Q1收入业绩双升，非瘟疫苗研发推进中

Q1收入业绩双升，非瘟疫苗研发推进中生物股份（600201.SH） 推荐维持评级 核心观点： 事件公司发布2022年年度报告、2023年第一季度报告。 23Q1公司收入业绩双升，盈利能力改善2022年公司营收15.29亿元，同比-13.94%；归母净利润2.11亿元，同比-44.89%；扣非后归母净利润为1.96亿元，同比-47.08%；业绩下滑主要受下游生猪养殖企业 22H1深度亏损，公司调整经营策略所致。公司综合毛利率55.17%，同比 -6.71pct；期间费用率为33.33%，同比-1.99pct。22Q4、23Q1公司营业收入4.2亿元、3.64亿元，同比-4.03%、+6.54%；归母净利润0.01亿元、 1.07亿元，同比+101.66%、+31.78%；扣非后归母净利润-0.15亿元、1.01亿元，同比+13.08%、+12.21%；销售毛利率为59.58%、59.69%，同比 -1.58pct、+4.54pct，公司毛利率呈好转态势。期间费用率为43.54%、23.98%，同比-11.62pct、+3.03pct。分红预案：每10股派发现金红利0.6元（含税）。 22年下游养殖亏损使得公司疫苗销量、毛利率承压2022年公司生物制药收入14.51亿元，同比-15.47%；毛利率为55.42%，同比-7.38pct， 为历史低位水平，其中直销渠道、政府采购毛利率为51.79%（-14.76pct）、44.82%（-9.33pct）。我们认为主要受下游生猪养殖行情波动影响，公司与养殖企业共度难关。从疫苗批签发次数来看，22年公司合计批签发为324次，同比+52.1%。具体产品销量来看，口蹄疫疫苗同比-12.21%；猪伪狂犬疫苗、布病疫苗增长显著，分别为+78.21%、+51.07%。公司深耕战略客户，与主要大型养殖客户开展战略合作，非口蹄疫产品渗透率及销量均有所提升。23Q1生猪养殖亏损持续，但亏损幅度同比好转；随着猪价预期向好，或将带动疫苗量价提升。 22年研发投入占比13%，非瘟疫苗研发推进中2022年公司研发投入2.03亿元，占营收比重达13.3%；其中费用化研发投入1.34亿元。 22年公司合计获得新兽药注册证书2个（布鲁氏菌基因缺失活疫苗、猪 圆环病毒亚单位疫苗），产品批准文号9个。在非瘟疫苗研发方面，公司与中科院等单位联合开展非瘟亚单位疫苗研发，并已向农业部提交应急评审材料。同时公司与国内外一流高校、科研机构联合研发非瘟mRNA疫苗技术路线，项目研发按预期快速推进。另外，在宠物疫苗方面，公司已取得犬四联疫苗、猫四联疫苗临床试验批件，犬三联疫苗处于临床试验阶段。基于持续研发投入，公司新品储备丰富，助力未来业绩增长。 投资建议公司在巩固口蹄疫疫苗市场份额的基础上，以方案营销提高其他非口蹄疫疫苗产品市场份额，叠加新品储备丰富，公司业绩增 长可期。我们预计2023-2025年EPS分别为0.31元、0.39元、0.59元，对应PE为35倍、27倍、18倍，维持“推荐”评级。 风险提示下游养殖疫情复发的风险；产品研发不及预期的风险；产品质量的风险；市场竞争的风险等。 分析师谢芝优 ：021-68597609 ：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130519020001 市场数据2023/04/20 A股收盘价(元)10.71 A股一年内最高价(元)12.66 A股一年内最低价(元)7.6 市盈率（TTM）69.1 总股本（亿股）11.2 实际流通A股(亿股)11.2 限售的流通A股(亿股)0 流通A股市值(亿元)120 公司点评报告 ●农林牧渔行业 2023年04月21日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司财务预测表资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金1405.44 1704.52 2066.71 2511.28 营业收入 1528.67 1809.24 2261.56 3148.05 应收和预付款项875.50 975.43 1243.71 1719.02 营业成本 685.28 779.22 928.79 1254.93 存货333.46 380.49 455.66 619.44 营业税金及附加 22.26 25.89 32.55 45.22 其他流动资产66.28 69.83 75.55 86.77 销售费用 294.37 351.27 442.62 612.83 长期股权投资266.85 266.85 266.85 266.85 管理费用 127.39 271.39 339.23 472.21 投资性房地产103.81 103.81 103.81 103.81 财务费用 -46.03 0.28 0.27 0.42 固定资产和在建工程1793.35 1543.04 1292.74 1042.43 资产减值损失 -77.04 -20.00 0.00 0.00 无形资产和开发支出698.01 619.72 541.43 463.14 投资收益 -5.31 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产846.64 1046.37 1196.10 1295.84 