白酒行业专题报告：短期调整后，白酒迎最佳布局时机

行业深度报告 2023年04月12日 短期调整后，白酒迎最佳布局时机 ——白酒行业专题报告 核心观点 各项指标向好叠加政策加持，白酒行业具备长期成长基础。2023年 1-2月社会消费品零售总额为77067亿元，同比增长3.5%；2023年1月 -2月国内航线旅客运输量分别为3933.20/4249.50万人，同比分别增长 34.80%/38.00%；2023年2月，物流业景气指数为50.1%，较2023年1 月份回升3.4个百分点；从各项统计数据来看，经济复苏趋势已确立。消费场景依赖度更高的行业品类表现更为优异，白酒在这一阶段的复苏仍然受到场景驱动的特征影响。同时，政策肯定白酒行业特色效应，积极打造多元化白酒产业集群，行业长远发展可期。当前城镇居民人均可支配收入与飞天茅台箱批价的比值正呈回升趋势，伴随居民收入提升及信用回暖，白酒行业消费升级逻辑将重新演绎。 白酒基本面情况：符合预期。从两阶段复盘白酒一季度表现，一方 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 面，2023年春节旺季延长，白酒行业呈现淡季不淡情形。另一方面，当 前3月行业进入传统淡季，酒企控量挺价做市场。一季度酒企信心十足，反馈积极。以今世缘为代表的酒企积极树立业绩目标和战略方向：冲刺百亿目标，开启全国化新征程。以口子窖为代表的酒企持续推出股权激励：股权激励顺利落地，推动公司改革活力持续提升。 白酒指数及企业涨跌幅已现回调，是配置的恰当时机。涨跌幅角度来看，申万白酒板块2023年1月以来年内高点至2023年4月6日已回调7.2%，酒企也普遍回调10%以上，当前具备配置性价比。今年年初白酒指数（YTD5.3%）暂未跑赢上证综指（YTD7.2%），但历史超额收益明显。从估值角度来说，当前白酒板块位于2017年以来的32%分位，整体估值吸引力处于提升状态。 行业展望：景气周期上行，关注二季度。短期来看，白酒行业及酒企一季度面临短期压力。但从目前实际情况来看，白酒行业一季度表现增强了企业对于高业绩的信心和动力。长期来看，白酒行业有望重启景气周期，具备量价齐增的基础。从历史数据来看，二季度是白酒行业胜率最高的季度，根据我们的测算，4月-6月的绝对收益率正收益概率分别为82.4%/76.5%/70.6%，4月-6月的超额收益率正收益概率分别为76.5%/64.7%/94.1%。业绩具有确定性为原因之一；春季糖酒会为催化剂之二；酒企控量挺价稳定市场为原因之三。 投资建议 建议关注高端酒、全国性次高端及区域性龙头酒企。高端酒具备业绩确定性和长期性；全国性次高端具备更大业绩弹性；区域酒全国化扩张道路有望助推业绩增长。相关标的有：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、舍得酒业、今世缘、古井贡酒、老白干等。 风险提示 食品安全问题；宏观经济下行风险；疫情反复风险。 相关研究 《【食品饮料】冬去春来，卤味再飘香_20230327》2023.03.30 《【食品饮料】复苏在途，蓄势待发_20230306》2023.03.06 《【大消费】消费百花齐放，行业至暗时刻已过_20230224》2023.02.24 《【食品饮料】春节消费不断回暖，复苏牛持续演绎_20230130》2023.01.30 《【食品饮料】2023年春节消费数据点评 _20230129》2023.01.29 行业研究 ·食品饮料 ·证券研究报告 正文目录 1.各项指标向好叠加政策加持，白酒行业具备长期成长基础3 1.1.社零数据多元趋好，政策加持助力行业成长3 1.2.出行及物流数据增长，消费回暖迹象明显4 1.3.信用端数据好转，经济延续复苏态势6 1.4.从白酒产业数据剖析行业2023年特征7 2.白酒基本面情况：符合预期9 2.1.两阶段复盘白酒一季度表现9 2.2.