2023年1季度经济金融数据观察：修生养息 拥抱科技 蓄势待发

分析师：邓淑斌 登记编码：S0730518030001 dengsb@ccnew.com0371-65585656 分析师：钮若洋 登记编码：S0730522120002 niury@ccnew.com021-50586356 修生养息拥抱科技蓄势待发 ——2023年1季度经济金融数据观察 证券研究报告-宏观专题发布日期：2023年04月20日 相关报告 《宏观专题：聚焦重点，纵横结合，着力完善政府治理》2023-03-15 《宏观专题：疫情达峰，经济探底》 2022-12-30 《宏观专题：理财净值化前因后果及债市推演》2022-12-21 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 经济：温和复苏，数据之间的“矛盾”不乏争议，反映了经济复苏的基础仍然不牢固，但也反映了三年疫情后的中国经济在修生养息中积蓄动能。为此，进一步修正我们年初对各项主要指标的预测，将2023年的出口增速上调至2.5%（年初预测值2%），全年GDP增速调升至5.3%（年初预测值5%）。 金融：货币总量充裕，信贷结构趋于改善。M2与M1剪刀差仍在走阔，反应存款活化程度依然不高，货币宽松力度尽管大概率较去年四季度边际收敛，但总量仍将为此适度宽裕。CPI与PPI数据双双回落，与近半年以来持续扩张的M2数据形成了一定背离，对此，我们认为充裕的资金可能导致了一定规模的低附加值或低效产能，从而在价格层面上反映出“类通缩”特征。 A股市场：整体回暖，人工智能、TMT板块强势崛起，市场整体估值处于历史相对较低水平。TMT板块在短时间内涨幅较大，交易明显处于拥挤状态，估值的快速拔高可能可能导致该板块的阶段性调整。相对而言，医药、银行等估值较低板块在市场调整中具备防御价值；此外，美国本轮加息周期即将结束，美元指数处于趋势性弱势中。为此，短期建议重点关注创新药、银行、黄金、央企等低估值防御板块，长期则重点关注科技自主与安全发展相关的板块。 风险提示：二季度经济复苏高度可能不及预期；中美关系存在摩擦 内容目录 1.经济运行特征：修生养息中，温和复苏4 1.1.消费：报复性反弹后回暖力度趋缓4 1.2.投资：稳步增长5 1.3.出口：逐月向好，新动能稳中加固6 1.4.价格：CPI与PPI持续下行8 1.5.供应端：工业生产逐步恢复9 1.6.经济景气度：整体保持扩张态势10 1.7.小结12 2.金融运行特征:货币总量充裕，信贷结构趋于改善12 2.1.货币供应总量保持充裕12 2.2.思考：货币扩张与通胀走弱的矛盾13 3.A股市场：结构性行情，中枢上移15 3.1.整体回暖，人工智能、TMT板块强势崛起15 3.2.市场整体估值依然较低16 3.3.投资建议：短期布局低估值，长期拥抱科技股19 图表目录 图1：我国GDP不变价同比增速4 图2：我国消费品零售分项增速4 图3：社零分项对社零增速的拉动额4 图4：近两个月细项商品零售增速5 图5：估算全国居民人均消费率5 图6：我国三大主要固定资产投资累计同比增速5 图7：我国固定资产投资主要分项拉动增速5 图8：我国固定资产投资与民间固定资产投资对比6 图9：我国民间固定资产投资分产业增速6 图10：我国地产企业融资结构6 图11：我国房屋新开工面积增速6 图12：我国房屋竣工面积增速6 图13：我国70大中城商品住宅价格指数增速6 图11：我国按国别出口对总出口拉动率7 图12：我国按国别出口额同比增速8 图13：我国按产品出口对总出口拉动率8 图17：我国CPI同比增速9 图18：我国PPI同比增速9 图19：我国工业增加值增速9 图20：我国原材料库存周期9 图21：我国产成品库存周期10 图22：工业企业利润与工业增加值对比10 图18：我国工业细分行业利润对整体工业利润拉动率10 图24：我国制造业PMI11 图25：制造业PMI生产分项11 图26：制造业PMI需求分项11 图27：制造业PMI变动对比11 图28：不同规模企业3月PMI对比11 图29：非制造业PMI11 图30：我国社融存量与M2增速及二者剪刀差13 图31：我国3月新增人民币贷款结构对比13 图32：票据融资占新增人民币贷款比重13 图33：M2与M1增速及二者剪刀差13 图34：M2同比增速滞后12个月与PPI对比14 图35：M2同比增速滞后12个月与CPI对比14 图35：生猪出栏同比增速与猪肉价格当月同比增速14 图37：2023年市场主要指数走势对比（%）15 图38：2022年-2023年市场主要指数走势对比（%）15 图39：行业涨跌对比（总市值加权平均涨幅，%）16 图40：申万全A市盈率（倍）17 图41：申万300市盈率（倍）17 图42：申万创业板市盈率（倍）18 图43：申万行业市盈率对比（倍）18 表1：2023年中国经济运行主要指标预测值12 表2：2022年底“A股+港股+中概股”中国上市公司总市值前20名(亿人民币)19 表3：2022年底“美股”上市公司总市值前20名(亿美元)20 4月18日上午，国务院新闻办公室举行新闻发布会，期间，国家统计局新闻发言人介绍了 2023年一季度国民经济运行情况：初步核算，一季度国内生产总值284997亿元，按不变价格计算，同比增长4.5%、高于此前的市场预期均值4%左右，反映了经济恢复的良好势头。自此，一季度各类经济金融数据悉数披露，也为我们观察后疫情时代的经济运行特征及可能对A股市场投资主线产生的影响，提供了更为全面的数据支撑。 15 10 5 0 -5 4.50 4 图1：我国GDP不变价同比增速 20(%)GDP不变价同比增速 .50 2023-03 2022-12 2022-09 2022-06 2022-03 2021-12 2021-09 2021-06 2021-03 2020-12 2020-09 2020-06 2020-03 2019-12 2019-09 -10 GDP:不变价:当季同比GDP:不变价:累计同比 资料来源：Wind，中原证券 1.