宏观经济研究周报：信贷回暖但物价低迷，疏通宽信用传导机制是重点

证券研究报告 5 宏观定期策略 信贷回暖但物价低迷，疏通宽信用传导机制是重点 ） 宏观经济研究周报（04.17-04.23 2023年04月17日 投资要点 上证指数-沪深300走势图 上证指数沪深300 14% 4% -6% -16% 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 % 1M 3M 12M 上证指数 4.92 4.90 5.43 沪深300 5.34 0.28 -0.94 黄红卫分析师 执业证书编号:S0530519010001 huanghongwei@hnchasing.com 王与碧分析师 执业证书编号:S0530522120001 wangyubi@hnchasing.com 相关报告 1财信宏观策略&市场资金跟踪周报 （4.17-4.21）：中国仍处复苏阶段，最宜配置权益资产2023-04-16 22023年第二季度市场策略报告：继续做多A 股，关注滞涨赛道2023-04-13 3宏观经济研究周报（04.03-04.09）：国内稳增长举措将加力提效，美联储政策或将转向 2023-04-12 本周观点：央行数据显示，3月末M2余额同比增长12.7%，增速比 上月末低0.2个百分点，比上年同期高3个百分点；一季度，人民币 贷款增加10.6万亿元，同比多增2.27万亿元；一季度人民币存款增 加15.39万亿元，同比多增4.54万亿元。总体来看，今年一季度的流动性和信贷规模在持续改善，但新增存款规模仍然明显大于新增贷款，再加上CPI环比连续2个月下降、PPI同比连续6个月下降，表明有效需求的扩张仍然面临一定阻力，投放到社会的货币大部分又回流到了银行。导致物价在流动性充裕的同时持续回落的原因主要有两点：一是由于自去年以来持续的外需走弱拖累我国出口，导致我国产能过剩，压低了物价水平；二是国内市场信心尚未完全恢复，支出动力仍然不足。需要看到的是，物价的上升有一个传导的过程，尽管短期内我国CPI仍呈下降趋势，但央行近期通过降准与MLF等操作大力度投放货币，3月份我国出口超预期复苏也缓解了我国产能过剩的问题，从长期来看这将引导物价上行。另一方面，上周召开的央行货币政策委员会2023年第一季度例会有三点值得关注：一是与去年第四季度会议通稿相比，本次会议对于经济形势的判断由“三重压力”转变为“呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固”；二是本次会议增加了“促进政府投资带动民间投资”、“加快完善住房租赁金融政策体系”等表述；三是对于货币政策的定调基本不变，继续强调稳健的货币政策精准有力，保持连续性、稳定性、可持续性，科学管理市场预期，切实服务实体经济。央行在本次会议中对我国经济形势的判断释放出了两点重要信号，一是我国经济尚未完全回归正轨，后续将重点加大对民营经济和房地产市场的支持力度；二是宽货币的传导效应尚未充分显现，宽松的政策环境将在年内继续保持。考虑到我国当前物价水平整体偏低以及美联储加息周期进入尾声，我国经济的内外平衡压力有所减缓，货币政策的传导机制将加快疏通。在此背景下，优质的人民币资产类和资源类的行业以及金融行业或将持续受益。 国内热点：一、央行货币政策委员会召开例会分析国内外经济金融形势。二、3月CPI环比下降，PPI环比持平。三、一季度我国货物贸 易进出口同比增长4.8%。四、国常会研究优化调整稳就业政策措施等。 国际热点：一、3月美国CPI同比上涨5%。二、IMF官员表示欧洲经济面临“三重挑战”。三、美国3月零售销售跌幅超预期。 上周高频数据跟踪：上周国内主要股指普遍回调，上证指数上涨 0.32%，收报3338.15点，沪深300指数下跌0.76%，收报4092.00点，创业板指下跌0.77%，收报2428.09点。 风险提示：全球经济衰退风险加剧；俄乌冲突持续升温。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1本周观点3 2上周国内宏观消息梳理4 2.1央行货币政策委员会召开2023年第一季度例会4 2.22023年3月份CPI环比下降，PPI环比持平4 2.3一季度我国货物贸易进出口总值9.89万亿元人民币，同比增长4.8%5 2.4国常会研究优化调整稳就业政策措施等6 3上周海外宏观消息梳理6 3.13月美国CPI环比上涨0.1%，同比上涨5%6 3.2IMF官员：欧洲经济面临“三重挑战”6 3.3美国3月零售销售跌幅超预期7 4上周市场高频数据跟踪8 5上周经济高频数据跟踪9 6风险提示12 图表目录 图1：中证500指数（点）8 图2：中证1000指数（点）8 图3：创业板指数（点）8 图4：恒生指数、恒生中国企业指数（点）8 图5：道琼斯工业平均指数（点）9 图6：标准普尔500指数（点）9 图7：30城商品房周成交面积（万平方米）9 图8：100大中城市：周成交土地情况9 图9：浮法平板玻璃价格10 图10：水泥价格指数10 图11：螺纹钢价格（元/吨）10 图12：45港铁矿石库存情况(万吨）10 图13：焦炭、煤炭、冶焦煤库存（万吨）11 图14：焦炭、煤炭、冶焦煤价格情况（元/吨）11 图15：波罗的海运费指数11 图16：国内航运指数11 图17：原油价格（美元/桶）12 图18：全美商业原油库存情况12 图19：10Y美债收益率（%）12 图20：美元指数与黄金价格（右轴）12 1本周观点 我国信贷与出口均明显回暖，美国物价水平与零售销售回落支撑紧缩周期结束预期。央行数据显示，3月末M2余额同比增长12.7%，增速比上月末低0.2个百分点，比上年 同期高3个百分点；一季度，人民币贷款增加10.6万亿元，同比多增2.27万亿元，住户 贷款增加1.71万亿元；一季度人民币存款增加15.39万亿元，同比多增4.54万亿元，住 户存款增加9.9万亿元。总体来看，今年一季度的流动性和信贷规模在持续改善，但新增存款规模仍然明显多于新增贷款，再加上CPI环比连续2个月下降、PPI同比连续6个月下降，表明有效需求的扩张仍然面临一定阻力，投放到社会的货币大部分又回流到了银行。导致我国物价在流动性充裕的同时持续回落的原因主要有两点：一是由于自去年以来持续的外需走弱拖累我国出口，积压的商品转而冲击国内市场，压低了物价水平；二是国内市场信心尚未完全恢复，支出动力仍然不足，一季度新增贷款与存款的结构性特征也反映了这一点。