公允价值变动损益 -4.50 -4.08 -4.22 -4.17 资产总计6389.34 6710.07 7242.57 8108.58 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款10.01 0.00 0.00 0.00 营业利润 255.10 397.13 513.87 758.27 应付和预收款项445.45 504.70 604.63 817.89 其他非经营损益 -9.51 -9.51 -9.51 -9.51 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 245.58 387.61 504.35 748.76 其他负债584.22 565.23 641.00 747.21 所得税 45.44 55.40 79.17 114.03 负债合计1039.68 1069.93 1245.63 1565.10 净利润 200.14 332.21 425.19 634.73 股本1120.37 1120.37 1120.37 1120.37 少数股东损益 -10.53 -9.74 -15.77 -21.91 资本公积 834.30 834.30 834.30 834.30 归属母公司股东净210.68 341.95 440.96 656.64 留存收益 3456.43 3756.25 4128.82 4697.26 归属母公司股东权益 5072.20 5372.43 5745.00 6313.45 少数股东权益 277.45 267.71 251.94 230.03 股东权益合计 5349.66 5640.14 5996.94 6543.48 负债和股东权益合计 6389.34 6710.07 7242.57 8108.58 主要财务比率2022A 2023E 2024E 2025E 总资产周转率0.24 0.28 0.32 0.41 现金流量表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转率0.92 1.19 1.79 3.10 净利润 200.14 332.21 425.19 634.73 应收账款周转率2.05 2.24 2.34 2.44 折旧与摊销 199.21 328.86 328.86 328.86 存货周转率2.04 2.12 2.17 2.29 财务费用 -46.03 0.28 0.27 0.42 资产负债率16.27% 15.95% 17.20% 19.30% 资产减值损失 -77.04 -20.00 0.00 0.00 带息债务/总负债0.96% 0.00% 0.00% 0.00% 经营营运资本变动 -26.40 -161.76 -227.04 -387.64 流动比率4.07 4.90 5.02 4.77 其他 94.76 26.12 7.79 10.97 速动比率3.56 4.30 4.43 4.17 经营活动现金流净额 344.65 505.72 535.07 587.35 股利支付率57.21% 12.32% 15.51% 13.43% 资本支出 -69.14 0.00 0.00 0.00 ROE3.74% 5.89% 7.09% 9.70% 其他 245.75 -204.08 -154.22 -104.17 ROA3.13% 4.95% 5.87% 7.83% 投资活动现金流净额 176.62 -204.08 -154.22 -104.17 ROIC5.90% 12.39% 16.68% 24.84% 短期借款 10.01 -10.01 0.00 0.00 EBITDA/销售收入26.71% 40.14% 37.28% 34.55% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA408.28 726.27 843.00 1087.55 股权融资 -64.87 0.00 0.00 0.00 PE56.96 35.09 27.21 18.27 支付股利 -120.54 -42.14 -68.39 -88.19 PB2.37 2.23 2.09 1.90 其他 -261.90 49.59 49.73 49.58 PS7.85 6.63 5.31 3.81 筹资活动现金流净额 -437.29 -2.55 -18.66 -38.61 EV/EBITDA23.02 12.24 9.94 7.20 现金流量净额 84.07 299.09 362.19 444.57 股息率1.00% 0.35% 0.57% 0.73% 数据来源：公司数据，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 谢芝优首席分析师 南京大学管理学硕士，2018年加入银河证券研究院，曾就职于西南证券、国泰君安证券。8年证券行业研究经验，深入研究猪 周期、糖周期等，擅长行业分析，具备扎实的选股能力。曾为2016年新财富农林牧渔行业第四名、新财富最具潜力第一名、金牛奖农业第一名、IAMAC农业第三名、Wind金牌分析师农业第一名团队成员。2022年第十届Choice最佳农林牧渔行业分析师、最佳农林牧渔行业分析师团队。 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当