地方政府专项债一季度回顾与下阶段展望：发行规模再创新高助力稳增长 付息压力加大需关注债务资产转化效率

地 隐 专题研究 2023年一季报 地方政府债与城投行业研究 方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 发行规模再创新高助力稳增长 作者： 中诚信国际研究院 袁海霞010-66428877-261 付息压力加大需关注债务资产转化效率 ——地方政府专项债一季度回顾与下阶段展望 报告要点 hxyuan@ccxi.com.cn 汪苑晖010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 闫彦明010-66428877-266 ymyan01@ccxi.com.cn 后续展望：年内有超3万亿待发，投资撬动效率仍待提升 发行规模预测：年内超3万亿待发，二、三季度或为发行高峰 新增专项债：年内约2.7万亿待发行，发行窗口或较去年推迟 再融资专项债：年内尚有超万亿待发，二季度发行力度将加大，关注隐债置换、地方债到期高峰下借新还旧压力 撬动效应预测：理论上可撬动基建投资近6万亿，撬动能力仍待提升 今年以来专项债作资本金比例小幅回落，撬动杠杆也有所下降， 地方债城投债净融资额一降一升，谨慎关注化债重组相关投资机会——2023年2月地方政府与城投行业运行分析，2023-03-21 【“两会”点评】三问2023年地方政府债券，2023-03-08 【2022年财政数据点评及2023年展望】2022疫情扰动欠收少支，2023前置发力但仍受限，2023-02-08 【地方债与城投行业2022年回顾及2023年展望之政策篇】稳增长下地方债扩容创新，城投行业监管仍有保有压，2022-01-30 【地方政府专项债2022年回顾与2023年展望】稳增长加码专项债持续扩容，积极财政加力提效需用好用足，2023-01-13 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 专项债投资撬动能力仍待提升 若专项债用作资本金比例小幅上升至10%，理论上或可拉动基建投资近6万亿，但实际撬动效应仍受领域投向、配套融资情况、项目建设进度等多因素限制，真实效果往往小于理论估算水平 建议：增加使用时效、加大投资撬动、完善偿债保障 新增专项债限额维持高位，可适度增加使用时效弹性，避免各地安排使用压力过大导致项目储备不佳、资金用途调整常态化，并提高资金使用效率、提升政府投资绩效 提升专项债作项目资本金比例，引导金融机构加大配套融资支持，充分发挥政府投资撬动能力 专项债延续大幅扩容、隐性债务显性化持续推进，地方债尤其是专项债付息已成为新形势下的刚性支出，需持续完善偿债保障机制，防范兑付风险 一季度发行特点：节奏前置规模再创新高，加大社会民生支持力度 专项债发行概况：节奏继续前置，规模再创新高 新增限额提前下达且保持较高水平的背景下，发行节奏继续前置，规模达1.52万亿、再创新高 发行期限进一步延长，以20年期为主、占比24.34%，10年及以上期限合计占比超八成 发行成本同比小幅下降、季度内波动上升，且市场化水平持续提升 专项债发行结构：新增债占比超六成，民生领域支持力度加大 新增专项债占比超六成，完成限额进度均创历史新高，再融资专项债发行规模小幅下降，均用于偿还到期债券 除西藏外其余省份均发行专项债，山东、广东新增专项债发行较多，辽宁、内蒙古、贵州再融资专项债占比较高 募投领域继续聚焦稳投资、扩内需、补短板板块，“两新一重”占比约四成，民生服务领域的支持力度进一步加强，占比抬升至第二位，中小银行专项债加速发行 www.ccxi.com.cn 专项债用作资本金比例略有回落，超八成投向交通基础设施领域 一季度，伴随疫情防控政策优化调整，国内经济持续修复，但经济修复基础仍不牢固。作为稳增长的重要抓手，积极财政“加力提效”的要求下，2023年《政府工作报告》安排了 3.8万亿元的新增专项债务限额。一季度，专项债发行节奏延续前置且规模再创历史新高，募投领域持续聚焦“两新一重”板块并不断加大对社会民生领域的支持力度。后续看，年内预计仍有近6万亿地方债待发行，其中专项债超3万亿，考虑到各地安排使用的压力仍较大且经济处于温和复苏进程中，可适度增加专项债发行使用的时效弹性，避免短时间内快速“上马”导致项目储备不佳、资金用途调整常态化的风险；与此同时，《政府工作报告》强调“政府投资和政策激励要有效带动全社会投资”，为切实提升政府投资绩效，可进一步提升专项债用作项目资本金比例，并继续引导金融机构加大配套融资支持力度；此外，在专项债延续大幅扩容、隐性债务显性化持续推进的背景下，地方债尤其是专项债付息已成为新形势下的刚性支出，需不断完善偿债保障机制，防范兑付风险。 一、专项债发行概况：节奏继续前置，规模再创新高 一季度，新增限额提前下达且保持较高水平的背景下，地方债发行规模创历史新高，发行节奏继续前置；整体发行期限进一步延长，10年及以上期限专项债占比超八成；发行利率同比下降，且市场化程度持续提升。 （一）新增限额维持高位，发行节奏继续前置、规模再创新高 去年四季度，财政部顶格下达了2.46万亿的2023年新增专项债提前批额度，下达时间为历年最早、规模为历史最高；2023年“两会”安排了4.52万亿的新增地方债限额，其中专项债新增限额为3.8万亿元，较去年下达限额增加0.15万亿，虽低于去年全年实际使用额度1，但整体看仍保持了一定强度。新增限额提前下达且保持较高水平的背景下，一季度共发行地方债2.11万亿元，发行规模再创历史新高，同比增长15.62%，地方债存量规模已超36万亿 元；从债券类型看，一般债发行5915.42亿元、同比增长63.12%，专项债发行1.52万亿元、同比增长3.84%，发行节奏继续前置。 1考虑盘活此前结存的5029亿元地方专项债务额度后，2022年实际使用专项债额度达4.15万亿。 