宏观观察2023年第28期（总第483期）：我国跨境资本流动新态势、展望及影响

Ω 研究院 中银研究产品系列 ●《经济金融展望季报》 ●《中银调研》 ●《宏观观察》 ●《银行业观察》 ●《国际金融评论》 ●《国别/地区观察》 作者：周景彤中国银行研究院 吴丹中国银行研究院电话：010–66593776 2023年04月21日2023年第28期（总第483期） 我国跨境资本流动新态势、展望及影响＊ 签发人：陈卫东 审稿：周景彤李佩珈联系人：王静刘佩忠 电话：010–66596623 2022年国际形势复杂严峻，发达经济体通胀“高烧”不退，紧缩货币政策不断加码，我国短期跨境资本波动加大，特别是证券投资资金流出增加。但由于直接投资延续了顺差格局，跨境其他投资项“由逆转顺”，我国跨境资本流动总体均衡有序。步入2023年，外部环境不确定性仍然较大，但我国经济持续稳中向好，外资将看好并增持人民币资产，短期跨境资本流动将更趋平稳。总的来看，未来我国跨境资本流动将更加稳定，这将有助于维护金融市场稳健运行、延续外债规模平稳、保持国际收支平衡，以及货币政策独立自主等。 ＊对外公开 ＊＊全辖传阅 ＊＊＊内参材料 我国跨境资本流动新态势、展望及影响 2022年国际形势复杂严峻，发达经济体通胀“高烧”不退，紧缩货币政策不断加码，我国短期跨境资本波动加大，特别是证券投资资金流出增加。但由于直接投资延续了顺差格局，跨境其他投资项“由逆转顺”，我国跨境资本流动总体均衡有序。步入2023年，外部环境不确定性仍然较大，但我国经济持续稳中向好，外资将看好并增持人民币资产，短期跨境资本流动将更趋平稳。总的来看，未来我国跨境资本流动将更加稳定，这将有助于维护金融市场稳健运行、延续外债规模平稳、保持国际收支平衡，以及货币政策独立自主等。 一、非储备金融账户下的资本流动新态势 2022年我国资本流动出现明显变化，尤其是短期跨境资本波动加大。观察国际收支情况，2017年以来，我国非储备金融账户波动较为平稳，但2022年逆差显著扩大 （图1）。其中，证券投资项逆差扩大是非储备金融账户波动增加的主要原因，年内累计净流出2811亿美元，较上年514亿美元净流入发生较大逆转。 图1：非储备金融账户及明细项顺逆差情况 亿美元 国际收支：非储备性质的金融账户：直接投资 国际收支：非储备性质的金融账户：证券投资国际收支：非储备性质的金融账户：其他投资 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 国际收支：非储备性质的金融账户 资料来源：国家外汇管理局，作者整理 （一）证券投资项：出现近年罕见的大幅外流 2022年证券投资项目逆差扩大，主要是由于跨境债券投资资金流出增加。在国际收支表中，证券投资项目主要包括债券和股权投资两项，其中债券投资的净流出占主导因素，全年流出2678亿美元，而股权资金仅流出133亿美元。究其主因，由于2022年欧美等发达国家通胀压力攀升，美联储启动大幅加息和缩表等紧缩货币政策，新兴市场国家短期跨境资金大量流向美国。2022年美联储累计加息六次共375个基点，造成中美利差出现倒挂（图2），美国国债收益率的抬高吸引了大量境内债券投资资金撤出。 从投资方向看，一是来华证券投资出现净流出。2022年海外对我国证券投资净流出1079亿美元。从渠道看，以境外机构减持我国发行债券以及债券到期赎回为主（净 流出1456亿美元）；而股权投资为344亿美元净流入。债券通项下，2022年境外机 构减持人民币债券迹象明显，但在下半年呈现减持逐渐收窄，且12月转为净增持（图3）。二是境内对外证券投资活跃度增加。2022年我国对外证券投资净流出1732亿美元，创历史新高。其中对外股权投资477亿美元，同比下降44%；对外债券投资1255亿美元，同比增长两倍以上，规模创历史新高。 