中游/MLP能源：大宗商品价格、资本密集度和资产负债表实力推动股市

中游中长期规划/能源 大宗商品价格、资本密集度和资产负债表实力推动股票 行业概述 可访问的版本 大宗商品价格、资本支出和资产负债表推动股市 在第四季度收益之后，我们分析了年初至今和第四季度收益后的股票表现。我们重点介绍我们的首选，我 们报道背后的基本驱动因素，在这些驱动因素下每只涵盖股票的表现以及我们与市场不一致的地方。接下来，我们将探讨3个主要的宏观主题。首先，我们对二叠纪的展望以及对石油/NGL/天然气中游产量的影响，并深入探讨了PAA。其次，我们评估了受NGL和天然气价格推动的全流域POP（收益百分比合约），这些价格在22年第三季度高点后大幅下跌。第三，我们概述了乙烷回收/脱除趋势，指出二叠纪乙烷将挤出巴肯乙烷’在蒙特Belvieu23。 等,环保署&TRGP首选w/测量增长 所有3个首选选择都是二叠纪综合NGL名称，受益于数量的增加。即使二叠纪石油增长放缓，NGL和残余 气量也将相对增加，因为生产商正在钻探具有更高初始气油比（GOR）的更深的工作台。ET和EPD都有内部实物对冲，以管理具有潜在州内天然气管道容量的G&P大宗商品敞口。和TRGP’年代’23EBITDA由当前商品价格和POP下限支撑。其次，ET和EPD通过衡量增长资本支出和利息支出下降，有效地将EBITDA转换为FCF 。最后，所有3家公司都拥有强劲的净债务/EBITDA，其中EPD脱颖而出，因为其目标是将杠杆率保持在~3倍净债务/EBITDA。 TRGP不应因增值资本支出而受到惩罚 理想情况下，我们更倾向于资本效率高的EBITDA增长。就像在外星人中一样’在这种情况下，它在NGL和天然 气管道上具有潜在容量，使其能够以20%的资本支出/EBITDA比率增长EBITDA。‘23，表明资本密集度低。防守中坚力量MPLX和MMP是年初至今表现最好的3家公司中的2家（与EPD一起），在我们的覆盖范围内资本密集度最低（’23MMP/MPLX的资本支出/EBITDA为14%/15%。尽管有很强’23EBITDA指南和降低商品风险敞口通过POP底线，该股票具有U/P同行组。我们认为U/P是由于TRGP’的高增长资本支出，为长期销量增长提供资金。MMP和MPLX主要是维护资本支出，长期增长最小。因此，所有资本支出都不相等。 米德兰-MEH传播表明彼尔姆。石油增长担忧 米德兰与MEH的价差收窄反映了对二叠纪石油产量长期增长的担忧，因为一级库存位置下降，油井生产力和 油价下跌。因此，尽管PAA的FCF收益率是同类最佳的，并且去杠杆率低于3.5倍，但我们仍对PAA保持中性评级。但二叠纪NGL玩家受到保护，因为Tier2+库存的天然气削减量更高，这意味着更少的石油和更多的NGL和残余气体。 烫发。大盘股最能抵御NGL/气体px的下降 二叠纪持久性有机污染物在22年第四季度环比下降35-40%，我们预计23年第一季度将再次下降~16%。ET ，EPD和TRGP最能够在内部对冲价格下跌，潜在天然气管道容量将二叠纪天然气转移到价格较高的市场 。较小的二叠纪名称KNTK和WES缺乏规模来抵消价格下跌’23日,但我们预计EBITDA增长’23个低点。最后 ，二叠纪将在23年第三季度完全回收乙烷，代价是巴肯产量（OKE）。 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 请参阅第21至24页的重要披露。第20页上的分析师认证。价格 2023年3月24日 美洲股权 业主有限合伙制企业 追逐Mulvehill研究分析师美国银行 +17132476812 奈尔MitraCFA研究分析师美国银行 +17132476801 布莱斯汉弗莱研究分析师美国银行 +16468550726 保罗•ArmentorCFA研究分析师美国银行 天然气凝析液:液态天然气等: 能量转移LP EPD：企业产品合作伙伴LPG&P：收集和加工 TRGP:德佳资源集团MPLX:MPLXLP MMP:麦哲伦中游PartnersLPU/P:表现不佳 资本支出:资本支出 咩:麦哲伦东休斯顿终端 PAA：PlainsAllAmericanPipelineLPKNTK：KinetikHoldingsInc 韦斯:西方中游PartnersLP 好的:ONEOK公司。 