 24277 29784 增长率（%） 7.14% 24.41% 25.41% 29.76% 22.68% EBITDA（百万元） 1245 1345 1401 1733 2179 归母净利润（百万元） 724 759 874 1099 1407 增长率（%） 1.17% 4.81% 15.15% 25.74% 27.97% EPS（元/股） 0.72 0.75 0.87 1.09 1.40 市盈率（P/E） 30.8 29.4 25.5 20.3 15.9 市净率（P/B） 2.4 2.2 2.1 1.9 1.7 EV/EBITDA 21.1 13.9 15.1 12.2 9.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年4月21日收盘价 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2854 3698 4049 4924 6276 营业收入 11991 14917 18708 24277 29784 应收账款+票据 8246 8432 9841 12105 14035 营业成本 9522 12077 15350 19938 24355 预付账款 448 590 718 898 1061 税金及附加 70 100 108 141 173 存货 2735 2804 3364 3824 4337 营业费用 389 428 561 728 894 其他 174 190 251 325 399 管理费用 1147 1251 1553 2015 2472 流动资产合计 14457 15715 18223 22076 26108 财务费用 11 -16 -13 -15 -19 长期股权投资 16 0 0 0 0 资产减值损失 -82 -5 0 0 0 固定资产 1561 1653 1693 1726 1731 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 141 47 23 0 0 投资净收益 1 -4 2 2 2 无形资产 802 764 723 700 662 其他 155 3 76 76 76 其他非流动资产 692 776 776 761 767 营业利润 924 1072 1226 1548 1987 非流动资产合计 3212 3241 3215 3187 3159 营业外净收益 37 13 23 23 23 资产总计 17668 18956 21438 25263 29267 利润总额 961 1085 1249 1571 2010 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 104 116 133 167 214 应付账款+票据 5330 5907 7149 9013 10676 净利润 857 969 1116 1404 1796 其他 1335 1984 2205 2862 3506 少数股东损益 133 210 242 304 390 流动负债合计 6665 7892 9354 11875 14183 归属于母公司净利润 724 759 874 1099 1407 长期带息负债 828 14 13 13 12 长期应付款 1 123 123 123 123 财务比率 其他 18 21 21 21 21 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 847 158 157 157 156 成长能力 负债合计 7512 8050 9512 12032 14338 营业收入 7.14% 24.41% 25.41% 29.76% 22.68% 少数股东权益 736 826 1068 1372 1762 EBIT 4.47% 9.99% 15.61% 25.83% 27.99% 股本 1008 1008 1008 1008 1008 EBITDA 5.99% 8.08% 4.17% 23.68% 25.73% 资本公积 823 812 812 812 812 归母净利润 1.17% 4.81% 15.15% 25.74% 27.97% 留存收益 7589 8260 9038 10039 11347 获利能力 股东权益合计 10157 10906 11926 13231 14929 毛利率 20.58% 19.04% 17.95% 17.87% 18.23% 负债和股东权益总计 17668 18956 21438 25263 29267 净利率 7.15% 6.50% 5.97% 5.78% 6.03% ROE 7.69% 7.53% 8.05% 9.27% 10.68% 现金流量表 ROIC 8.81% 10.11% 12.44% 14.03% 16.37% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 857 969 1116 1404 1796 资产负债 42.51% 42.47% 44.37% 47.63% 48.99% 折旧摊销 272 276 165 178 188 流动比率 2.2 2.0 1.9 1.9 1.8 财务费用 11 -16 -13 -15 -19 速动比率 1.7 1.6 1.5 1.5 1.4 存货减少 -269 -70 -560 -459 -514 营运能力 营运资金变动 132 348 -695 -458 -373 应收账款周转率 1.5 1.8 1.9 2.0 2.1 其它 282 203 569 468 522 存货周转率 3.5 4.3 4.6 5.2 5.6 经营活动现金流 1286 1711 582 1117 1601 总资产周转率 0.7 0.8 0.9 1.0 1.0 资本支出 -148 17 -138 -150 -161 每股指标（元） 长期投资 0 1 0 0 0 每股收益 0.7 0.8 0.9 1.1 1.4 其他 -1 -112 -9 -9 -9 每股经营现金流 1.3 1.7 0.6 1.1 1.6 投资活动现金流 -149 -94 -147 -158 -169 每股净资产 9.3 10.0 10.8 11.8 13.1 债权融资 18 -814 -1 -1 -1 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 30.8 29.4 25.5 20.3 15.9 其他 -33 29 -83 -84 -79 市净率 2.4 2.2 2.1 1.9 1.7 筹资活动现金流 -14 -784 -84 -85 -80 EV/EBITDA 21.1 13.9 15.1 12.2 9.5 现金净增加额 1122 833 351 874 1352 EV/EBIT 27.0 17.5 17.2 13.6 10.4 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2023年4月21日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市