产品价格维持高位，Q1归母净利同比大增

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司动态报告 2023年04月11日 产品价格维持高位，Q1归母净利同比大增 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 首次覆盖 10.58 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 002772 10.58/6.07 39.20 38.76 402.87 众兴菌业 沪深300 26% 17% 8% -1% -10% -19% 2022/042022/07 2022/10 2023/01 分析师：周莎 邮箱：zhousha@hx168.com.cnSACNO：S1120519110005 联系电话：0755-23947349 相关研究1. 2. 3. 评级及分析师信息 众兴菌业(002772) 事件概述 公司发布2023年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入 6.23亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98亿元，同比 +1298.75%。 分析判断: ►受益产品价格上升，Q1业绩表现亮眼 公司前身为天水众兴菌业有限责任公司，成立于2005年，是一家致力于食用菌研发、生产及销售的国家级农业产业化重点龙头企业。公司主产品为金针菇和双孢菇，产能方面，据公司年报，截止2022年年底，公司食用菌日产能1105吨，其中金针菇日产 相对股价% 能745吨，双孢菇日产能360吨，金针菇日产能居国内同行业第二、双孢菇日产能位居国内同行业第一。2014年以来，公司营业收入稳步增长，归母净利随着主产品价格变化及产量情况波动。受益于金针菇高价持续，公司2023年一季度业绩表现亮眼，报 告期内，公司实现营业收入6.23亿元，同比+27.60%；实现归母 净利润1.98亿元，同比+1298.75%。 ►多因素共振，金针菇价格维持高位 2022年上半年，金针菇价格延续了2021年的低迷行情，但是下半年受多因素影响价格出现了拐点，（1）2022年下半年猪价回暖，7月份毛猪价格维持高位，带动国内消费者通胀预期升温，推动生活必需品价格上涨；（2）2022年下半年全国多地高温，对蔬菜生产和冷链运输造成了影响，影响相关蔬菜供给；（3）2021年至2022年上半年食用菌市场行情持续低迷，行业深陷亏损推动产能去化；（4）2022年夏季多地高温，食用菌消费低迷，许多食用菌生产企业未满负荷生产。多因素影响下，金针菇供给偏紧，推动价格淡季不淡，且价格景气一直持续到今年一季度。据Wind数据，2023年1季度，金针菇大宗价的均价为10.74元/公斤，同比上涨91.34%。 ►公司成本管控水平优异，2022年下半年成本继续 下降 从公司金针菇完全成本来看，公司成本管控水平优异。据我们测算，2022年上半年公司金针菇生产成本仅为5.16元/公斤，在行业中处于较低水平，加上三费后公司金针菇完全成本为 5.88元/公斤，尽管2022年上半年金针菇价格持续低迷，公司毛利率依然达到了10.50%。2022年下半年随着金针菇价格上涨，公司金针菇毛利率水平达到了34.73%，而金针菇生产成本降至4.23元/公斤，完全成本降至5.02元/公斤，与同行业其他公司相比，公司金针菇生产成本管控优异，但三费成本相对较高，我们认为未来随着对三费的控制，公司金针菇完全成本 有进一步下降的空间。 投资建议 我们分析：1）受益于主产品尤其是金针菇价格上涨，公司作为食用菌生产企业龙头，食用菌总产能和金针菇产能均居全国前列，消费改善下，我们认为食用菌行业景气度有望持续，公司收入和利润有望进一步增长。2）公司生产基地布局全国，且每个基地都有原料优势或市场优势，或两者兼顾，有利于公司食用菌生产成本的管控。考虑到这些因素影响，我们预计，2023-2025年公司的营业收入分别为23.29/23.93/27.34亿元，归母净利润为4.12/3.31/4.02亿元，EPS为1.01/0.81/0.99元，2023年4月11日股价10.58元对应 23/24/25年PE分别为10.5/13.0/10.7X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动风险，市场竞争加剧导致产品价格下降风险，销售价格及利润季节性波动风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,556 1,970 2,329 2,393 2,734 YoY（%） 4.9% 26.6% 18.2% 2.8% 14.3% 归母净利润(百万元) 55 158 412 331 402 YoY（%） -70.9% 188.1% 160.4% -19.7% 21.3% 毛利率（%） 18.5% 25.5% 32.3% 27.6% 28.7% 每股收益（元） 0.14 0.40 1.01 0.81 0.99 ROE 1.7% 4.7% 10.9% 8.0% 8.9% 市盈率 75.57 26.45 10.46 13.01 10.73 资料来源：Wind，华西证券研究所 正文目录 1.受益产品价格上升，Q1业绩表现亮眼4 2.多因素共振，金针菇价格维持高位5 3.公司成本管控水平优异，2022年下半年进一步下降6 4.盈利预测与投资建议7 5.风险提示9 图表目录 图12014-2023Q1公司营业收入情况4 图22014-2023Q1公司归母净利润情况4 图32014-2022年公司营业收入构成情况5 图42014-2022年公司毛利来源情况5 图52017-2022年公司主产品金针菇和双孢菇毛利率情况5 图62017-2021年我国食用菌工业化企业数量6 图72017-2021年金针菇产量6 图82022年以来金针菇大宗价6 表1主要金针菇工业化生产企业金针菇成本测算（数据来源于2022年半年报及2022年年报）7 表2众兴菌业主要业务经营预测（单位：百万元）8 表3可比公司盈利预测9 1.