Px:价格 客观依据/风险在17页。 时间戳:2023年3月24日02:41AM美国东部时间 12533239 中游沉思3 概述了我们的首选3 解释年初至今和第四季度收益后股票表现4 二叠纪石油增长是一个问题，反映在压缩米德兰-MEH价差上7 PAA–估值具有吸引力，但宏观背景令人担忧10 大盘股天气POP下降优于SMID帽11 公司由公司大宗商品敞口12 乙烷恢复:肯二叠纪的人群14 概述了我们的首选 场景1:评级,阿宝和估计 二叠纪综合NGL名称EPD，ET，TRGP是我们最喜欢的名称 202320242025 息税前利润(毫米)息税前利润(毫米)息税前利润(毫米) 股票评级bofae缺点。美国银行v。缺点。bofae缺点。美国银行v。缺点。bofae缺点。美国银行诉缺点。重复kmi19美元中性etrn6美元表现不佳kntk37美元买好的74美元中性trgp94美元购买wmb38美元买mlp环保署31美元买等17美元买mmp54美元表现不佳mplx34美元表现不佳paa14美元中性韦斯31美元买 7,6457,6741,0521,105 820847 4,6044,4773,5893,5686,6236,580 -0.4%-4.8%-3.2% 7,9887,9121,0791,265 908961 4,3894,1983,8803,7696,7976,741 1.0% 8,1318,0171,4871,368 948997 4,6024,2254,0413,9297,0567,051 1.4%8.7% -14.7% -5.5% -4.8% 2.9%0.6%0.7% 4.5%3.0%0.8% 8.9%2.9%0.1% 9,3999,328 13,16013,205 1,5041,5115,7845,9042,4962,5192,0812,113 0.8% 9,6979,529 13,40413,379 1,5151,5575,9706,0662,6202,6172,2102,237 1.8%0.2% 9,9709,792 13,73013,482 1,5321,5776,0236,1322,6412,6702,2982,285 1.8%1.8% -0.3%-0.5%-2.0%-0.9%-1.5% -2.7%-1.6% -2.9%-1.8%-1.1% 0.1% -1.2% 0.6% 资料来源:美国银行全球研究 尽管大宗商品环境同比疲软，但我们仍预计会出现零星增长，尤其是二叠纪。二叠纪石油产量仍将增长，但不会像我们6个月甚至3个月前设想的那么快。然而，二叠纪NGL的增长速度要快得多，因为GOR（气油比）和GPM（加仑每Mcf）都在增加。天然气和NGL的下降速度低于石油。新的石油定向钻井集中在更深的台阶上 ，天然气割率更高，因为一级钻井地点有限。更深的地方，主要是在特拉华州，往往也有更高的NGL含量。 因此，我们继续推荐二叠纪集成NGL播放器 我们继续青睐二叠纪集成的NGL播放器。每个中游名称，除了其NGL敞口和内部对冲疲软大宗商品价格的能力外，都具有独特的属性，这些属性应该转化为第四季度电话会议中概述的改善业绩。另外，请记住，二叠纪正在完全回收乙烷，这增加了下游NGL体积的增长： 环保署---公司’一流的杠杆率是积极的。此外，其石化部门处于优势地位，辛烷值增强和丁烷混合的利润率有所提高。相比之下，由于压缩的RGP-PGP利润率，丙烯分馏利润率仍然很弱。