库存呈逐季改善趋势，23H2新品发力

2023年04月18日 公司研究●证券研究报告 韦尔股份（603501.SH） 公司快报 库存呈逐季改善趋势，23H2新品发力事件公司发布2023年第一季度报告，利润环比出现较大改善。2023Q1实现营收43.35亿元，环减7.67%；归母净利润1.99亿元，环增117.16%；扣非归母净利润0.22亿元，环增101.9%；经营活动产生的现金流量净额13.83亿元，同增273.43%，环增104.79%；毛利率24.72%，环增0.16pcts；净利率4.5%，环增29.45pcts。2022Q4营收46.95亿元；归母净利润-11.59亿元；扣非归母净利润-11.59亿元；经营活动产生的现金流量净额6.75亿元。 存货拐点已到，毛利率等逐季改善 截止到2023年一季度末，公司存货降低至107.69亿元，环比四季度减少15.87亿元，随着消费端的需求逐渐复苏，预计Q2公司库存将继续降低回归到正常水位。毛利率方面，Q1单季度销售毛利率为24.72%，其中手机侧部分CIS由于库存水位及成本相对较高，拉低整体毛利率，随着公司下半年50M像素全系列产品应用，高端产品占比有望进一步提升，相应手机侧CIS毛利率有望从当前较低水平逐渐恢复至常态。 前装车规CIS龙头持续发力，VR/AR等新领域接棒 2022年全球CIS市场规模为190亿美元，从下游应用市场看，CIS手机市场收入占比下降至70%以下，PC/平板电脑/监控占比也有所下滑，车载CIS占比从2021年的7.7%提升至9%。2023年4月16日，华为召开智能汽车解决方案发布会，发布AR-HUD增强现实抬头显示，采用LCoS解决方案，微米级像素单元2K级分辨率，标志着从此汽车进入光显示时代。随着汽车智能化的快速发展，车载CIS配置增加至12颗，同时像素也不断升级，从1M像素逐渐提升至8M像素。2022年韦尔股份CIS业务智能手机占比由2021年的57%下降至39%，汽车电子业务占比由2021年的14%提升至27%；随着车规产品不断放量，车载业务有望接力手机确保公司长期发展。在VR/AR方面，豪威提供眼动/面部追踪摄像头以及深度识别摄像头等，同时公司CCC模组也具备较强的竞争力。 触控与显示/模拟：TDDI产品实现全覆盖，模拟车规产品搭配CIS提高竞争力 2022年触控与显示业务实现营收14.71亿元，占总营收的7.36%；模拟业务实现营收12.62亿元，占总营收的6.32%。1）触控与显示：公司实现了TDDI产品全覆盖，从HD720P到FHD1080P，显示帧率变化范围从60Hz、90Hz、120Hz到144Hz，触控报点率支持120Hz到240Hz。TD4377实现了1080PFHD分辨率和高达144Hz的显示帧率，其触控报点率使LCD显示屏和触控解决方案的显示帧率翻倍。公司通过收购思睿博进一步扩大显示产品布局，推出的TED芯片具有更低功耗、成本更优的面板设计，还可支持TED双芯片级联的MSO面板显示架构，有望获得笔电显示领域更多的导入机会。2）模拟：2022年公司推出了符合ASIL-B等级的车规级PMIC，搭配CIS产品可提供系统级解决方案。针对手机、电脑领域设计的SCR工艺特性防护器件，具有超低钳位电压、超低结电容特性，防护效果 电子|集成电路Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-04-18)104.20元交易数据总市值（百万元）123,391.44流通市值（百万元）123,002.48总股本（百万股）1,184.18 流通股本（百万股）1,180.45 12个月价格区间171.51/74.79 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益19.6411.44-18.17绝对收益24.7812.04-18.81 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告韦尔股份：发力50M全系列新品，库存调整渐入佳境-【韦尔股份】2023.4.9 更优，且不影响信号完整性，可更有效保护USB端口免受瞬态过电压的影响。 投资建议：CIS库存调整渐入佳境，预计毛利率逐渐恢复。预测公司2023年至2025年营业收入分别为233.98/277.60/334.29亿元，增速分别为16.5%/18.6%/20.4%；归母净利润分别为25.04/40.07/53.24亿元，增速分别为152.9%/60.0%/32.9%；对应PE分别为49.3/30.8/23.2倍。公司作为国产CIS龙头，技术优势较为显著，多款新品具有较强竞争力，给予“买入”评级。 风险提示：新品研发不及预期，下游需求恢复不及预期，市场竞争加剧 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 24,104 20,078 23,398 27,760 33,429 YoY(%) 21.6 -16.7 16.5 18.6 20.4 净利润(百万元) 4,476 990 2,504 4,007 5,324 YoY(%) 65.4 -77.9 152.9 60.0 32.9 毛利率(%) 34.5 30.8 33.0 34.4 35.6 EPS(摊薄/元) 3.78 0.84 2.11 3.38 4.50 ROE(%) 27.9 5.3 12.2 16.6 18.2 P/E(倍) 27.6 124.6 49.3 30.8 23.2 P/B(倍) 7.7 6.9 6.1 5.2 4.3 净利率(%) 18.6 4.9 10.7 14.4 15.