【宏观快评】：3月出口超预期的四个原因及影响评估

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年04月14日 【宏观快评】 3月出口超预期的四个原因及影响评估 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】美国通胀的“魔力圈”如何打破？ ——3月美国CPI数据点评》 2023-04-13 《【华创宏观】为何社融强，债市利率下行？—— 3月金融数据点评》 2023-04-12 《【华创宏观】从冷热不均的价格看四条经济线索——3月通胀数据点评》 2023-04-11 《【华创宏观】加息结束看什么信号？经济还是通胀？——美国3月非农数据点评》 2023-04-10 《【华创宏观】浙江如何建设共同富裕示范区？ ——政策观察双周报第55期》 2023-04-04 事项 以美元计价，3月出口同比+14.8%，前值-6.8%；进口同比-1.4%，前值为-10.2%贸易顺差为881.9亿美元，前值1168.9亿美元。 主要观点 一、3月出口超预期的四个原因 3月出口增速相比1-2月高21.6个百分点，我们拆分出口的品类，总结四个超预期的原因（按影响幅度从大到小）如下： （一）机电产品中生产用中间品增速大幅上行 影响幅度：3月对出口的拉动比1-2月高7.1个百分点。涉及商品类比：机电 产品扣掉手机、汽车等15类耐用品。超预期原因：或为转口贸易所致，相关 佐证数据是3月对香港地区的出口对出口的拉动比1-2月高3.8个百分点。 （二）劳动密集型产品前期积压订单释放 影响幅度：3月对出口的拉动比1-2月高6.7个百分点。涉及商品类别：塑料 制品、箱包、纺织纱线、服装、鞋、家具、玩具七个类别。主要逻辑：去年11 月-12月疫情扩散及快速过峰影响下，务工人员提前返乡，劳动参与率下降，国内生产承压，我国出口份额快速回落。节后陆续返工，BCI企业招工前瞻指 数3月回升至2022年4月以来新高。越南出口偏弱。 （三）家电等11类耐用品整体增速上行 影响幅度：3月对出口的拉动比1-2月高3个百分点。涉及商品类别：家电、手机、电脑等（不包括汽车）。超预期原因：或与美国居民耐用品消费依然偏强有关。3月对美出口对出口的拉动比1-2月高2.3个百分点。 （四）汽车+“新三样”出口增速上行 影响幅度：3月对出口的拉动比1-2月高1.7个百分点。涉及商品类别：汽车电动载人汽车、锂电池、太阳能电池。超预期原因：俄罗斯的进口替代，以及中国在新能源、新能源汽车的比较优势偏强，全球新兴市场这部分商品需求旺 盛。3月，对俄罗斯、印度的出口对出口的拉动比1-2月高2个百分点。 二、可持续性评估 四个超预期，可持续性差异较大。汽车+“新三样”的出口持续性或确定性最高。劳动密集型产品前期积压订单释放持续性或最弱。机电产品中生产用中间品的持续性有待观察。家电等11类耐用品或将是随着欧美货币政策的进一步紧缩、美国超额储蓄的消耗而增速回落。 其中，积压订单释放可参考去年4-5月上海疫情，或可持续1-2个月。上海海关出口去年4月、5月出口同比负增，6月转正，7月增速大幅上行至25.4%8月迅速回落。 三、宏观影响评估 （一）衰退风险在大幅降低。我们关注的三个经济潜在下行风险因素中，出口是其中之一。3月的超预期意味着1季度商品贸易顺差同比高增（但今年服务逆差走阔），1季度净出口对经济的贡献或依然为正。 （二）工业品通胀风险依然不大。3月的超预期中，来自于终端耐用品的贡献并不高，全球定价的金属品依然面临着需求偏弱的现状。 （三）经济“平稳转段”，短期政策“大招”概率降低，预计四月政治局以落实二十大开局年的经济工作会议部署为主。经济从疫情高波动切换至疫后低波动，市场将逐渐向新的经济“锚”聚焦共识——即弱复苏+流动性合理充裕 市场以产业变革下的灵活主题为主。 风险提示：外需回落幅度超预期，我国出口份额回落幅度超预期 目录 一、3月出口为何超预期？是否可延续？4 （一）3月出口为何超预期？4 1、我国出口区域结构与商品结构的优化4 2、国内复工带来生产集中释放5 （二）3月出口强的品类是什么？6 （三）3月出口的强能否持续？8 二、进出口分项数据8 （一）出口：3月出口大超预期8 1、出口走势8 1、出口区域8 2、出口商品9 （二）进口：进口增速显著改善但仍低于历史均值9 1、进口走势9 2、进口区域9 3、进口商品10 （三）贸易差额：3月贸易顺差环比小幅回落12 图表目录 图表12020年起，我国出口“新三样商品”的出口份额以及其对出口整体的拉动率显著 提升4 图表23月对东盟、香港地区、欧盟、美国出口增长改善最为显著5 图表32022年11月起，我国出口份额显著走弱5 图表43月国内劳动密集型产品出口增速大幅改善6 图表5但3月越南劳动密集型产品出口增速仍疲弱6 图表63月机电产品、劳动密集型产品为拉动出口最有力的商品类别7 图表73月出口同比+14.8%，前值-6.8%8 图表82023年3月出口增速再度超出历史均值8 图表93月对东盟、香港地区、欧盟、美国出口增长改善最为显著9 图表103月进口同比-1.4%，前值-10.2%9 图表113月进口增速大幅弱于历史均值9 图表123月自各主要区域的进口增速均有改善10 图表133月进口煤及褐煤、集成电路、自动数据处理设备及其零部件的增幅最大11 图表143月进口电子类产品与大宗商品的增幅最大11 图表153月进口大豆量价齐升、大宗商品进口价格普遍下跌12 图表163月贸易顺差为881.9亿美元，前值1168.9亿美元12 一、3月出口为何超预期？是否可延续？ （一）3月出口为何超预期？ 1、我国出口区域结构与商品结构的优化 商品结构上，近几年我国出口电动载人汽车、锂电池、太阳能电池“新三样”产品的优势愈发凸显。