业绩符合盈警，豪华车市场正在复苏

2023年4月3日|4页 长仓 收盘价格HK$16.94目标价HK$19.76上升空间17%恒生指数20,400.1市值(十亿港元/美元)22.8/2.952周范围(港币)9.88-28.67 资料来源：Wind，数据截至2023年4月2日 股价表现 HKD股价（左）相对恒生指数（右） 30110%25100%2090%1580%1070% 560%050% Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23 资料来源：Wind 公司背景 中国美东汽车控股有限公司（“美东汽车”，1268.HK）是一家快速增长的汽车经销商，致力为消费者提供优质的销售及售后服务。集团主要经营「保时捷Porsche」、「宝马BMW」、「雷克萨斯Lexus」、「奥迪Audi」、「宝马Mini」、及「丰田Toyota」等豪华及中高端品牌。以「单城市单店」发展策略作为蓝图，集团合共拥有76个经销点(截至二零二二年十二月月三十一日止)。资料来源：公司数据及新华汇富研究 崔喻盛 +85222837306eason.cui@sunwahkingsway.comwww.sunwahkingsway.com 美东汽车(1268HK) 业绩符合盈警，豪华车市场正在复苏 -收入增22%，净利润降55%，主要因为收购等一次性费用 -毛利率下降3个百分点至8.8%，主要是由于新车毛利率下降 -管理层看到豪华汽车市场复苏的迹象 -我们下调预测并更新目标价至19.76港元 美东汽车公布了22财年业绩，符合早前的盈利预警。 收入+22%，净利润-55%。2022年，美东实现收入286.54亿元（同比 +22%）和净利润5.21亿元（同比-55%），均符合此前公布的盈利预警。我们将结果归因于1)2022年豪华车市场增长缓慢和2)一次性费用（约 3.29亿元人民币）。如果加上一次性费用，美东的净利润将为8.5亿元人民币，降幅将收窄至27%。下半年，美东的收入增长36%至159.96亿元人民币。 毛利率下降3个百分点至8.8%。2022年，美东的毛利率下降3个百分点至8.8%，为2013年以来最低水平。虽然美东70%的收入来自保时捷和宝马，但这两个品牌受到价格战升级的负面影响，导致保证金下降。下半年，毛利率下降5.3个百分点至7.4%（而上半年毛利率仅下降0.3个百分点至10.5%）。 新车销售收入在2022年增长了21%，但毛利率下降了3.4个百分点至 3.4%。2022年，美东销售67,871辆新车（同比+10%），其中包含 11,790辆保时捷（同比+107%）和23,611辆宝马（同比-5%）。美东成长为最大的保时捷经销商之一。但受宏观环境影响，保时捷和宝马利润率双双下滑，导致美东新车利润率下降。 豪华汽车市场正在复苏。根据管理层，客流量已改善至近2021年10月 的同一水平。管理层预计恢复中的客流量将很快转化为收入。23年前2个月，保时捷在中国的销量同比增长20%至13758辆（同2M21/2M19相比分别增长11/14%）。我们预计该超豪华品牌将在2023年受益于中国的复苏。 我们的观点：美东仍然是我们在汽车经销商行业的首选，因为其1)效率优势，2)雄心勃勃的扩张计划，3)出色的品牌组合。我们已经下调了我们的预测。我们的新目标价为19.76港元，基于20倍FY23EP/E。 风险：1）豪华车销售弱于预期；2）价格战比预期激烈；3）政策支持弱于预期。 中国|香港汽車及零部件 公司报告 (Rmbmn) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E Revenue 23,577 28,655 34,939 39,349 44,101 YoY% 17% 22% 22% 13% 12% GrossProfit 2,771 2,517 3,836 4,353 4,916 GPM% 11.8% 8.8% 11.0% 11.1% 11.1% NetProfit 1,166 521 1,101 1,244 1,403 NPM% 4.9% 1.8% 3.2% 3.2% 3.2% YoY% 55% -55% 111% 13% 13% EPS(Rmb) 0.94 0.41 0.86 0.98 1.10 P/E 36.21 17.14 15.16 13.45 数据源：公司数据，新华汇富研究 图表2：美东汽车22年下半年新车毛利率降至2% (Rmbmn) FY20A FY21A FY22A 1H21A 2H21A 1H22A 2H22A Revenue 20,207 23,577 28,655 11,808 