酒企信心十足，反馈积极10 3.估值迈入高性价比区间，具备吸引力11 3.1.白酒指数及企业涨跌幅已现回调11 3.2.估值处于低分位12 4.行业展望：景气周期上行，关注二季度13 4.1.白酒有望重新开启上行周期13 4.2.二季度成白酒行业关键期，胜率最高14 5.投资建议17 5.1.高端酒具备业绩确定性和长期性17 5.1.1.贵州茅台：酒企龙头，发展行稳致远17 5.1.2.五粮液：信心重拾，开创发展新局面17 5.1.3.泸州老窖：势能持续向上，高质量发展18 5.2.以舍得酒业为代表的全国性区域酒具备更大业绩弹性20 5.3.以今世缘为代表的区域酒逐步推进全国化扩张道路21 6.风险提示22 图表目录 图表1.2023年1-2月社零总额同比增长3 图表2.1-2月社零数据情况主要类别明细表4 图表3.旅客运输量持续恢复5 图表4.2月物流业景气指数扭转下行趋势，开启上行6 图表5.城镇居民人均可支配收入与飞天茅台箱批价比呈回升趋势7 图表6.2017-2022年我国白酒产量持续下滑8 图表7.2017-2023年我国规模以上白酒企业数量呈逐步下降趋势8 图表8.2016-2021年我国36个大中城市中，超高端及高端以上白酒平均售价逐步提升，幅度大于中低端白酒9 图表9.2016-2021年我国36个大中城市中，中低端白酒平均售价稳步提升9 图表10.申万白酒板块及主要白酒公司2022年10月以来涨跌幅情况11 图表11.2002-2022年申万白酒指数与上证综指的超额收益对比12 图表12.2023年年初至今申万白酒指数涨跌幅落后于上证综指涨跌幅12 图表13.白酒估值处于2017年以来的32%分位，估值具备吸引力13 图表14.2006年以来白酒板块月度绝对收益率情况，二季度正收益概率较其他季度更大15 图表15.2006年以来白酒板块月度超额收益率情况，二季度正收益概率较其他季度更大16 图表16.除2020年外，泸州老窖营业收入常年保持20%+增长19 图表17.泸州老窖归母净利润持续增长，利润增速表现优异19 图表18.泸州老窖品牌战略示意图19 图表19.舍得酒业公司历年营业收入稳步增长，2021年增速达83.76%20 图表20.舍得酒业公司历年归母净利润持续提升，2021年增速达114.46%20 图表21.舍得酒业公司以中高端产品为核心，同时兼顾低端酒21 1.各项指标向好叠加政策加持，白酒行业具备长期成长基础 1.1.社零数据多元趋好，政策加持助力行业成长 疫情影响逐步消退，消费市场恢复向好。根据国家统计局数据，2023年1-2月社会消费品零售总额为77067亿元，同比增长3.5%，扭转了2022 年10月以来连续三个月下降的趋势，在上年同期较高基数基础上持续恢复。其中，按消费类型分，1-2月份商品零售68638亿元，同比增长2.9%，增速比2022年全年提升2.4pct；餐饮收入8429亿元，同比增长9.2%，而2022年全年为下降6.3%，主要得益于线下消费场景有序恢复。按经营单位所在地分，1-2月份城镇消费品零售额66796亿元，同比增长3.4%；乡村消费品零售额10271亿元，同比增长4.5%，城乡市场呈现同步恢复趋势，从增速来看，乡村市场销售恢复好于城镇。 图表1.2023年1-2月社零总额同比增长 资料来源：同花顺iFinD，国家统计局，东亚前海证券研究所 消费场景依赖度更高的行业品类表现更为优异，白酒在这一阶段的复苏仍然受到场景驱动的特征影响。与社零总额增速相比，2023年1-2月餐饮收入同比增速（9.2%）明显快于社零总额（3.5%），2022年1-2月餐饮收入同比增速（8.9%）也快于社零总额（6.7%），主要系餐饮行业更加依赖于多样化的消费场景，包括线下聚饮、节日聚餐、商务活动交流等。可以将2023年1-2月看作社会面放开后第一个复苏阶段，期间迎来春节小高峰，整体餐饮环境得到明显改善，节日宴请活动活跃，反映到白酒消费上，宴席与返乡消费等带动白酒中档产品快速回暖。 