但PDHII在中期上线’23增加1亿元的息税折旧摊销前利润，使环保署轻松实现93亿元的息税折旧摊销前利润目标， 接近94亿元，这是我们对EBITDA的估计’23. 等–资本支出低于预期，表明ET可以继续在二叠纪运输NGL，在二叠纪和海恩斯维尔运输天然气，尽管资本密集度较低，如其20%的FCF收益率所示。 TRGP–’23指引平息了对大宗商品价格下跌将拖累指引的担忧。管理层也重新调整了叙述，将重点放在数量与商品定价上，并指出目前的指导反映了当时的市场价格。我们认为，自报告收益以来，该股的表现一直落后于同行，很可能是由于相对于同行而言，其超大的增长资本支出和较低的NGL价格。 美国银行全球研究 解释年初至今和第四季度收益后股票表现 年初至今的表现显示，防御性、市值充足的股票表现优异 股市与大宗商品敞口。 场景2:使性能防守的名字表现 7使性能 3.0% -1.0% -5.0% -9.0% -13.0% -17.0% -21.0% -25.0% 自第四季度业绩展览3:性能 KNTK是自盈利以来唯一一只交易积极的股票 5% 平均中位数 0% -5% 性能以来收益 -10% -15% KNTK 环保 署 MPLXMMPKMIPAAWMB 韦斯ETTRGP 没问 题的 -20% 资料来源:彭博社 美国银行全球研究 资料来源:彭博社 美国银行全球研究 我们认为,投资者正寻找: 商品风险最小，因为NGL/天然气价格从22年第三季度的高点下跌了40%。如果公司确实有大宗商品敞口，它有内部对冲来部分抵消大宗商品价格的下跌（EPD，ET），而较小的G&P公司公司的股票数量可用天然气出口较少（WES，KNTK）。KMI在收集和加工、二氧化碳提高采收率、管道、储存和终端作业方面具有重大的油价风险敞口。回想一下，KMI的‘23调整后的EBITDA对大宗商品价格的敏感性为：（1）+/-$1/桶WTI=$5.8mm ，（2）+/-$0.10/Dth =1美元，（3）+/-1%NGL/油价比率=4.9美元。 场景4:公司按照商品类型操作天然气凝析液和残留气体控制操作 场景5:EBITDA商品敏感性 综合参与者具有内部对冲以抵消商品价格 100% 75% 50% 25% 20% 通讯的敏感性。 15% 商品的敏感性 6/7高峰到低谷股市表现 10% 5% 0% (5%) 高峰到低谷% (10%) (15%) 25% 0% 天然气凝析液自然气体原油石油精制产品其他 10% 5% 0% TRGPKNTKWMBET环保署MPLX韦斯没问题的 (20%) (25%) (30%) (35%) 资料来源:公司文件 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究,公司申请 美国银行全球研究 高'23EBITDA到FCF转换和低资本支出。我们是资本效率的支持者。ET和EPD仍然是我们的首选，因为它们都可以长期增长EBITDA，同时利用潜在容量和内部对冲有效地将EBITDA转换为FCF，以增加交易量。但是，限制资本支出’23限制EBITDA和自由现金流量的增长‘24+不一定是 积极的。图表6和7显示共识’23EBITDA自由现金流量的比例转换和’23共识资本支出占EBITDA的百分比。两者都表明，支出较少的资本支出占EBITDA的百分比，而那些最有效地将EBITDA转换为FCF的公司表现优异。 图表6：一致息税折旧摊销前利润/FCF与年初至今表现年初至今的性能与FCF转换密切相关 图表7：共识资本支出/EBITDA与年初至今的表现年初至今的表现往往与资本支出/EBITDA成反比 75%缺点,息税前利润/自由现金流量 epfr性能(RHS) 60% 息税前利润/ 45% 30% 5.0% 0 - -10.0% -15.0% 80% 资本支出/EBITDA 60% 使性能 40% 的23个缺点 资本支出/EBITDA使性能。 5% 0% -5% 使性能 -10% -15% 15% 0% -20.0% MPLXMMP 环保署PA