16000（亿元） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 （万亿元） 3.8 4% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2021年2022年2023年 新增专项债务限额 增速 图3：2021-2023年一般债与专项债月度发行规模比较 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图2：2015-2023年新增专项债务限额变化趋势 图1：2021-2023年专项债月度发行走势 25000 20000 15000 10000 5000 2021 0 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 1.8 （亿元） 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2023 2023 2023 2022 年 年 年 年 年 年 0.0 3 2 1 12 2022 11 2022 10 2022 9 2022 8 2022 7 2022 6 2022 5 2022 4 2022 3 2022 2 2022 1 2021 12 2021 11 2021 10 2021 9 2021 8 2021 7 2021 6 2021 5 2021 4 2021 3 2021 2 1 年月 年月 年月 月 月 月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 月 月 月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 一般债专项债一般债/专项债（右轴） 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 （二）发行期限持续延长，以20年期为主、10年及以上期限合计占比超八成 一季度，由于期限相对较长的新增专项债发行较多，地方债加权平均发行期限同比延长 0.43年至15.06年，发行长期化趋势延续。其中，一般债加权平均发行期限8.40年、同比缩短0.31年，专项债加权平均发行期限17.66年、同比延长1.55年。从专项债期限结构占比看，以20年期为主、占比回升1.40个百分点至24.34%，次之为15年期、占比回升1.93个百分点至23.72%，10年及以上期限合计占比较上年同期进一步上升超5个百分点至85.29%。 图4：2022Q1、2023Q1各期限专项债发行规模占比 0.00% 30年 23.22% 0.073年 2.00% 5年 3.84%7年 8.80% 10年 14.01% 20年 24.34% 15年 23.72% 2年2022Q11年2年2023Q11年 0.41% 30年 18.09% 20年 22.94% 0.13%3年 2.92% 5年 7.20%7年 9.37% 10年 17.15% 15年 21.80% 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 （三）发行成本同比下降、季度内波动上升，市场化水平持续提升 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 （%） 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%） （BP） 15 10 5 0 -5 -10 -15 3年5年7年10年15年20年30年 地方债整体 一般债 专项债 2022Q1 2023Q1 变化幅度（右轴） 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图6：2022Q1、2023Q1各期限专项债发行利率比较 图5：2021年来地方债月度发行利率走势 一季度地方债加权平均发行利率3.09%、同比微降1.97bp，其中一般债2.95%、同比上升4.65bp，专项债3.15%、同比下降1.56bp；地方债加权平均发行利差10.75bp、同比收窄6.50bp，其中一般债11.26bp、同比收窄6.38bp，专项债10.55bp、同比收窄10.55bp。但分月度看，受利率中枢波动上行影响，今年以来地方债发行利率整体呈波动上升趋势。此外，31省继续突破25bp的地方债上浮利差隐形限制，各省地方债发行利差2处于9.73bp~15.31bp之间，除内蒙古、海南、新疆外，其余省份均位于15bp以内，并且各地利差差异较为明显，西部地区整体较高、中部及东部地区整体较低，合理反映了区域经济财政实力和债务风险水平。 2023 3 2023 1 2022 11 2022 9 2022 7 2022 5 2022 3 2022 1 2021 11 2021 9 2021 7 2021 5 2021 3 2021 1 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 年月 2发行利差指与招投标前5日同期限国债收益率均值的加权平均利差。 图7：2023Q1各省地方债发行利率与利差 3.3 3.2 3.1 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 （%）（BP）16 15 14 13 12 11 10 9 河南 福建江苏陕西河北湖北四川广东北京吉林江西青海浙江上海天津山东湖南辽宁安徽山西宁夏云南黑龙江广西重庆甘肃贵州新疆海南内蒙古 8 加权平均发行利差加权平均发行利率 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 二、专项债发行结构：新增债占比超六成，民生领域支持力度加大 一季度，稳增长压力下专项债发行仍以新增为主，新增专项债占比超六成、且发行规模及完成限额进度均创历史新高，再融资专项债发行规模小幅下降，均用于偿还到期债券。从投向看，专项债继续重点投向“两新一重”领域，并加大对民生服务领域的支持力度，持续发挥补短板、惠民生重要作用。此外，专项债用作项目资本金的比例小幅回落，对社会资本及基建投资的撬动仍待提升。 （一）新增专项债占比超六成，再融资专项债均用于偿还到期债券 一季度新增专项债共发行1.36万亿元，同比增长4.53%，完成提前下达限额（