主动量化研究之二：当绩优基金重仓股遇到调研会发生什么“共振”？

绩优基金取得领先优势十分不易，连续两年跑赢偏股混合基金指数的基金仅占比约10%。基金重仓股本身相对宽基指数就具有较高的超额收益，如果我们动态选取优秀的基金并找到优秀基金的重仓股进行优选和分析，就更有可能把握市场先机。在绩优基金重仓股股池中被调研的股票，包含了其他机构认可或关注的行为信息，有更大的可能性获得市场认可，并在未来实现更高的超额收益。通过验证，我们发现绩优基金重仓股与调研股的共振效应确实存在。 机构调研指数相对各宽基指数优势明显，本身就具有较高的alpha。近两年机构调研热度提升，调研活动蕴含的信息量也在提升。通过调研活动与调研活动参与者的相关信息我们构建了调研因子，调研因子IC均值达到了4.97%，因子信号优选组合明显跑赢调研指数与宽基指数，策略年化收益率11.07%。但单纯从因子角度与事件角度难以充分表达调研的所有的信息量，由此构建的策略也会存在股票数较少，策略表现不够稳定的缺点，我们希望在一个更小的股池范围内使所有调研的信息量得到充分表达，经过研究，我们选择了跟调研息息相关的绩优基金重仓股股池。 基金取得领先优势十分不易，连续两年跑赢偏股混合基金指数的基金仅占比约10%。绩优基金等权与基金重仓股等权相对宽基本身就具有较高的超额收益。 由四因子alpha信号构建的绩优基金组合超额收益十分明显，信号筛选阈值越严格超额收益越高，非行业中性5%筛选阈值下策略年化收益为23.32%，夏普0.91。我们通过对重仓股行业标签标记的方法对基金策略进行业中性处理，处理后成功提高了不同筛选阈值的各策略夏普，增加了策略稳定性。 基金重仓股的公布时间确实存在一定的滞后性，基金穿透重仓股的等权策略表现不如优选基金本身，但是重仓股超额相对各宽基基准优势十分明显，部分信号下超额收益超过基金本身，绩优基金重仓股池本身的alpha值得关注。经过对比，我们发现偏股混合型基金和普通股票型基金的重仓股股池选股偏好和选股能力存在较明显区别，普通股票型基金的重仓股相对占优。 当我们将绩优基金重仓股与调研事件结合起来，从测试结果来看，不同的阈值筛选标准下，无论是否进行基金行业中性处理，重仓股股池加入调研信息后收益均有明显提升，夏普比率也有不同程度的提高，结果说明绩优基金重仓股与调研事件的共振效应是存在的。 因为调研事件容易选入短期热度过高的股票，进行优选时我们使用20日平均成交额因子控制股票热度，优选策略表现优异，年化收益率为30.67%，夏普比率为1.04。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、绩优基金重仓股与调研股相互共振5 二、机构调研特征5 2.1调研活动的数据特征5 2.2事件驱动角度的调研活动分析7 2.3因子角度的调研活动探究8 2.4因子的测试结果与调研策略的检验9 三、基金与绩优基金重仓股10 3.1为什么要选绩优基金的重仓股10 3.2绩优基金如何选11 3.3绩优基金赋值行业标签13 3.4基金有效性测试14 3.5绩优基金重仓股有效性测试16 3.6偏股混合型基金与普通股票型基金对比16 四、当绩优基金重仓股遇到调研17 4.1共振股池构建17 4.2共振股池有效性测试18 五、绩优重仓股与调研共振策略19 5.1共振池优选因子表现19 5.2绩优重仓股与调研共振策略表现20 5.3最新一期策略持仓21 总结21 风险提示22 图表目录 图表1：机构调研指数净值5 图表2：机构调研活动月频统计6 图表3：机构调研股票数月频统计6 图表4：调研活动占比变化6 图表5：调研活动各类型投资者调研次数占比6 图表6：机构重仓被调研的比例6 图表7：公告日前后累计超额收益分布7 图表8：不同调研类型事件的平均累计超额收益率7 图表9：不同调研类型事件的平均累计超额收益率7 图表10：不同调研参与者事件的平均累计超额收益率8 图表11：不同调研参与者事件的平均累计超额收益率8 图表12：回测条件8 图表13：调研股等权策略收益8 图表14：调研因子构建维度9 图表15：部分因子构建详解9 图表16：调研因子IC结果9 图表17：策略统计指标10 图表18：调研因子选股策略净值10 图表19：连续超过偏股混合型基金指数基金情况11 图表20：连续多年alpha位于前10%基金情况11 图表21：基金指数与宽基指数11 图表22：基金重仓股等权与宽基指数11 图表23：基金因子回测条件11 图表24：不同基金类型的alpha因子IC结果12 图表25：alpha因子在不同基金池10分组中TOP组合超额表现12 图表26：回测条件设置12 图表27：基金优选信号13 图表28：基金优选信号14 图表29：不同阈值下的策略表现14 图表30：测试策略类型15 图表31：绩优基金的对冲策略表现15 图表32：10%Alpha夏普比例变化15 图表33：5%Alpha夏普比率变化15 图表34：回测条件设置16 图表35：10%Alpha不同基金类型重仓股收益率与夏普变化16 图表36：5%Alpha不同基金类型重仓股收益率与夏普变化16 图表37：两种类型的基金数量16 图表38：不同基金类型覆盖股票数16 图表39：覆盖股票重复17 图表40：拥挤度变化17 图表41：偏股混合型基金与普通混合型基金重仓股行业偏好分布变化17 图表42：共振股池构建流程图18 图表43：绩优基金重仓股调研共振池等权策略表现18 图表44：10%Alpha重仓股股池与共振股池年化收益19 图表45：5%Alpha重仓股股池与共振股池年化收益19 图表46：10%Alpha普通股票型绩优基金调研共振股池净值对比19 图表47：10%普通股票型基金非行业中性调研共振池上动量因子的IC表现19 图表48：10%普通股票型基金行业中性调研共振池上动量因子的IC表现19 图表49：共振池成交额因子IC测试结果20 图表50：绩优重仓股与调研共振策略表现20 图表51：针对不同基准的策略表现20 图表52：主动权益基金等权下策略分年度收益表现20 图表53：沪深300基准下策略分年度收益表现20 图表54：绩优重仓股与调研共振策略净值表现21 图表55：策略持仓21 绩优基金取得领先优势十分不易，连续两年跑赢偏股混合基金指数的基金仅占比约10%。