紫金入股赋能资源+客户，打造新能源平台

环保行业领头羊，历史遗留问题逐步解决：ST龙净为前身龙岩无线电厂，以高压硅堆产品起家，后转型环保领域，聚焦大气污染治理并通过引进国外先进技术取得行业领先地位。2022年因内控问题被ST，2023年4月5日公司公告显示相关问题已获处置，并已提交摘帽申请。同时，华泰股权问题尘埃落定，被非法占用的15.48亿元股权转让款已获保全，等待最终仲裁结果。 环保业务稳定增长，大气污染治理仍有增量空间：公司是环保行业龙头企业，2022年上半年营业收入在上市同业公司中位居第一。公司毛利率在2020见底后持续回升，近三年分别为21.62%、23.18%、23.4%。受益于下游火电新增核准装机量的大幅提升，公司大气污染治理业务需求有望持续增长。 紫金入股形成业务协同，绿电业务有望获得较好盈利能力：2022年5月9日，公司发布公告称，紫金矿业通过收购公司原控股股东15.02%股份（目前14.99%）以及共25.04%的表决权而成为公司控股股东，有望在新能源业务上与公司形成协同。紫金绿色矿山建设对清洁能源需求量大，公司绿电业务主要服务于紫金。黑龙江宝山项目一期共规划200MW风光项目，包括40MW光伏与160MW风电，预计2023Q4建成投产。 发挥资源优势，打通储能全产业链。紫金加速推进锂矿资源布局，阿根廷3Q盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源硬岩锂多金属矿均在建，其中湖南项目一期30万吨/年已建成投产，截至22年底，紫金碳酸锂资源量超过1,200万吨。公司目前规划有5GWh电芯、6GWh储能系统及5GWhPACK与系统集成项目，预计2024年开始放量，并有望成为公司第二大收入来源。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入135.75/194.80/233.56亿元，归母净利润11.86/16.77/24.35亿元。对应PE分别为16.34/11.56/7.96倍，给予“增持”评级。 风险提示：新能源项目进度不及预期的风险、价格及毛利率下降的风险、ST可能存在摘帽延后风险、储能订单不及预期的风险、市场竞争加剧的风险 1公司简介：环保行业领头羊，历史遗留问题逐步解决 1.1基本概况：产品种类多元，产业链一体化引领者 硅堆起家，聚焦环境生态保护业务。1971年，公司前身龙岩无线电厂成立，以高压硅堆产品起家。1976年，公司设立新厂龙岩空气净化设备厂，聚焦环保业务。 1998年公司改制设立福建龙净股份有限公司，并于2000年在上交所上市。公司通过引进国外先进环保技术在国内处于行业领先地位，2008年公司大气污染治理产品销售额名列全国第一并持续至今。目前公司在全国建立了11个研发生产基地，产业布局辐射全国并出口欧洲、亚洲、非洲、南美洲等四十多个国家和地区，是全球最大环保装备研发制造商。2022年，紫金矿业入股，成为公司第一大股东，公司确立了“环保+新能源”双轮驱动的发展战略，开始布局新能源领域。 图1.公司发展历程 业务覆盖全面，产品与业务模式丰富。公司传统环保业务主要覆盖四大领域，包括大气污染治理、水污染治理、固危废处置、生态修复及保护，主要为客户提供生态环境综合治理系统解决方案。业务模式方面，目前公司形成了“高端装备制造、EPC工程服务、环保设施运营”相辅相成的模式：依托全国范围内的生产制造基地为客户提供设备、项目装备产品；日常订单式业务方面，通过EPC按照合同要求对工程建设项目的设计、采购、施工、运营等环节对业务实行总承包，保证项目流程的进度与质量；环保设施运营方面提供包括BOO、BOT、BOOT等多种运营形式，根据具体项目进行选择。 图2.公司主要业务及产品 图3.公司EPC模式流程 因内控问题ST，已提交摘帽申请。2022年4月，公司发布了容诚会计师事务所出具的2021年度保留意见审计报告。