技术实力领先，企业应用扩张，数字经济推动公司持续发展

公司研究/公司快报 2023年4月19日 技术实力领先，企业应用扩张，数字经济推动公司持续发展 增持-A(首次) 曙光数创（872808.BJ） 市场数据：2023年4月18日 收盘价（元）： 54.50 年内最高/最低（元）： 61.76/26.73 流通A股/总股本（亿）： 0.26/0.80 流通A股市值（亿）： 14.04 总市值（亿）： 43.39 基础数据：2022年12月31日 基本每股收益： 1.64 摊薄每股收益： 1.64 每股净资产(元)： 7.34 净资产收益率： 19.99 资料来源：最闻 公司近一年市场表现 分析师：盖斌赫 执业登记编码：S0760522050003邮箱：gaibinhe@sxzq.com 赵晨希 执业登记编码：S0760521090001邮箱：zhaochenxi@sxzq.com 事件描述 2022年公司分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 5.18/1.17/1.05亿元，YoY27.01%/24.72%/19.38%。Q4分别实现营业收入 /归母净利润/扣非归母净利润3.59/1.06/1.01亿元。事件点评 浸没相变液冷和模块化数据中心产品带动营收增长，毛利率小幅下降。分业务来看，近两年公司全浸式液冷系统营收占比在80%以上，2022年公司浸没相变液冷营收和毛利率均有增长，实现营收4.29亿元，YoY28.91%，毛利率为43.41%，提升0.50个百分点；模块化数据中心产品增速实现营收0.33亿元，YoY33%，营收占比近两年维持在6%左右，毛利率为13.82%，下降5.24个百分点；配套产品加速增长，实现营收0.17亿元，YoY64.15%，毛利率17.77%，提升9.86个百分点；冷板液冷则增速较缓，毛利率为30.12%，下降5.08个百分点。 东西南三面扩张，东部毛利率提升，企业订单格局向好。从区域来看，2022年公司东部、西部、南部分别实现营收1.29/3.19/0.10亿元，YoY122.33%/195.03%/118.70%，其中东部毛利率为42.86%，提升9个百分点，而西部和南部毛利率分别为42.24%/18.74%，分别下降3.66/9.91个百分点。从客户类型来看，2022年企业客户营收增速明显但毛利小幅下降，实现营收3.64亿元，YoY58.94%，毛利率为39.83%，下降1.12个百分点；政府客户则营收小幅下降但毛利率小幅上升，2022年实现营收1.25亿元，YoY-4.25%，毛利率为44.89%，提升0.70个百分点；公用事业营收减少41.30%，毛利率下降9.67个百分点。 技术实力领先，数字经济推动公司持续发展。自2022年以来，全国10个数据中心集群中，计划新开工项目数据中心规模达54万标准机架，带动各方面投资超过1900亿元；此外，在全球数据激增和“双碳”战略的大背景下，“东数西算”工程对数据中心建设标准更为严格。公司围绕绿色、节能数据中心的技术创新和技术突破，率先实现将相变浸没式液冷技术大规模应用到大型数据中心中，突破了能耗效率PUE的记录，PUE能够降至1.04，推动了传统高耗能数据中心建设模式升级，实现了节能、高效、安全、稳定的数据中心运行服务，有望持续受益于行业增长。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 研发项目投入+生产基地建设两手抓，业务有望持续增长。一方面，公司研发费用持续提升，2022年同比增长48.30%，研发投入加大，提升 换热效率、优化整体性能和降低成本的新一代液冷基础设施配套产品进入结案阶段，液冷散热部件、制冷剂、冷板、新一代高密度服务器等项目持续推进；另一方面，曙光节能液冷产业创新基地预计于2023年下半年完全达产，产能有望提升。公司将继续坚持依靠技术创新驱动业务发展，通过研发项目投入和生产基地的建设两个关键动作，进一步提高产品附加值和盈利能力。 投资建议：公司在数据中心行业和液冷领域积淀深厚，液冷数据中心案例数量和案例规模处于行业领先水平。未来，公司将结合国家“碳达峰”、“碳中和”及“东数西算”的战略要求，进一步布局公司产品技术和产品体系，从应用角度出发，向产业链上游延伸，受益于行业快速发展，公司业务有望持续增长。预计公司2023-2025年EPS分别为1.89/2.33/2.81，对应公司4月18日收盘价54.50元，2023-2025年PE分别为28.1/22.7/18.8，给予“增持-A”评级。 风险提示：市场竞争风险；客户集中度较高的风险；产品质量控制风险；关联交易占比较高的风险；市场开拓不及预期的风险；毛利率下降的风险；核心技术被替代的风险等 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 408 518 642 794 950 YoY(%) 21.5 27.0 24.0 23.8 19.6 净利润(百万元) 94 117 150 186 224 YoY(%) 37.5 24.7 28.6 23.5 20.7 毛利率(%) 40.7 40.0 40.5 40.6 40.7 EPS(摊薄/元) 1.18 1.47 1.89 2.33 2.81 ROE(%) 41.3 20.0 21.1 21.4 21.0 P/E(倍) 45.0 36.1 28.1 22.7 18.8 P/B(倍) 18.6 7.2 5.9 4.9 3.9 净利率(%) 23.0 22.6 23.4 23.4 23.