根据海关总署新闻发布会中的信息，“一季度电动载人汽车、锂电池、太阳能电池‘新三样’产品合计出口增长66.9%，同比增量超过1000亿元，拉高了出口整体增速2个百分点”。 根据《海关统计月报主要商品目录》，电动载人汽车主要包括HS87022-87024、HS87034-87038编码的商品，锂离子蓄电池主要包括HS85076编码的商品，太阳能电池主要包括 HS854142-854143编码的商品，基于此我们可以详细计算我国以及海外主要经济体出口上述“新三样”商品的变动情况。可以看到：2020年以来，电动载人汽车、锂离子电池、太阳能电池出口额与出口份额均大幅提升，“新三样”整体对我国出口同比增速的拉动率由0.2%左右提升至今年一季度的2%。 图表12020年起，我国出口“新三样商品”的出口份额以及其对出口整体的拉动率显著提升 300 250 200 150 100 50 0 12.6% 7.1% 3.4% 2.1% 0.9% 1.2% 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 600 500 400 300 200 100 - 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 70.0% 65.8% 54.6% 46.3% 47.1% 41.5% 43.4% 65.0% 60.0% 55.0% 50.0% 45.0% 40.0% 电动载人汽车出口额（亿美元）电动载人汽车出口份额（右轴） 锂离子蓄电池出口额（亿美元）锂离子蓄电池出口份额（右轴） 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 - 56.7% 50.9% 51.3% 42.8% 40.8% 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 58.0% 56.0% 54.0% 52.0% 50.0% 48.0% 46.0% 44.0% 42.0% 40.0% 2.50% 2.00% 1.45% 1.15% 0.22% 0.34% 0.20% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% 太阳能电池出口额（亿美元）太阳能电池出口份额（右轴） “新三样”对我国出口同比增速的拉动率 资料来源：海关总署，Trademap，华创证券 注：“新三样”商品的出口份额计算分母为全球已发布2022年出口分商品数据的36个经济体的出口额 区域结构上，“一带一路”、RCEP相关经济体出口占比的走高，使得国内出口能够一定程度上“稀释”美欧需求下滑的影响。根据海关总署新闻发布会中的信息，一季度我国对“一带一路”沿线国家进出口增长16.8%，其中出口2.04万亿元，增长25.3%；对RCEP其他14个成员国合计进出口同比增长7.3%，其中出口1.65万亿元，增长20.2%。而3月出口区域结构中，对美出口同比增速仍录得负增长（-7.7%），对欧盟出口仅小幅回正 （+3.9%），而东盟、俄罗斯、其他经济体（包括巴西、非洲、拉美等）对整体出口同比增速的拉动分别达到5.4%、1.9%、5.9%，为3月出口最重要的拉动项。 图表23月对东盟、香港地区、欧盟、美国出口增长改善最为显著 各地区对出口同比增速的拉动率(2021年为出口2年复合同比） 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% 2023/03 2023/02 2022/12 2022/11 2022/10 2022/09 2022/08 2022/07 2022/06 2022/05 2022/04 2022/03 2022/02 2021/12 2021/11 2021/10 2021/09 2021/08 2021/07 2021/06 2021/05 2021/04 2021/03 2021/02 2020/12 2020/11 2020/10 2020/09 2020/08 2020/07 2020/06 2020/05 2020/04 2020/03 2020/02 -20.0% 美国欧盟日本 加拿大 韩国香港地区 东盟印度巴西 俄罗斯 南非其他 资料来源：wind，华创证券 2、国内复工带来生产集中释放 2022年11月起，在国内疫情影响下国内生产端受到抑制，叠加外需开始回落，带来11 月起出口增速出现断崖式回落，由10月的-0.4%大幅降至11月的-9%，此后维持在-10%上下波动。而随着春节后国内复工进度的加快，3月或有前期积压订单集中释放的可能性，带来出口超预期走强。两个维度的数据可以印证这一猜测： 一则，去年11月起，我国出口份额显著弱于2020-2022年同期水平，而美欧份额则有所提升，我国出口份额的快速回落或与疫情带来的生产受限有关。 二则，今年3月我国出口商品品类呈现全面改善的格局（除电子类产品外），尤其是此前 需求并不佳的劳动密集型产品。而同期以劳动密集型产品出口为主的越南3月出口依旧低迷，说明海外需求并未改善，国内出口大增或与生产端的集中释放有关。 图表32022年11月起，我国出口份额显著走弱 25.0% 24.0% 23.0% 22.0% 21.0% 20.0% 19.0% 18.0% 17.0% 16.0% 15.0% 1月2月3月 4月5月 6月7月 8月10月11月12月 13.5% 中国出口占全球主要经济体份额 13.0% 12.5% 12.0% 11.5% 11.0% 10.5% 10.0% 美国出口占全球主要经济体份额 1月2月 3月4月 5月6月7月 8月10月11月12月 2023年2022年2021年 2020年2019年2018年 2023年2022年2021年 2020年2019年 欧元区出口占全球主要经济体份额 21.0%