11,769 12,658 15,996 NCS 17,956 20,829 25,297 10,544 10,285 11,152 14,145 ASS 2,251 2,747 3,358 1,264 1,483 1,506 1,852 YoY% 25% 17% 22% 7% 36% NCS 25% 16% 21% 6% 38% ASS 23% 22% 22% 19% 25% GrossProfit 2,035 2,771 2,517 1,274 1,497 1,334 1,183 NCS 988 1,416 860 696 720 580 280 ASS 1,042 1,349 1,645 579 770 750 895 GPM% 10.1% 11.8% 8.8% 10.8% 12.7% 10.5% 7.4% NCS 5.5% 6.8% 3.4% 6.6% 7.0% 5.2% 2.0% ASS 46.3% 49.1% 49.0% 45.8% 51.9% 49.8% 48.3% 数据源：公司数据，新华汇富研究 图表3：美东汽车管理层看到客流量正在改善 数据源：公司推介材料，新华汇富研究 数据源：Daas-Auto.com，新华汇富研究 免责声明 本报告并非要约或招揽购买及认购任何证券。本报告中所提及的证券，在某些司法管制的区域下，并不适合作买卖。本报告或其任何部份均不得直接或间接分发或传送予该等司法管制区域或当地居民，违者将构成触犯有关法律及条例的罪行。本报告之拥有人应了解并遵守相关之限制。本报告只供私下传阅之用，在未得汇富金融服务有限公司(“汇富金融服务”)及其联属公司(统称“汇富集团”)书面同意之前，不得抄袭、影印、复制或再分发。 本报告由汇富金融服务在中华人民共和国香港特别行政区(“香港”)分发，汇富金融服务为根据香港法例第571章证券及期货条例在香港证券及期货事务监察委员会(“证监会”)注册为持牌法团，中央编号为ADF346。 本报告所载资料摘录自相信属可靠之来源，惟汇富金融服务概不就其真确性或准确性作出任何明示或暗示之陈述或保证。印制本报告旨在协助收取本报告之人士，惟彼等作出判断时不应依赖此作为一项具权威性之报告或以此为依据。本报告不得诠释要约、邀请及招揽购买或出售于本报告所述公司之任何证券。本报告所载之建议，并无考虑任何特定收件人之特定投资目标、财务状况及特别需要。所有意见及估算反映我们在本报告日之判断，故可随时更改，无须另行通知。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可出任本报告所述任何发行商之证券发售之牵头或副经办人，可不时为任何发行商提供金融服务或其它顾问服务或从任何发行商招揽金融服务或其它业务。 在过往一年，汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可能担任本报告所述任何发行商之金融工具之市场庄家或以委托人形式进行买卖，并可能作为该发行商之包销商、配售代理、顾问或放款人。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司、联属公司、股东、高级职员、董事及任雇员)可就任何发行商之证券、商品或衍生工具(包括期权)或其中之任何其它金融工具设立好仓或淡仓及进行买卖。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)之雇员可出任任何该等机构或发行商之董事或作为该等机构或发行商之董事会代表。 尚有其它资料可供索阅。 2023汇富集团。版权所有，不得翻印。 总办事处联属公司及海外办事处 香港 汇富金融服务有限公司香港金钟道89号 力宝中心1座7楼电话：852-2877-1830传真:852-2877-2665 加拿大 KingswayCapitalofCanadaInc., 8KingStreet.EastSuite1201 TorontoONM5C1B5Canada Tel:416-861-3099 Fax:416-861-9027 中国 汇富金融服务有限公司北京代表处 北京汇富融金投资顾问有限公司 中国北京市东城区建国门内大街18号 恒基中心1座18楼 邮编100005 电话：8610-6518-2813传真：8610-6518-2448 上海汇富融略投资顾问有限公司上海市静安区恒丰路668号 苏河一号B座1楼J12 邮编200070 电话：8621-5049-0358 深圳汇富投资咨询有限公司中国深圳市 福田区深南大道4019号航天大厦A座701室 邮编518048 电话：86-755-3333-6539传真：86-755-3333-6536