经济运行特征：修生养息中，温和复苏 1.1.消费：报复性反弹后回暖力度趋缓 1—3月份，社会消费品零售总额同比增长5.8%（前值3.5%），其中：3月份社会消费品零售总额同比大幅抬升至10.6%、而环比则有小幅下滑，同比大幅抬升与去年同期基数较低有较大关系。结构上，社零增长回到了传统的“汽车+石油制品”结构，中医药消费的拉动表现依然不错，或存在趋势性因素。值得关注的是，根据一季度全国居民人均可支配收入与人均消费支出计算，我国一季度居民部门人均消费率为62%，剔除季节性因素后已连续三个季度下滑，显示居民部门的消费意愿仍然相对审慎。 图2：我国消费品零售分项增速图3：社零分项对社零增速的拉动额 15 10 5 0 -5 -10 -15 社零增长情况 （%） （%） 汽车类汽车类汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 汽车类 612 10 58 6 4 4 2 3 0 -2 2 -4 -6 -8 1-10 -12 0-14 -16 2023-03 -1 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 2021-11 社会消费品零售总额:当月同比 社会消费品零售总额:环比:季调(右) 粮油、食品类饮料类烟酒类 服装鞋帽针纺织品类化妆品类金银珠宝类 日用品类体育、娱乐用品类书报杂志类 像器材类中西药品类文化办公用品类 家具类通讯器材类石油及制品类 建筑及装潢材料类汽车类其他类 限额以上企业商品零售总额:当月同比 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图4：近两个月细项商品零售增速图5：估算全国居民人均消费率 （%） 近两个月细项商品零售增速与增幅 40 30 20 10 0 -10 烟 家用电文化办公家具类 石油及制品类建筑及装潢材料粮油、食品类中西药品类 饮料类 -20 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 72% 70% 68% 66% 64% 62% 全国居民人均消费率 季调后数据（右） 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 1.2.投资：稳步增长 1—3月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%、较前值下降0.4个百分点，其中：民间固定资产投资同比增长0.6%（较前值下降0.2个百分点，增速呈现放缓态势）、国有控股固定资产投资同比增长10.0%，在这一定程度上反映了政府投资拉动民间投资的效应仍需时间验证。结构上第三产业的民间投资受损最为明显，或主要与2022年以来地产市场不景气，地产民企投融资能力受损有关。 拉动分项来看，基建与制造业保持了较为稳定的增长，同比增幅分别为8.8%、7.0%，其中的高技术产业投资增长16.0%、维持较快增速；房地产开发投资依然偏弱，3月累计同比-5.8%，较前值出现了一定程度小幅回落。针对房地产开发的进一步分析显示：（1）企业的融资能力改善比较明显，除自筹资金增长延续低位震荡外，国内贷款与其他资金（主要为预售资金）均有显著回升，地产企业融资政策松绑初见成效；（2）地产销售层面，一线城市商品住宅价格增速基本企稳，二三线城市商品住宅价格增速开始回暖。因此，我们认为，全年视角下，地产需求趋稳对投资的拉动或存在一定滞后，伴随销售层面房价逐步回暖，地产投资额有望进一步改善，为投资增长带来新增量。 图6：我国三大主要固定资产投资累计同比增速图7：我国固定资产投资主要分项拉动增速 2514 （%）三大固定资产投资增速 （%）三大固定资产投资拉动 2012 1510 108 56 04 -52 -100 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 -15-2 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 -4 制造业投资:累计同比 房地产开发投资:累计同比基建投资:累计同比 固定资产投资完成额:累计同比 基建投资拉动:累计同比房地产开发投资拉动:累计同比 制造业投资拉动:累计同比固定资产投资完成额:累计同比 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图8：我国固定资产投资与民间固定资产投资对比图9：我国民间固定资产投资分产业增速 （%） （%） 4080 3560 30 2540 2020 15 100 5 中国:固定资产投资完成额:累计同比 0-20 中国:民间固定资产投资完成额:累计同比 中国:民间固定资产投资完成额:第一产业:累计同比中国:民间固定资产投资完成额:第二产业:累计同比中国:民间固定资产投资完成额:第三产业:累计同比 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图10：我国地产企业融资结构图11：我国房屋新开工面积增速 (%) 20 10 0 -10 -20 -30 -40 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 国内贷款:累计同比自筹资金:累计同比其他资金:累计同比 房屋新开工面积:累计同比 房地产开发投资完成额:累计同比 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图12：我国房屋竣工面积增速图13：我国70大中城商品住宅价格指数增速 5