报告指出，公司向名筑建工集团有限公司、顶丞建工集团有限公司、森帝木业及西藏思汇锦工贸有限公司支付的预付款、工程款由于缺乏相关审计证据，从而无法判断其商业实质及其合理性，认为公司未能在所有重大方面保持有效的财务报告内部控制。2022年5月6日，上交所对其实施其他风险警示。2023年3月18日，公司披露了容诚会计师事务所出具的《2021年度内部控制审计报告否定意见涉及事项影响已消除的审核报告》，2023年4月5日，公司发布公告称已提交摘帽申请。该事件主要涉及公司原控股股东非法占用资金累计达4.32亿元，截止2022年5月30日，占用本金已全额偿还完毕；资金占用所产生的占用利息共计0.15亿元，已于2022年10月全额收取完毕。目前公司已更换控股股东并优化内控制度，有望完成摘帽流程。 华泰风波尘埃落定。2022年12月31日，公司发布公告宣布终止对于华泰保险的股权投资。早在2018-2019年，公司向天盈投资收购其持有3.92%的华泰保险股份，并向其支付14.12亿元股权转让款，2021年双方解除股权转让协议，天盈投资应向公司退还14.12亿元股权转让款以及1.36亿元补偿款。2022年9月30日，天盈投资未经龙净环保同意将股权转让款质押给湖北宏泰集团有限公司，致使公司无法收回相应的退款，目前公司已向公安机关报案。2023年4月5日，公司回复上交所问询函显示，公司向北京仲裁委员会提出仲裁申请，已对天盈投资15.48亿存款账户进行冻结，对其持有的1.73亿股华泰保险股权进行保全，并实现了首封。2022年，公司对该笔应收账款计提减值准备9882万元，对公司整体经营影响有限。 图4.华泰保险事件时间线 2环保业务稳定增长，大气治理业务仍有发展空间 2.1财务表现：营收毛利稳步增长 收入稳步增长，大气污染治理为核心业务。2017-2022年，除2020年受疫情影响公司营业收入同比下滑外，其余年份均稳步增长。2022年实现营业收入118.8亿元，同比增长5.16%。就产品与服务而言，公司大气污染治理业务始终为核心业务，包括除尘器及其配套设备以及脱硫脱硝工程项目在内的大气治理业务始终贡献75%以上收入。 图5.2017-2022公司营业收入及同比增速（亿元） 图6.2017-2022公司收入产品结构 费用控制水平较好，期间费用率稳中有降。得益于公司较好的成本管控，2017-2022年各项费用率水平保持稳定，略有下降。近三年整体期间费用率分别为14.51%、13.85%、13.61%。 图7.2017-2022公司期间费用率情况 毛利率水平有所好转，华泰事件影响净利润。2017年-2020年公司毛利率水平呈现下降趋势，2020年见底后有所好转，2022年脱硫脱硝工程项目毛利率大幅提高带动整体毛利率水平上升，近三年公司毛利率分别为21.62%、23.18%、23.4%。 2022年公司实现净利润8.04亿元，同比下滑6.51%，主要受华泰事件影响，计提信用减值损失9882万元导致利润减少，随着华泰事件逐步解决，这部分减值有望在日后进行冲回。 图8.2017-2022年公司毛利率水平 图9.2017-2022公司净利润及同比增速（亿元） 2.2传统环保业务：新核准煤电装机量为大气治理业务带来增量空间 火电新增投资额快速增长，新核准煤电装机容量大幅提升有望带动大气治理业务增速提高。2023年1月29日，中国电联发布《2023年度全国电力供需形势分析预测报告》，预计2023年年底全国化石能源发电装机容量约13.3亿千瓦时，电力供需处于紧平衡状态。近年来政策面重新强调煤电作为支撑性能源的重要性，2022年国内新增火电投资额增长较快，新核准煤电装机容量大幅增长。根据Global Energy Monitor测算，2022年我国新核准煤电装机容量约100GWh，超过2021年的4倍。 图10.2019-2022我国新增火电累计投资额增速（%） 图11.2016-2022我国新核准煤电装机容量（GWh） 作为大气污染治理行业龙头，将持续受益于下游火电装机量的提升。