图表2.1-2月社零数据情况主要类别明细表 指标 2023年1-2月 2022年1-2月 绝对量（亿元） 同比增长（%） 绝对量（亿元） 同比增长（%） 社会消费品零售总额 77067 3.5 74426 6.7 其中：除汽车以外的消费品零售额 70409 5.0 67305 7.0 其中：限额以上单位消费品零售额 28486 2.1 27230 9.1 其中：实物商品网上零售额 17476 5.3 16371 12.3 按经营地分 城镇 66796 3.4 64593 6.7 乡村 10271 4.5 9833 7.1 按消费类型分 餐饮收入 8429 9.2 7718 8.9 其中：限额以上单位餐饮收入 2002 10.2 1720 10.1 商品零售 68638 2.9 66708 6.5 其中：限额以上单位商品零售 26484 1.5 25510 9.1 粮油、食品类 3493 9.0 3103 7.9 饮料类 522 5.2 481 11.4 烟酒类 1109 6.1 1011 13.6 资料来源：国家统计局，东亚前海证券研究所 政策肯定白酒行业特色效应，积极打造多元化白酒产业集群，行业长远发展可期。近日，工业和信息化部、国家发展改革委、科技部等十一部门联合印发《关于培育传统优势食品产区和地方特色食品产业的指导意见》。意见指出要培育5个以上年营业收入超过1000亿元的传统优势食品产区，25个以上年营业收入超过100亿元的龙头骨干企业，打造一批全国知名地方特色食品产品品牌和地方特色小吃工业化典型案例，到2025年基本形成“百亿龙头、千亿集群、万亿产业”的地方特色食品发展格局。具体到白酒板块来说，在特色农产品原料基地建设上，涵盖贵州仁怀、四川川南糯红高粱种植基地、青海青稞种植基地等；在地方特色产业集群建设上，打造北京清香型白酒、山西清香型白酒、四川浓香型白酒、赤水河流域酱香型白酒产业集群；在技术工艺及装备提升重点方向上，提及酿酒行业相关技术。政策首次肯定白酒行业的特色文化和产业地位，长远来看，有助于行业向好发展。 1.2.出行及物流数据增长，消费回暖迹象明显 民航复苏彰显出强劲的消费需求。随着疫情管控政策的放开，我国国内航线的旅客运输量大幅上涨，显示出文旅消费信心的修复，这将带动交通、餐饮、住宿、大消费等领域更快复苏。2023年1月-2月国内航线旅客运输量分别为3933.20/4249.50万人，同比分别增长34.80%/38.00%；同时2023年1月较2022年12月环比大幅提升，同比增速环比提升约65.7pct， 2023年2月较2023年1月同比增速环比提升3.2pct。春节期间返乡潮带动出行需求增加、节后商务活动出差增加，也从侧面反映出我国民航业在疫情防控和经济恢复中展现出强劲活力和发展潜力。从消费回暖的角度看，这对于促进文化和旅游产业链条协同发展、推动交通基础设施建设和改善、拉动相关领域消费需求和投资意愿都有积极作用。 图表3.旅客运输量持续恢复 资料来源：同花顺iFinD，东亚前海证券研究所 物流业景气指数开启上行趋势，已逐步恢复活力和韧性。中国物流业景气度自2022年7月后呈现明显的下降趋势，一直到2023年春节前后物流业景气度指数开始显著上扬，2023年2月，物流业景气指数为50.1%，较2023年1月份回升3.4个百分点，这显示出物流业已逐步恢复了活力和韧性，对于促进我国经济增长、保障民生需求等方面都有积极意义。从消费角度来说，物流业景气度上行，对消费行业整体供应链的稳定起到了支撑作用，对白酒等消费品的动销具有一定促进作用。 图表4.2月物流业景气指数扭转下行趋势，开启上行 资料来源：同花顺iFinD，东亚前海证券研究所 1.3.信用端数据好转，经济延续复苏态势 信用端数据回暖，整体复苏态势进一步确立。社融和信贷数据持续回暖，经济复苏态势较明确。从具体数据来看，2023年1-2月新增社融9.14 万亿元，同比增加1.75万亿元，增