需要看到的是，物价的上升有一个传导的过程，尽管短期内我国CPI仍呈下降趋势，但央行近期通过降准与MLF等操作加大了货币的投放力度，3月份我国出口超预期复苏也将缓解我国产能过剩的问题，从长期来看这将引导物价上行。另一方面，央行货币政策委员会2023年第一季度例会上周在北京召开。本次会议有三点值得关注：一是与去年第四季度会议通稿相比，本次会议对于经济形势的判断由“三重压力”转变为“呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固”；二是本次会议增加了“促进政府投资带动民间投资”、“加快完善住房租赁金融政策体系”等表述；三是对于货币政策的定调基本不变，继续强调稳健的货币政策精准有力，保持连续性、稳定性、可持续性，科学管理市场预期，切实服务实体经济。央行在本次会议中对我国经济形势的判断释放出了两点重要信号，一是我国经济尚未完全回归正轨，后续将重点加大对民营经济和房地产市场的支持力度；二是宽货币对宽信用的传导效应尚未充分显现，货币政策将继续保持宽松。考虑到我国当前物价水平整体偏低以及美联储加息周期进入尾声，我国的内外平衡压力有所缓解，货币政策的传导机制将加快疏通。在此背景下，优质的人民币资产类和资源类的行业以及金融行业或将持续受益。 海外方面，继美国CPI同比增幅超预期回落至5%后，美国PPI数据也低于预期，环比下降0.5%，同比上涨仅2.7%，这是自新冠疫情大流行以来的最大跌幅。剔除食品和能源外，美国核心PPI环比下降0.1%，同比增长3.4%。以上数据反映，美国服务业通胀有所放缓，预示着未来核心CPI通胀将走弱。此外，上周美国首次申请失业救济人数增至 23.9万人，略高于预期；随着劳动力市场的冷却，这个数字可能将继续走高。另一方面，美国3月零售销售同比增幅下滑至2.94%，环比下降达1%，远低于市场预期，这表明美国消费需求已明显降温。值得注意的是，从细分项来看，由于餐饮业和电子商务的销售仍然强劲，剔除汽油和汽车后的零售销售增速并未明显放缓，环比减少0.3%，高于市场预期的-0.5%，表明部分服务业消费仍有较强的韧性。总体来看，美国的CPI、PPI以及零售数据均进一步支撑了美联储紧缩周期即将结束的预期，但美国的核心通胀仍然具有较强粘性，美联储年内降息的可能性较小，预计高利率环境仍将持续较长时间。 2上周国内宏观消息梳理 2.1央行货币政策委员会召开2023年第一季度例会 事件：中国人民银行货币政策委员会2023年第一季度（总第100次）例会在北京召开，会议分析了国内外经济金融形势。会议指出，当前国际经济增长放缓，通胀仍处高位，地缘政治冲突持续，发达国家央行政策紧缩效应显现，国际金融市场波动加剧。国 内经济呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固。要精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，全力做好稳增长、稳就业、稳物价工作，着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持。进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。用好政策性开发性金融工具，重点发力支持和带动基础设施建设，促进政府投资带动民间投资。在国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件下，保持物价水平基本稳定。结构性货币政策工具要坚持“聚焦重点、合理适度、有进有退”，延续实施碳减排支持工具等三项货币政策工具，继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，综合施策支持区域协调发展。深化金融供给侧结构性改革，引导大银行服务重心下沉，推动中小银行聚焦主责主业，支持银行补充资本，共同维护金融市场的稳定发展。完善市场化利率形成和传导机制，优化央行政策利率体系，发挥存款利率市场化调整机制重要作用，发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降。深化汇率市场化改革，增强人民币汇率弹性，引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念，优化预期管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。构建金融有效支持实体经济的体制机制，完善金融支持科技创新体系，引导金融机构增加制造业中长期贷款，支持加快建设现代化产业体系，努力做到金融对民营企业的支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应。以促进实现碳达峰、碳中和为目标完善绿色金融体系。优化大宗消费品和社会服务领域消费金融服务，继续加大对企业稳岗扩岗和重点群体创业就业的金融支持力度。有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，因城施策支持刚性和改善性住房需求，加快完善住房租赁金融政策体系，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。引导平台企业金融业务规范健康发展，提升平台企业金融活动常态化监管水平。推进金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力。 来源：人民银行 2.22023年3月份CPI环比下降，PPI环比持平 事件：3月份，生产生活持续恢复，消费市场供应充足，居民消费价格环比下降，同比上涨。从环比看，CPI下降0.3%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，食品价格下降1.4%，降幅比上月收窄0.6个百分点，影响CPI下降约0.27个百分点。非食品中，出 行需求持续恢复，宾馆住宿和飞机票价格分别上涨3.5%和2.9%；春装换季上新，服装价格上涨0.5%；车企降价促销，燃油小汽车价格下降1.9%。从同比看，CPI上涨0.7%，涨幅比上月回落0.3个百分点。其中，食品价格上涨2.4%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约0.43个百分点。非食品