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 484 837 975 1202 1428 营业收入 408 518 642 794 950 现金 115 376 405 501 613 营业成本 242 311 382 472 563 应收票据及应收账款 188 309 307 456 457 营业税金及附加 3 4 3 4 5 预付账款 48 22 64 42 85 营业费用 8 10 10 12 14 存货 129 118 186 189 259 管理费用 15 20 19 24 28 其他流动资产 5 13 13 14 15 研发费用 40 60 71 79 95 非流动资产 34 64 62 61 59 财务费用 -2 -4 -8 -6 -9 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -3 -1 -2 -3 固定资产 5 8 9 9 10 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 12 10 8 6 5 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 17 47 46 45 44 营业利润 108 129 164 208 250 资产总计 518 901 1038 1262 1487 营业外收入 0 0 1 1 0 流动负债 236 209 340 406 431 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 16 95 0 利润总额 108 129 164 208 250 应付票据及应付账款 98 100 144 158 203 所得税 14 12 14 22 26 其他流动负债 138 109 180 154 229 税后利润 94 117 150 186 224 非流动负债 55 107 107 107 107 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 94 117 150 186 224 其他非流动负债 55 107 107 107 107 EBITDA 108 121 156 201 240 负债合计 291 316 447 514 539 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 71 80 80 80 80 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 3 235 114 114 114 成长能力 留存收益 154 270 381 531 719 营业收入(%) 21.5 27.0 24.0 23.8 19.6 归属母公司股东权益 227 585 591 749 948 营业利润(%) 40.3 19.7 27.1 26.8 20.3 负债和股东权益 518 901 1038 1262 1487 归属于母公司净利润(%) 37.5 24.7 28.6 23.5 20.7 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 40.7 40.0 40.5 40.6 40.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 23.0 22.6 23.4 23.4 23.6 经营活动现金流 15 56 153 41 224 ROE(%) 41.3 20.0 21.1 21.4 21.0 净利润 94 117 150 186 224 ROIC(%) 31.9 15.4 16.9 16.5 18.1 折旧摊销 3 4 3 4 4 偿债能力 财务费用 -2 -4 -8 -6 -9 资产负债率(%) 56.2 35.1 43.1 40.7 36.2 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 2.0 4.0 2.9 3.0 3.3 营运资金变动 -84 -71 8 -142 5 速动比率 1.3 3.3 2.1 2.4 2.5 其他经营现金流 4 10 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -10 -33 -2 -2 -2 总资产周转率 1.0 0.7 0.7 0.7 0.7 筹资活动现金流 -24 237 -139 -21 -15 应收账款周转率 3.0 2.1 2.1 2.1 2.1 应付账款周转率 3.1 3.1 3.1 3.1 3.1 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.18 1.47 1.89 2.33 2.81 P/E 45.0 36.1 28.1 22.7 18.8 每股经营现金流(最新摊薄) 0.19 0.71 1.92 0.51 2.82 P/B 18.6 7.2 5.9 4.9 3.9 每股净资产(最新摊薄) 2.85 7.34 8.93 10.91 13.42 EV/EBITDA 38.7 32.6 25.2 19.4 15.4 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-1