基金重仓股本身相对宽基指数就具有较高的超额收益，如果我们动态选取优秀的基金并找到优秀基金的重仓股进行优选和分析，就更有可能把握市场先机。在绩优基金重仓股股池中被调研的股票，包含了其他机构认可或关注的行为信息，有更大的可能性获得市场认可，并在未来实现更高的超额收益。 本篇报告是主动量化研究系列的第二篇，我们从调研事件特征、基金与绩优基金重仓股特征和绩优基金重仓股与调研共振池特征三个角度出发探寻了绩优基金重仓股与调研股的共振效应是否存在。通过验证，我们发现这样的共振效应确实存在，在这样的共振池中还能够进一步优选股票构建策略组合。 2.1调研活动的数据特征 根据《深圳证券交易所创业板上市公司规范运作指引（2020年修订）》、《深圳证券交易所主板上市公司规范运作指引（2015年修订）》和《上海证券交易所上市公司自律监管指引第1号——规范运作》等文件的明确规定，上市公司接受从事证券分析、咨询及其他证券服务业的机构及个人、从事证券投资的机构及个人（以下简称调研机构及个人）的调研时，应当妥善开展相关接待工作，并按规定履行相应的信息披露义务。调研活动有强制披露要求，数据披露格式规范，蕴含了大量机构投资者的行为信息。机构调研指数相对各宽基指数优势明显，本身就具有较高的alpha。 图表1：机构调研指数净值 2.5 2 1.5 1 0.5 0 机构调研指数沪深300 中证500 中证1000 来源：Wind，国金证券研究所 注：万得调研指数编撰规则为价格指数，成分股为最近3个月有3家以上机构投资者进行调研，并出具研报的相关公司。 从近十年机构调研数据呈现的结果来看，无论是机构调研活动还是机构调研覆盖的股票数量都随着时间推移逐渐增长。2013-2020年间机构每月调研活动数量相对保持稳定，而自2021年以来机构调研活动及股票数量迅速增加，月度机构调研活动超1500次，覆 盖股票数也超1000只，近两年机构调研热度提升，调研活动蕴含的信息量也在提升。而实际调研日与调研公告日相差时间大部分集中在7个自然日内，7个自然日内的占比超过86%，调研数据滞后较少，能高频快速的反应实际发生的调研活动。 图表2：机构调研活动月频统计图表3：机构调研股票数月频统计 3500 20130131 20130426 20130731 20131031 20140130 20140430 20140731 20141031 20150130 20150430 20150731 20151030 20160129 20160429 20160729 20161031 20170126 20170428 20170731 20171031 20180131 20180427 20180731 20181031 20190131 20190430 20190731 20191031 20200123 20200430 20200731 20201030 20210129 20210430 20210730 20211029 20220128 20220429 20220729 20221031 20230131 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 机构调研活动数（月频，单位：件） 2500 2000 1500 1000 500 0 机构调研股票池数量（月频，单位：只） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 调研活动类型占比上，特定对象调研占比保持最高，其他与业绩说明会类型的调研占比 近年来略有增加。参与者类型上，基金公司参与者调研占比相较早年提升明显，基金公 司直接参与的调研数增多会让调研数据带来更多基金公司行为的信息。 图表4：调研活动占比变化图表5：调研活动各类型投资者调研次数占比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 特定对象调研分析师会议媒体采访业绩说明会 新闻发布会路演活动现场参观其他 投资者接待日活动一对一沟通 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年 100% 80% 60% 40% 20% 0% 基金公司证券公司投资公司外资机构 保险公司其他证券公司资管证券公司自营 2013201420152016201720182019202020212022 来源：Wind，国金证券研究所 注：2023年度统计截至1月31日 来源：Wind，国金证券研究所 注：2023年度统计截至1月31日 在全部类型机构参与的调研的样本中，过去一个季度内调研过的股票样本在主动权益基 金公布的重仓股所有持仓中的占比平均是16.16%，2020年以来占比平均是20.28%。基 金经理参与调研过的调研有超过20%的比例出现在后续的持仓总样本中。 图表6：机构重仓被调研的比例 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 来源：Wind，国金证券研究所 2.2事件驱动角度的调研活动分析 我们将股票所在中信一级行业指数作为基准统计了机构调研公告日前后60个交易日内的股票累计平均超额净值表现。整体看，调研事件的事件驱动收明显取得正超额，但超额收益一般。 股票上涨过程中天然会受到市场关注而更容易发生调研事件，所以调研公布前一段时间股票平均超额收益显著为正，但是幅度小，调研事件发生后正超额收益明显，但事件影响更集中在短期，短期涨幅斜率陡峭，幅度仍较小，随着事件时间后移，调研对股票收益的影响减弱。 图表7：公告日前后累计超额收益分布 2.