今年以来，我国为推动实现“双碳”战略，加快推进以煤电行业为代表的烟气超低排放、减污降碳协同治理，持续对大中型煤电机组、中小燃煤锅炉实行超低排放及节能降碳改造，对环保设备尤其是高效节能型脱硫脱硝设备的需求较大。公司在大气污染治理行业具有悠久历史以及领先的技术水平，市场排名前列，是下游需求增长的最大受益者之一。2022年上半年，公司实现营业收入48.89亿元，居上市主要环保企业首位。 图12.2022H1主要上市环保企业营业收入（亿元） 3新能源业务：紫金入股形成业务协同，打造业绩增长新动能 3.1达成股权转让协议，紫金矿业成为龙净控股股东 2022年5月9日间，公司发布公告称控股股东龙净实业及其一致行动人阳光泓瑞、阳光瑞泽、林腾蛟先生、吴洁女士与紫金矿业签署《关于福建龙净环保股份有限公司的控制权转让协议》,紫金矿业通过协议转让持有公司股票合计1.61亿股，约占公司总股本的15.02%；同时龙净实业、阳光泓瑞将其持有的龙净环保剩余1.07亿股股份（占公司总股本的10.02%）的表决权全部委托给紫金矿业行使，紫金矿业享有25.04%表决权成为控制公司股份表决权比例最高的股东。截至2022年末，紫金矿业共持有公司14.99%股权以及25.01%的表决权。 图13.2022年末公司股权结构 控制权转让完成后，公司全面改组董事会和监事会，龙净部分管理层进入董事会。 同时公司确立了“环保+新能源”双轮驱动的发展战略，通过紫金矿业自身的资源优势果断切入新能源行业，组建清洁能源、储能电芯及电池等团队，黑龙江多宝山、塞尔维亚、圭亚那等绿能发电项目开始实施，上杭储能电芯项目、龙净蜂巢储能电池PACK及系统集成项目开工建设。 3.2绿电业务：服务于紫金矿业双碳目标 紫金是大型跨国矿业集团，低碳转型迫在眉睫。紫金矿业主要在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发和矿业工程研究、设计及应用等工作，在中国15个省（区）和海外14个国家拥有重要矿业投资项目。采矿业历来是高能耗行业，矿产开采过程中通常伴随着大量的二氧化碳排放。林卫星和张芫涛等2022《“双碳”目标下矿产资源开发布局思考》一文指出，2020年全国20%以上碳排放都是由金属矿产行业产生的，其中钢铁行业占我国碳排放总量15%，有色金属占6%，采矿业低碳转型对于实现低碳目标至关重要。 明确双碳目标，2029年实现碳达峰，2050年实现碳中和。2023年1月，紫金矿业发布《应对气候变化行动方案》，报告对于短期、中期以及长期的低碳转型做出了部署，明确指出到2025年，单位工业增加温室气体排放量下降20%，到2030年可再生能源使用占比达到30%以上。 图14.紫金矿业低碳转型规划 紫金全面绿色矿山目标不断推进，与龙净绿电与环保业务产生协同。为实现双碳目标，紫金矿业不断推进绿色矿山建设，目前拥有13家国家级绿色矿山，5家国家级绿色工厂，1家省级绿色矿山，5家省级绿色工厂，和一座国家矿山公园。且公司做出明确规划：2030年所有矿山达到绿色矿山建设标准，所有冶炼加工企业达到绿色工厂建设标准。绿色矿山建设需要满足采矿作业清洁化，这既要求采矿过程中使用少污染的清洁能源，又需要在开采过程中严格控制废水、废气、废渣的达标排放，对排放的废物和能源实行再利用。紫金与龙净合作，能够实现两方面协同，一是通过采用新能源所发的绿电来抵消现有用电实现碳中和，二是通过龙净污染治理技术、环保设备制造以及EPC工程建设及运营管理等方面优势满足矿山的环保需求。 图15.紫金矿业集团绿色矿山分布 图16.紫金矿业清洁能源目标 公司风光电项目主要服务于紫金矿山，满足其清洁能源使用需求。具体业务层面，公司以子公司紫金龙净为平台，参与整合、受让紫金矿业同类业务，发挥优势资源的规模效益与协同效应，避免同业竞争，有望获得较好的盈利能力。2022年12月20日，公司公告称公司通过紫金龙净完成对紫金矿业全资子公司紫金环保三项绿电业务股权的收购，分别为：福建紫金新能源有限公司60%股权，黑龙江多铜新能源有限责任公司100%股