公司简评报告：资源优势明显，高分红行稳致远

资源优势明显，高分红行稳致远 山煤国际(600546)公司简评报告|2023.03.30 评级：买入 翟绪丽 首席分析师 SAC执证编号：S0110522010001 zhaixuli@sczq.com.cn 电话：010-81152683 张飞 研究助理zhangfei@sczq.com.cn电话：010-81152685 市场指数走势（最近1年） 山煤国际 沪深300 1 0.5 25-Mar 12-Jan 1-Nov 21-Aug 10-Jun 30-Mar 0 -0.5 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）15.32 一年内最高/最低价（元）21.50/8.84 市盈率（当前）4.35 市净率（当前）2.02 总股本（亿股）19.82 总市值（亿元）303.71 资料来源：聚源数据 相关研究 价格大涨业绩同比高增，中期分红凸显投资价值   核心观点 事件：公司发布2022年业绩报告，2022年实现营业收入463.91亿元，同比下降3.46%；实现归属于上市公司的净利润69.81亿元，同比增长41.38%；实现基本每股收益为3.52元，比上年同期提高41.37%，经营性净现金流为134.96亿元，同比降幅16.87%。 煤炭贸易规模进一步压缩，自产煤毛利水平维持高位。产销方面，2022年公司实现自产煤产量4057.49万吨，同比增长0.39%，自产煤销量3695.80万吨，同比减少1.13%，营业收入为272.58亿元，同比增幅14.92%；同时，公司进一步压减低效煤炭贸易业务，贸易煤销量实现1692.03万吨，同比下降45.08%，营业收入为186.30亿元，同比降幅20.97%。2022年，煤炭生产行业实现毛利86.28亿元，自产煤平均售价672元/吨，同比上涨14%，吨煤成本178元/吨，同比上涨6%，实现吨煤毛利494元/吨，毛利率73.5%，同比增加2个百分点；煤炭贸易行业实现毛利7.39亿元，毛利率3.97%，同比减少0.25个百分点。公司发挥资源优势进一步聚焦煤炭生产主业，缩减毛利率偏低的贸易煤规模，使得公司整体毛利水平稳步提升。 充分发挥资源优势和市场优势，形成完善的产运销体系。公司资源优势明显，所属煤矿地区分布广、品种齐全、煤质优良、产品入洗率高，煤炭储量丰富，截至2022年末煤炭资源量达21.58亿吨，可采储量8.26亿吨，证实储量7.27亿吨。同时，公司大力推进矿井数字化、智能化、信息化、自动化建设，受益于公司的资源优势以及机械化程度高，公司煤炭开采成本低，2022年公司吨煤开采成本仅178元/吨，毛利率可达73.5%。此外，公司依托于三十多年贸易业务的积累，在全国主要煤炭生产地都建立了煤炭贸易公司及发运站点，在主要出海通道设立了港口公司，形成了独立完善的货源组织体系和煤炭销售运输体系。 高分红比例凸显长期投资价值：据公告，公司拟派发现金股利人民币 35.68亿元，对应每10股派发现金红利人民币18.00元（含税），考虑到2022年年中公司已派发现金股利人民币8.92亿元，即每10股派发现金股利4.5元（含税），两次合计每10股共派发22.50元（含税），全年分红比例为归属于本公司股东净利润的63.9%，以2022年3月29日收盘价15.32元测算，股息率为14.7%。此外，公司发布了《2024年-2026年股东回报规划》，公告显示，规划期内各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。公司进一步完善利润分配政策且维持高分红比例，说明公司具备良好的盈利能力和稳定的现金流，凸显长期投资价值。 盈利预测以及投资评级：预计公司2023年-2025年归母净利润分别为72.5/74.6/76.7亿元，当前股价对应PE为4.2/4.1/4.0倍。考虑到公司作为山西地区优质动力煤企业，吨煤成本低，价格弹性较大，维持公司买入评级。 风险提示：下游需求减少，煤价超预期下跌，煤炭政策不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 463.9 452.6 454.5 463.3 营收增速（%） -3.5 -2.4 0.4 1.9 净利润（亿元） 69.8 72.5 74.6 76.7 净利润增速（%） 41.4 3.9 2.9 2.8 EPS(元/股） 3.52 3.66 3.76 3.87 PE 4.4 4.2 4.1 4.0 资料来源：Wind，首创证券 图12018-2022年公司煤炭产销量（万吨，%）图22018-2022年公司吨煤毛利润及增速（元/吨，%） 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 煤炭产量煤炭销量 产量同比增速销量同比增速 20182019202020212022 60 40 20 0 (20) (40) 600 500 400 300 200 100 0 吨煤毛利同比增速 20182019202020212022 200 150 100 50 0 (50) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图32018-2022年营业收入及增速（亿元，%）图42018-2022年净利润及增速（亿元，%） 600 500 400 300 200 100 0 营业收入亿元同比增速% 20182019202020212022 40 30 20 10 0 (10) 80净利润同比增速%70 60 50 40 30 20 10 0 20182019202020212022 600 500 400 300 200 100 0 (100) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图52018-2022年经营性净现金流及增速（亿元，%）图6公司2022年ROE、ROA稳步提升（%） 200 150 100 50 0 