受益产品价格上升，Q1业绩表现亮眼 公司前身为天水众兴菌业有限责任公司，成立于2005年，是一家致力于食用菌研发、生产及销售的国家级农业产业化重点龙头企业。公司主产品为金针菇和双孢菇，产能方面，据公司年报，截止2022年年底，公司食用菌日产能1105吨，其中金针菇 日产能745吨，双孢菇日产能360吨，金针菇日产能居国内同行业第二、双孢菇日产能位居国内同行业第一。 营收规模稳步增长，净利润随主产品价格变化而波动。2014-2022年，公司营业收入从3.83亿元增长至19.70亿元，CAGR+22.72%，其中2014-2020年营业收入增长速度较为稳定，2021年受主产品价格低迷影响，营收增速放缓，2022年下半年金针菇价格淡季不淡，景气上行，2022年营收yoy+26.61%。从归母净利润来看，公司归母净利随主产品价格变化而波动，2021年行业低迷，金针菇价格低位徘徊，公司实现归母净利润0.55亿元，yoy-70.91%，2022年下半年多因素影响，金针菇价格出现快速上涨，带动公司归母净利润增加，2022年实现归母净利润1.58亿元，yoy+188.08%。2023年一季度，公司主产品金针菇价格维持高位，公司实现营业收入 6.23亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98亿元，同比大幅增长1298.75%。图12014-2023Q1公司营业收入情况图22014-2023Q1公司归母净利润情况 25 20 15 10 5 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% 营收（亿元） yoy 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1500% 1000% 500% 0% -500% 归母净利润（亿元） yoy 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 金针菇和双孢菇为公司主要的收入和利润来源。从公司的营收构成来看，2016年之前，公司营业收入全部来源于金针菇，2016年公司引入新产品双孢菇，其后双孢菇营收占比逐渐提升，2016-2022年，双孢菇营收占比由3%提升至46%。从公司的毛利构成来看，尽管2016年引入了新产品双孢菇，2016年及之前公司毛利全部来源于金针菇，2017年双孢菇开始贡献利润，2017-2022年双孢菇毛利占比由21%增长至47%，由于2021年金针菇价格低迷，双孢菇毛利占比首次超过金针菇达到55%。我们认为2016年公司引入双孢菇后，有效降低了公司面临的市场风险，公司抗风险能力提高。 100% 80% 60% 40% 20% 0% 201420152016201720182019202020212022 -20% 金针菇双孢菇其他 100% 80% 60% 40% 20% 0% 201420152016201720182019202020212022 金针菇双孢菇其他 图32014-2022年公司营业收入构成情况图42014-2022年公司毛利来源情况 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 近年来金针菇双孢菇毛利率差距缩小且后者毛利率水平较为稳定。公司2016年引入双孢菇，2017年开始贡献利润，利润贡献首年毛利率达45%，其后毛利率水平下降，2019-2022年维持在25%左右。金针菇的毛利率水平近年来波动更大，2021年为近5年最低，2022年随着金针菇价格回暖，毛利率恢复至25%，略低于双孢菇。 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017 2018 2019 2020 2021 2022 金针菇 双孢菇 图52017-2022年公司主产品金针菇和双孢菇毛利率情况 资料来源：Wind，华西证券研究所 2.多因素共振，金针菇价格维持高位 产品价格对公司盈利水平至关重要，公司主产品食用菌销售价格具有显著的周期性特点。一般来说，一年中二季度为食用菌消费淡季，主要原因包括：（1）二季度新鲜蔬菜种类繁多，替代品冲击食用菌需求；（2）食用菌尤其是金针菇的主要消费场景为火锅和麻辣烫等，此类热食在夏季需求较弱。相比之下，一季度、三季度和四季度食用菌市场需求较为旺盛，产品的销售价格和盈利水平也相应较高。 对于公司主产品金针菇，从近几年的价格情况来看，2021年由于金针菇产品短期内产能增幅巨大，供给增加，行业竞争激烈，价格低迷，而受市场行情持续低迷影响，不少工厂化企业停产、转产或是减产，2022年上半年，金针菇行业低迷行情持续，也进一步推动了产能的去化。据公司公告，2021年中国食用菌工业化企业有337 家，较2019年降幅为19%；据中国食用菌协会微信公众号数据，2021年金针菇产量也出现了下降，2021年国内金针菇产量为214.57万吨，yoy-5.85%。 600 500 400 300 200 100 0 2017 2018 2019 2021 食用菌工业化企业数量(家) 300 250 200 150 100 50 0 2017 2018 2019 2020 2021 金针菇产量(万吨) 图62017-2021年我国食用菌工业化企业数量图72017-2021年金针菇产量 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：中国食用菌协会，华西证券研究所 2022年上半年，金针菇价格延续了2021年的低迷行情，但是下半年受多因素影响价格出现了拐点，（1）2022年下半年猪价回暖，7月份毛猪价格维持高位，带动国内消费者通胀预期升温，推动生活必需品价格上涨；（2）2022年下半年全国多地高温，对蔬菜生产和冷链运输造成了影响，影响相关蔬菜供给；（3）2021年至2022年上半年食用菌市场行情持续低迷，行业深陷亏损推动产能去化；（4）炎热夏季为食用菌消费淡季，许多食用菌生产企业未满负荷生产。多因素影响下，金针菇供给偏紧，推动价格淡季不淡，且价格景气一直持续到今年一季度。据Wind数据，2023年1季度，金针菇大宗价的均价为10.74元/公斤，同比上涨91.34%。 中国:大宗价:金针菇元/公斤 2023/1/7