图2：中美利差倒挂图3：境外持有人民币债券变动 6.0% 4.0 2.0 0.0 中美利差倒挂仍在持续 亿元 2021-102022-22022-62022-102023-2 债券通:境外持有量变动额:上清所 1000 0 -1000 10000 5000 2022-032022-072022-112023-03 -2.0 美国:国债收益率:10年 中债国债到期收益率:10年 资料来源：Wind，作者整理 -20000 2023年初跨境证券投资显著回流。2022年底以来，由于我国疫情防控措施调整优化，经济金融复苏回暖，叠加市场对美联储加息预期转向，我国短期跨境资金开始显著回流。一是跨境证券投资显著回流。从银行代客涉外收付来看，证券投资项差额 “由逆转顺”，2022年12月、2023年1月顺差净流入分别为118亿美元、178亿美元（图4）。二是海外资金增持境内股债市迹象明显。在股市上，沪股通、深股通资金大幅流入。2023年1-2月，沪股通、深股通资金净流入794.6亿元、710.8亿元，其中1月份大幅净流入705.5亿元、707.3亿元，均创单月历史新高。在债市上，2月债券通交易量7438亿元，较1月环比增长34%。 图4：2022年1月-2023年2月银行代客涉外收付差额 300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 亿美元 证券投资显著回流 银行代客涉外收支差额：直接投资银行代客涉外收支差额：证券投资银行代客涉外收支差额：其他投资 资料来源：Wind，作者整理 （二）跨境其他投资：由往年逆差转为顺差 2022年，包括跨境存贷款、贸易应收应付等在内的其他投资项“由逆转顺”，全年顺差454亿美元，而在此之前，2018-2021年，其他投资项已连续四年逆差，尤其2021年净流出2572亿美元。2022年跨境其他投资项呈现净回流，对证券投资项下的资金流出起到了对冲作用，促进了国际收支的整体平衡。从明细项看，主要是由于跨境贷款项明显“由逆转顺”，2022年净回流833亿美元，境外贷款到期是主要原因。 表1：2022年其他投资资产负债差额及明细项情况 2022年资产负债差额 2021年资产负债差额 跨境其他投资 454.22 -2571.68 其他股权 -2 -6 货币和存款 -403 -998 贷款 833 -1,302 保险和养老金 -31 -10 贸易信贷 -211 -277 其他 268 -394 资料来源：国家外汇管理局，作者整理；单位：亿美元 从银行代客涉外收付数据来看，2023年1-2月，跨境其他投资延续顺差格局，其中2月其他投资项顺差净流入14亿美元。代表了年初我国维持了稳定的跨境借贷、贸易信贷关系，利于我国外债规模和结构保持稳定。 （三）直接投资延续顺差净流入 2022年我国直接投资项波动较为平稳，全年净流入305亿美元，虽然较上年1653亿美元的净流入有所降低，但总体延续了顺差格局。 一是外商来华投资（FDI）保持较高水平。2022年外商来华直接投资净流入1802 亿美元，其中投资形式以股权投资为主（净流入1597亿美元），反映了我国经济前景对海外长期资本的吸引力。二是我国对外直接投资（OFDI）发展平稳。2022年我国对外直接投资1497亿美元，其中对外股权投资820亿美元，对境外关联公司贷款净流出 677亿美元，企业“走出去”总体平稳有序。据中国贸促会发布的《2022年中国企业对外投资现状及意向调查报告》，2022年境内企业对外投资发展平稳，超半数企业对外投资收益率实现增加或保持稳定。其中，有超过七成的受访企业维持或扩大了其对外投资规模；八成以上的企业对未来对外投资发展前景持较为乐观态度；约有九成的境内企业持续看好RCEP国家的投资机遇。 图5：外商来华直接投资FDI与对外直接投资OFDI 亿美元 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 对外直接投资OFDI来华直接投资FDI净值 资料来源：Wind，作者整理 2023年初，双向直接投资延续稳态。