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 20296 19613 21679 25068 30903 营业收入 24104 20078 23398 27760 33429 现金 7671 4026 6893 8287 11177 营业成本 15790 13903 15671 18213 21531 应收票据及应收账款 2929 2525 2866 3104 3451 营业税金及附加 23 25 26 29 36 预付账款 220 236 261 277 289 营业费用 515 516 538 555 568 存货 8781 12356 11246 13037 15671 管理费用 685 765 842 888 1003 其他流动资产 694 469 414 362 317 研发费用 2110 2496 2574 2776 3343 非流动资产 11784 15577 17263 17910 18200 财务费用 356 594 658 730 818 长期投资 51 534 534 534 534 资产减值损失 -200 -1397 -749 -555 -334 固定资产 1863 2047 2274 2440 2575 公允价值变动收益 -81 -221 -147 -80 0 无形资产 2282 2829 3139 3309 3397 投资净收益 614 1047 614 528 173 其他非流动资产 7589 10167 11315 11628 11694 营业利润 5000 1298 3008 4711 6268 资产总计 32080 35190 38942 42978 49103 营业外收入 5 5 5 5 5 流动负债 8700 10373 10873 11195 12342 营业外支出 3 2 2 2 2 短期借款 2387 3632 4705 4705 4705 利润总额 5002 1301 3011 4714 6271 应付票据及应付账款 2578 1128 1194 1234 1457 所得税 456 343 519 707 947 其他流动负债 3735 5613 4974 5256 6180 税后利润 4546 958 2491 4007 5324 非流动负债 7076 6717 7577 7577 7577 少数股东损益 70 -32 -13 0 0 长期借款 5698 5097 5957 5957 5957 归属母公司净利润 4476 990 2504 4007 5324 其他非流动负债 1378 1620 1620 1620 1620 EBITDA 6053 2567 4267 6249 8088 负债合计 15776 17090 18450 18772 19919 少数股东权益 106 82 69 69 69 主要财务比率 股本 876 1185 1185 1185 1185 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 8434 8631 8631 8631 8631 成长能力 留存收益 8165 8699 10920 14515 19289 营业收入(%) 21.6 -16.7 16.5 18.6 20.4 归属母公司股东权益 16198 18018 20423 24137 29115 营业利润(%) 69.1 -74.0 131.6 56.6 33.1 负债和股东权益 32080 35190 38942 42978 49103 归属于母公司净利润(%) 65.4 -77.9 152.9 60.0 32.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 34.5 30.8 33.0 34.4 35.6 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 18.6 4.9 10.7 14.4 15.9 经营活动现金流 2192 -1993 6072 3639 5438 ROE(%) 27.9 5.3 12.2 16.6 18.2 净利润 4546 958 2491 4007 5324 ROIC(%) 18.2 3.8 8.0 11.1 12.7 折旧摊销 879 968 1090 1393 1734 偿债能力 财务费用 356 594 658 730 818 资产负债率(%) 49.2 48.6 47.4 43.7 40.6 投资损失 -614 -1047 -614 -528 -173 流动比率 2.3 1.9 2.0 2.2 2.5 营运资金变动 -3569 -5352 2402 -2043 -2265 速动比率 1.2 0.6 0.9 1.0 1.2 其他经营现金流 595 1885 45 80 0 营运能力 投资活动现金流 -2899 -4017 -2206 -1592 -1850 总资产周转率 0.9 0.6 0.6 0.7 0.7 筹资活动现金流 2932 2255 -999 -652 -699 应收账款周转率 8.8 7.4 8.7 9.3 10.2 应付账款周转率 7.6 7.5 13.5 15.0 16.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 3.78 0.84 2.11 3.38 4.50 P/E 27.6 124.6 49.3 30.8 23.2 每股经营现金流(最新摊薄) 1.85 -1.68 5.13 3.07 4.59 P/B 7.7 6.9 6.1 5.2 4.3 每股净资产(最新摊薄) 13.48 15.02 17.05 20.19 24.39 EV/EBITDA 20.7 51.6 30.3 20.5 15.6 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落