金融衍生品策略日报：股市偏重价值，债市中性偏空

中信期货研究|金融衍生品策略日报 2023-04-19 股市偏重价值，债市中性偏空 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 报告要点 一季度经济数据公布，股市偏价值风格，债市消化消费和地产数据偏弱。 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指 117中信期货商品指数 115 113 111 109 107 105 摘要： 3月经济数据公布，股债关注点出现分化。消费和投资总体增速均超市场预期，结合3月强出口，似乎在印证经济强势恢复。股市中短期利好价值股，因经济复苏趋势确定，但斜率偏缓，TMT回调后，缺少明确主题，价值炒作可作为主线布局。但债市对数据反映中性，利率继续下行，关注耐用品消费、制造业产能利用率、地产数据、失业率等结构性指标偏弱。除非央行降息，不然建议交易头寸适当偏空。 风险点：1）年报、一季报业绩暴雷，2）疫情反复；3）通胀超预期 103 2 金融衍生品团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 张菁 021-60812987 从业资格号F3022617 投资咨询号Z0013604 康遵禹 010-58135949 从业资格号F03090802 投资咨询号Z0016853 程小庆 021-60819969 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 品种观点展望 股指期货 股指期权 国债期货 观点：强势数据强化价值风格 （1）IF、IH、IC、IM当月合约基差收于-0.63点、0.95点、-10.85点、-16.87点，较上一交易日变化-4.84点、-2.88点、-6.01点、-13.70点； （2）IF、IH、IC、IM当月与次月合约价差收于-8.2点、-7.8点、15.2点、 21.2点，较上一交易日变化-1.6点、-1.6点、-1.6点、1.2点； （3）IF、IH、IC、IM总持仓环比变化-5806手、-2887手、-1224手、3672手； （4）沪股通净流入25.46亿元，深股通净流出2.82亿元； 逻辑：昨日科创50一度深跌，资金继续在家电、银行、煤炭轮转，宽基指数仍是红利、上证50最强，同时量能略有下行趋势。盘中，统计局披露经 济数据，无论是消费还是投资均超市场预期，结合3月强出口，似乎在印证震荡经济强势恢复，短期利好价值股。但看商品及国债，市场并没有对数据作 出过度反映，尤其债市利率继续下行。之所以债市仍在计价弱预期，猜测与4月高频数据不及预期，市场担心4月宏观数据回落有关，同时目前市场对于信贷资金空转也有讨论，我们认为经济复苏趋势确定，但斜率偏缓，但在TMT回调之后，市场缺少明确主线布局，此时尚可的数据将提供市场指引，因此短期价值炒作预期仍未结束。而后续空间，一是需要看4月政治局会议指引，看是否有超预期政策出台，二是看一季报落地情况，价值股EPS修复是否超预期，两者决定中期空间及风格。 操作建议：持有红利指数风险点：1）财报暴雷 观点：复苏窗口，存在结构性机会 逻辑：昨日标的窄幅震荡，上证50指数和沪深300指数收涨，涨幅分别为0.42%，创业板ETF领跌，下跌0.42%。期权市场成交规模温和下调，但仍高于上周日均水平。标的波动率窄幅震荡，期权端隐含波动率多数走低，预计周内标的上涨会带来弱修复机会。近期50相关期权品种可能会有短暂调整：1）上证50ETF期权偏度指数连续三个交易日冲高，处在历史90%分位数以上；2）上证50ETF当月虚一档认沽期权的持仓量显著高于虚一档认购；3） 震荡 HO成交额PCR/成交量PCR持续两日在0.65；反映期权市场阶段性看空上证 50。同时MO成交额PCR/成交量PCR近两周波动中枢均在1以下，仍有调整风险。随着一季报的全面发布，以及三月各项超预期经济数据提振，我们认为其余品种仍有积极的想象空间，因此除上证50相关品种、MO外，可考虑牛市价差策略。MO和HO可布局熊市价差。同时可考虑IO和MO的跨品种套利。操作建议：牛市价差策略、熊市价差、跨品种套利 风险因子：1）年报、一季报业绩暴雷观点：债市定价充分反映基本面 （1）成交持仓：T、TF、TS当季成交量分别为787、591、269手，1日变震荡 动-422、-235、-194手，持仓量分别为5378、1844、3286手，1日变动-50、 134、59手； （2）跨期价差：T、TF、TS当季-次季价差分别为0.450、0.385、0.205 元，1日变动0.045、-0.010、0.010元； （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T次季价差分别为102.730、100.775、304.280元，1日变动0.060、-0.030、0元； （4）基差：T、TF、TS当季基差分别为0.324元、0.157元、0.016元，1日变动-0.061元、-0.078元、-0.016元。 （5）央行昨日开展380亿OMO，当日有50亿OMO到期。 逻辑：昨日，国债期货全面收涨，截至收盘，T、TF、TS主力合约分别涨0.11%、0.08%和跌0.02%。昨日，央行开展380亿OMO，当日有50亿OMO到期。昨日资金偏紧，FR007上升5bp至2.25%，但资金预期偏松，1Yrrepo回落至2.3850%，现券全面收涨。债券市场完全反馈一季度基本面数据：一则社零超预期，但可选消费中的大件耐用品消费依旧偏弱；二则投资增速下滑，基建投资是主要支撑，制造业产能利用率下滑且投资增速走低；三则地产的销售、投资、新开工增速均在回落；四则16–24岁失业率仍在抬升；五则制造业生产中相对旺盛主要是和出口相关的装备制造业，和居民消费相关的消费品制造业生产偏弱。我们在昨日报告中提出，在目前的点位下，能够驱动牛市行情的只有央行降息，但从信贷需求、出口环境、央行中介目标、近期央行表态来看，尚未由足够证据指向降息操作，唯一的不确定性来自企业的出口状况和盈利压力。