经营性净现金流亿元同比增速% 20182019202020212022 300 250 200 150 100 50 0 (50) (100) 60ROAROE 50 40 30 20 10 0 20182019202020212022 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）20222023E2024E2025E现金流量表（百万元）20222023E2024E2025E 流动资产 14202.6 20908.0 30719.3 40921.3 经营活动现金流 13495.5 13082.0 13345.2 13652.8 现金 10255.4 17109.7 26918.9 37052.3 净利润 6981.1 7250.5 7461.3 7673.5 应收账款 1410.1 1356.6 1362.5 1388.8 折旧摊销 1761.4 1692.1 1631.6 1580.5 其它应收款 99.3 96.9 97.3 99.2 财务费用 587.6 171.3 14.6 -65.1 预付账款 376.9 360.7 358.4 364.0 投资损失 112.2 -0.5 -0.5 -0.5 存货 1015.6 964.3 958.1 973.1 营运资金变动 -31.2 -199.1 -52.1 51.9 其他 660.5 644.4 647.2 659.7 其它 70.8 -0.7 0.4 0.9 非流动资产 31073.6 30727.7 30442.4 30208.1 投资活动现金流 -3534.7 -1346.2 -1346.2 -1346.2 长期投资 634.6 634.6 634.6 634.6 资本支出 -1645.1 -1346.1 -1346.1 -1346.1 固定资产 14902.2 15277.3 15628.0 15956.1 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 无形资产 5986.9 5393.2 4858.9 4378.0 其他 -1889.6 0.0 0.0 0.0 其他 3229.1 3229.1 3229.1 3229.1 筹资活动现金流 -11727.3 -4881.5 -2189.8 -2173.3 资产总计 45276.2 51635.7 61161.7 71129.5 短期借款 -1638.6 0.0 0.0 0.0 流动负债 20386.3 16318.1 16268.2 16389.2 长期借款 -4434.4 -2080.4 0.0 0.0 短期借款 1638.6 0.0 0.0 0.0 应付账款 4163.6 3984.6 3959.0 4021.1 其他 -1118.6 -1070.5 -1063.7 -1080.3 非流动负债 6171.6 6171.6 6171.6 6171.6 长期借款 3468.2 3468.2 3468.2 3468.2 其他-5654.3-2801.1-2189.8-2173.3 现金净增加额 -1766.46854.39809.210133.4 主要财务比率 20222023E2024E2025E 成长能力 营业收入 -3.5%-2.4%0.4%1.9% 其他 92.2 92.2 92.2 92.2 营业利润 38.8% 6.2% 2.9% 2.8% 负债合计 26557.9 22489.7 22439.8 22560.8 归属母公司净利润 41.4% 3.9% 2.9% 2.8% 少数股东权益3704.9 7873.4 12163.1 16574.7 获利能力 归属母公司股东权益15013.4 21272.6 26558.8 31993.9 毛利率 44.8% 45.9% 46.5% 46.7% 负债和股东权益45276.2 51635.7 61161.7 71129.5 净利率 15.0% 16.0% 16.4% 16.6% 利润表（百万元）20222023E2024E2025EROE46.5%34.1%28.1%24.0% 营业收入46390.5 45260.2 45454.4 46332.6 ROIC 45.1% 35.8% 28.2% 23.4% 营业成本25590.9 24490.6 24333.3 24714.8 偿债能力 营业税金及附加 2241.5 1357.8 1363.6 1390.0 资产负债率 58.7% 43.6% 36.7% 31.7% 营业费用 558.1 543.1 545.5 556.0 净负债比率 15.9% 6.7% 5.7% 4.9% 研发费用 335.3 452.6 454.5 463.3 流动比率 0.70 1.28 1.89 2.50 管理费用 1601.3 1584.1 1590.9 1621.6 速动比率 0.65 1.22 1.83 2.44 财务费用 468.1 171.3 14.6 -65.1营运能力 资产减值损失 34.1 -138.7 -155.5 -178.4 总资产周转率 1.02 0.88 0.74 0.65 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 应收账款周转率 30.77 25.67 26.19 26.38 投资净收益 -75.2 0.5 0.5 0.5 应付账款周转率 5.34 5.92 6.03 6.10 营业利润15554.3 16522.4 16996.9 17474.1每股指标(元) 营业外收入7.9 8.9 8.9 8.9 每股收益 3.52 3.66 3.76 3.87 营业外支出441.5 218.7 218.7 218.7 每股经营现金 6.81 6.60 6.73 6.89 利润总额15120.7 16312.5 16787.0 17264.3 每股净资产 7.57 10.73 13.40 16.14 所得税4126.1 4893.6 5036.0 5179.1 估值比