“开门红”“开门稳”双实现，当前正是布局良机

事件：公司发布2023年第一季度主要经营数据，经公司初步核算，2023年第一季度，公司实现营业总收入391.6亿元左右，同比增长18%左右；实现归属于上市公司股东的净利润205.2亿元左右，同比增长19%左右。 开门稳与开门红双实现。节后公司发货节奏持续稳步进行，根据渠道调研反馈，飞天产品当前仍坚持按月打款政策，目前已经完成四月份发货，预计一季度飞天配额占全年35%左右；从动销角度来看，春节期间茅台动销表现较好，终端动销加速，节后以茅台为首的高端酒消费依旧保持平稳；从批价走势来看，节后整体飞天价格走势保持平稳，主要系公司控制发货节奏，终端库存始终保持较低水平。 产品结构提升带动盈利水平持续上行。从产品结构上来看，一季度利润增速略高于收入增速，一季度公司实现净利率52.40%，同比增长0.44pcts，我们认为主要是产品结构提升所致，根据渠道反馈，一季度非标产品与1935投放量较往年同期有所增加，预计1935产品一季度贡献收入接近30亿，飞天配额基本保持稳定，产品结构提升带动利润率同比上行；另一方面我们认为一季度直营占比有所提升，带动公司利润水平同步上升，预计单i茅台平台一季度贡献销售额超80亿；展望23年全年来看，我们看好飞天实现稳定增长，1935产品放量后成为百亿大单品，看好系列酒继续保持25%以上增长；同时非标系列放量带动产品结构的持续升级，从而带来吨价确定性提升，我们预计今年吨价将实现高个位数以上增长，销量低个位数增长。 宏观与股价角度来看，当前时间点正是布局良机。从宏观角度来看，经济明确恢复和扩大消费的优先前置，2023年作为消费提振，各地白酒商务消费场景重启，行业整体景气度持续向上； 从股价的角度来看，我们认为当前时间点或是布局良机，2022年三月份茅台股价低点在1593元，按照今年20%净利润增长预期来看，今年公司股价低点在1700-1800元之间，当前公司股价在1 713.42元，我们认为正是布局时期。 盈利预测及投资建议：短期来看，23年作为十四五承上启下关键之年，公司将以“双翻倍、双巩固、双打造”作为战略目标，同时随着公司在产品、金融创新的持续发力，在产品结构持续提升+直销占比增加+1935文件投入的逻辑下，全年稳增长确定性较强，2023年公司营收增长目标15%，往年来看最终达成程度均高于指引目标，看好增长目标超额完成，系列酒力争突破200亿；中长期来看，茅台十四五技改项目建成后预计将新增实际产能1.98万吨/年，为公司长期增长奠定产能基础；考虑到公司在产品、金融创新的持续发力，稳增长可期，确定性增长稀缺的当下，茅台有望给更高的估值，重申“买入”。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年营业总收入分别为1483/1722/1971亿元，同比增长16%/16%/15%；净利润分别为748/876/1011亿元，同比增长19%/17%/15%，对应EPS分别为59.44/69.76/80.51元，对应2023-2025年PE分别为29/25/21倍。重点推荐。 风险提示：高端酒动销不及预期、疫情持续扩散带来全球经济下行风险、政策风险。 盈利预测表