建议交易头寸适当偏空，空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差收敛需保持谨慎。适当关注曲线做陡。 操作建议：趋势策略：交易性需求适当偏空。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：基差收敛需保持谨慎。曲线策略：适当关注曲线做陡。 风险因子：1）经济继续下滑；2)疫情反复；3）通胀超预期 二、经济日历 图表1：当周经济日历 时间 区域 指标 前值 预测值 公布值 2023/04/1810:00 中国 中国第一季度GDP年率-单季度(%) 2.9 4 4.5 2023/04/1810:00 中国 中国3月规模以上工业增加值年率(%) 2.4 4 3.9 2023/04/1810:00 中国 中国3月社会消费品零售总额年率(%) 3.5 7.4 5.8 2023/04/1810:00 中国 中国3月城镇固定资产投资年率-YTD(%) 5.5 5.7 5.1 2023/04/2009:15 中国 中国4月一年期贷款市场报价利率(%) 3.65 3.65 2023/04/2009:15 中国 中国4月五年期贷款市场报价利率(%) 4.3 4.3 2023/04/2020:30 美国 美国截至4月15日当周初请失业金人数(万) 23.9 24 2023/04/2121:45 美国 美国4月Markit制造业PMI初值 49.2 49 资料来源：Wind中信期货研究所 三、重要信息资讯跟踪 1.宏观：一季度国内生产总值284997亿元，按不变价格计算，同比增长4.5%（预期增长4%），环比增长2.2%。分产业看，第一产业增加值11575亿元，同比增长3.7%；第二产业增加值107947亿元，增长3.3%；第三产业增加值165475亿元，增长5.4%。 中国一季度固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%，预期5.3%，1-2月增速为5.5%。其中，民间固定资产投资同比增长0.6%。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）下降0.25%。 中国3月规模以上工业增加值同比增长3.9%，预期4.2%，1-2月增速为2.4%。一季度，中国规模以上工业增加值同比增长3.0%。 中国3月社会消费品零售同比增长10.6%，预期7.2%，1-2月增速为3.5%。其中，除汽车以外消费品零售增长10.5%。一季度社会消费品零售总额114922亿元，同比增长5.8%。 中国一季度居民人均可支配收入10870元，比上年名义增长5.1%，扣除价格因素，实际增长3.8%。一季度，全国居民人均工资性收入6163元，增长5.0%，占可支配收入比重为56.7%。 一季度，全国城镇调查失业率平均值为5.5%，比上年四季度下降0.1个百分点。 3月份，全国城镇调查失业率为5.3%，比上月下降0.3个百分点。 2.财政：一季度全国一般公共预算收入62341亿元，同比增长0.5%。其中，中央一般公共预算收入27603亿元，下降4.7%；地方一般公共预算本级收入34738亿元，增长5%。全国税收收入51707亿元，同比下降1.4%；非税收入10634亿元，增长10.9%。支出方面，一季度全国一般公共预算支出67915亿元，同比增长6.8%。 四、衍生品市场监测 （一）流动性观察 图表2：Shibor利率图表3：公开市场操作 s 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 Shibor利率水平 隔夜 1W 2W 1M 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 投放量到期量 2022/06/272022/08/272022/10/272022/12/272023/02/27 2021/12/252022/04/252022/08/252022/12/25 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）股指期货数据 图表4：股指期货价差日度监测 一级指标 二级指标 最新值 1日变化 5日变化 基差 IF IF当月 -0.63 -4.85 -2.68 IC IC当月 -10.85 -6.01 -5.98 IH IH当月 0.95 -2.88 -1.01 IM IM当月 -16.87 -13.70 -5.13 跨期价差 IF IF01-IF00 8.20 1.60 3.80 IF02-IF01 -9.60 -0.40 0.20 IF03-IF02 -39.60 1.60 -7.60 IC IC01-IC00 -15.20 1.60 -1.40 IC02-IC01 -32.60 -0.20 4.80 IC03-IC02 -80.00 1.20 -5.20 IH IH01-IH00 7.80 1.60 1.00 IH02-IH01 -6.40 2.00 0.40 IH03-IH02 -32.40 -1.80 -5.00 IM IM01-IM00 -21.20 -1.20 0.40 IM02-IM01 -34.00 0.40 4.40 IM03-IM02 -87.00 3.20 -4.80 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国内现货市场图表6：指数PE对比 2019/12/31基期涨跌幅对比 指数PE对比 60% 沪深300上证指数创业板指数 中小板综指上证50中证500中证1000 创业板指数中小板综指三板做市 三板成指中证500沪深300-右 70上证指数-右上证50-右中证1000-右35 40% 20% 0% -20% 6030 5025 4020 3015 2010 105 -40%00 2022/08/122022/11/122023/02/122022/04/062022/08/062022/12/062023/04/06 资料来源：Wi