疫后经济复苏阶段，国家同时鼓励“引进来”和“走出去”，2023年初我国对外直接投资OFDI与外商来华直接投资FDI均有所增加。一是我国实际使用外商直接投资金额增加。据商务部数据，2023年1-2月中国实际使用外商直接投资397.1亿美元，同比增加4.9%。从银行代客涉外收付来看，2月直接投资资金流入499亿美元，较上年2月同比增加6.9%。二是境内企业对海外直接 投资有所增加。2月银行代客涉外收付中的直接投资资金流出582亿美元，较上年2月同比增加54%。疫情防控措施优化后，跨境往来的便利度得到大大提升，企业寻求海外长期投资项目有所增加。据商务部数据，2023年1-2月我国对外投资快速增长，对外非金融类直接投资199.6亿美元，同比增长26.5%（表2）。我国企业对“一带一路”沿线国家非金融类直接投资40.4亿美元，同比增长27.8%，占同期总额的20.2%。 表2：2023年1-2月我国对外投资合作情况 金额 同比增长 对外非金融类直接投资 其中：流向租赁和商务服务业流向批发和零售业 流向制造业、建筑业等领域的投资 199.6亿美元47.2亿美元 40.9亿美元呈增长态势 26.5%22.3%17.2% 资料来源：商务部，作者整理 （四）净误差与遗漏项逆差降至较低水平 2022年净误差与遗漏项负值进一步收窄至906亿美元，同比减少32.6%，降至 2015年以来最低水平。第一，净误差与遗漏项负值往往被视为灰色资本外逃。在学术分析中，会将净误差遗漏与进出口贸易额的比重超过3%的部分纳入“灰色资本流动”考量，而这些灰色资本流动隐含了一些违法违规的资本外逃。近两年，隐藏在净误差与遗漏中的灰色短期资本流动明显减少（图6）。这反映了在我国跨境资金流动监管加强与优化下，通过“地下通道”转移资本出逃现象得到控制。 第二，净误差与遗漏项减少或与对国际收支统计方法的调整优化有关。净误差与遗漏项实际上是统计问题，其形成是由于国际收支中的经常账户有顺差外汇资金流入，但在资本金融账户中的资金逆差流出金额并未完全平衡，或是由于相关经济活动资金并未由国际收支记录，于是在净误差与遗漏项中反映为未统计到的资金流出。自2020年起，我国外汇管理局启动了企业数据源转型1，优化了国际收支数据的采集方法，提高了统计数据质量，减少净误差与遗漏，促进了国际收支资产负债两端的平衡记录。 图6：净误差与遗漏项与进出口额之比不断收窄 2010201120122013201420152016201720182019202020212022 00% -1% -500 亿美元 -1,000 -2% -3% -1,500 -2,000 -4% -5% -6% -2,500 净误差与遗漏 灰色资本流出 净误差与遗漏/进出口金额-7% 资料来源：Wind，作者整理 1引自贾宁（国家外汇管理局国际收支司司长）：“推动国际收支统计和外汇市场创新发展”，《中国金融》2022年第 14期。 二、2023年我国跨境资本流动将更稳健 虽然外部环境依然严峻且具有不确定性，但总的来看，2023年我国跨境资本流动将更加理性有序。 （一）多重利好支持我国跨境资本流动更平稳 第一，持续向好的经济基本面是吸引外资流入的有力支撑。目前我国经济已步入全面修复期，对支持我国跨境资本流动基本稳定的支撑作用增强。2023年在全球经济低迷背景下，我国或将成为保持经济增速回升的主要经济体。同时，我国将继续扎实有序地推进高水平对外开放，为跨境资金平稳流动营造良好的政策环境，不断提高跨境贸易和投融资的便利化水平，更大力度地吸引和利用外资。 第二，境内资本市场“含金量”和“活力”将不断提升，进一步吸引外资增持人民币金融资产。一是近年来，我国资本市场高水平制度型对外开放举措渐次落地，且在全面注册制落地等一系列利好政策支持下，境内资本市场活力将得到进一步释放。有力推动市场高质量发展，促进我国资本市场“含金量”不断提升，我国资本市场的 国际吸引力不断增强。截至2022年4月6日，外资持有我国境内股票市值2.52万亿