一季度实现开门红，改革红利持续释放

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年04月20日 一季度实现开门红，改革红利持续释放 燕京啤酒(000729) 评级： 增持 股票代码： 000729 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 14.48/6.24 目标价格： 总市值(亿) 379.09 最新收盘价： 13.45 自由流通市值(亿) 337.54 自由流通股数(百万) 2,509.56 事件概述 公司23Q1实现收入35.26亿元，同比+13.74%；归母净利润0.65亿元，同比+7373.28%；扣非归母净利润 0.56亿元，扭亏为盈。 分析判断: ►量价齐升，一季度实现开门红 23Q1，公司收入实现两位数增长，扣非归母净利润口径下实现扭亏为盈，实现开门红。量价拆分来看，报告期实现销量96.31万千升，同比+12.80%，吨价为3661元，同比+0.85%，实现量价齐升。公司高端大单品燕京U8去年销量39万千升，同比增长超50%，我们预计今年仍将延续高增势头。此外，公司推出定位6元价格带的新品燕京鲜啤2022，丰富中高端产品矩阵。我们认为公司将以燕京U8为抓手，积极布局燕京鲜啤和10元及以上价格带单品V10、S12等，打造“一体两翼”的产品矩阵，延续结构提升趋势。 ►成本压力缓解+收入增长摊薄费用，利润弹性持续释放 从成本端看，公司23Q1毛利率为36.78%，同比+2.24pct，吨酒成本2314.4元，同比下降2.68%。我们认为毛利率提升主因：1）包材等原材料价格下行缓解成本压力，2）高端大单品U8放量带来整体结构提升。从费用端看，公司23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为12.48%/11.97%/1.96%/-1.19%，分别同比-0.58/-1.32/-0.07/-0.13pct。我们认为公司销售及管理费用率下降主因：1）公司持续推进销售与管理层面的市场化改革，经营效率提升，2）收入高增带来的摊薄效应。从利润端来看，公司扣非归母净利润口径下实现扭亏为盈，23Q1扣非归母净利润率为1.60%，同比+2.4pct，经营效率显著提升。我们预计未来随着原材料成本压力边际改善，公司经营改革进一步推进，公司利润弹性有望得到进一步释放。 ►行业复苏+改革红利，增长预期持续兑现 2023年是啤酒行业快速恢复、结构持续升级的一年，也是燕京新任管理层上任后的第一个完整年度。从行业层面来看，啤酒行业受益于消费复苏，有望在去年因疫情扰动所致的低基数上实现销量高增，同时各龙头企业仍将高端化作为重要战略目标，结构提升趋势仍在持续；从公司层面来看，燕京市场化改革持续推进，生产端积极推进“产销分离”等优化措施，销售端推进“全链路营销”，发力线上线下全渠道，管理上加强对各分子公司的管理。各项改革红利加速释放，增长预期持续兑现。我们认为在啤酒行业疫后复苏的大背景下，燕京啤酒今年有望延续开门红的增长势头，实现量价齐升。 投资建议 参考公司最新财报，我们维持23-25年营收146.08/158.30/171.07亿元的预测，维持23-25年EPS为0.21/0.29/0.35元的预测，对应4月20日收盘价13.45元，PE分别为65/47/38倍，维持“增持”评级。 风险提示 经济复苏不及预期、大单品增长不及预期、新冠疫情反复 盈利预测与估值 财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 营业收入(百万元) 11,961 13,202 14,608 15,830 17,107 YoY（%） 9.4% 10.4% 10.6% 8.4% 8.1% 归母净利润(百万元) 228 352 579 805 998 YoY（%） 15.8% 54.5% 64.5% 39.0% 23.9% 毛利率（%） 38.4% 37.4% 40.0% 40.1% 40.3% 每股收益（元） 0.08 0.13 0.21 0.29 0.35 ROE 1.7% 2.6% 4.1% 5.4% 6.3% 市盈率 166.05 107.60 65.42 47.07 38.00 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 13,202 14,608 15,830 17,107 净利润 549 833 1,165 1,457 YoY(%) 10.4% 10.6% 8.4% 8.1% 折旧和摊销 741 409 372 383 营业成本 8,259 8,769 9,482 10,220 营运资金变动 398 -308 497 -354 营业税金及附加 1,153 1,315 1,361 1,403 经营活动现金流 1,718 865 1,955 1,421 销售费用 1,634 1,709 1,781 1,882 资本开支 -415 57 94 69 管理费用 1,413 1,607 1,662 1,711 投资 -249 -180 -208 -199 财务费用 -153 -113 -127 -164 投资活动现金流 -2,001 -79 -67 -78 研发费用 236 256 237 214 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -90 10 13 12 债务募资 300 0 100 67 投资收益 42 44 47 52 筹资活动现金流 2 -9 90 54 营业利润 692 1,210 1,596 2,017 现金净流量 -282 777 1,978 1,396 营业外收支 3 0 0 -20 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 695 1,210 1,596 1,997 成长能力 所得税 146 377 431 539 营业收入增长率 10.4% 10.6% 8.4% 8.1% 净利润 549 833 1,165 1,457 净利润增长率 54.5% 64.5% 39.0% 23.9% 归属于母公司净利润 352 579 805 998 盈利能力 YoY(%) 54.5% 64.5% 39.0% 23.9% 毛利率 37.4% 40.0% 40.1% 40.3% 每股收益 0.13 0.21 0.29 0.35 净利润率 2.7% 4.0% 5.1% 5.8% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 1.7% 2.7% 3.4% 3.9% 货币资金 6,110 6,887 8,865 10,261 净资产收益率ROE 2.6% 4.1% 5.4% 6.3% 预付款项 122 145 151 165 偿债能力 存货 4,141 4,631 4,774 5,391 流动比率 1.73 1.90 1.97 2.17 其他流动资产 433 296 500 344 速动比率 1.04 1.13 1.28 1.42 流动资产合计 10,806 11,959 14,291 16,161 现金比率 0.98 1.09 1.22 1.38 长期股权投资 573 754 962 1,160 资产负债率 31.1% 30.1% 31.4% 30.1% 固定资产 8,050 7,659 7,272 6,885 经营效率 无形资产 894 896 902 907 总资产周转率 0.66 0.69 0.70 0.70 非流动资产合计 9,888 9,636 9,421 9,194 每股指标（元） 资产合计 20,695 21,595 23,711 25,356 每股收益 0.13 0.21 0.29 0.35 短期借款 300 300 400 467 每股净资产 4.76 4.97 5.25 5.61 应付账款及票据 1,658 1,459 1,956 1,708 每股经营现金流 0.61 0.31 0.69 0.50 其他流动负债 4,274 4,540 4,895 5,262 每股股利 0.08 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,232 6,299 7,250 7,437 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 107.60 65.42 47.07 38.00 其他长期负债 197 197 197 197 PB 2.23 2.71 2.56 2.40 非流动负债合计 197 197 197 197 负债合计 6,429 6,496 7,447 7,634 股本 2,819 2,819 2,819 2,819 少数股东权益 840 1,094 1,453 1,913 股东权益合计 14,266 15,099 16,264 17,721 负债和股东权益合计 20,695 21,595 23,711 25,356 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告