2022如期收官，2023复苏可期

公司发布2022年报。2022年公司实现营收49.3亿元，同比+8.6%，实现归母/扣非归母净利润6.0/5.3亿元，分别同比-2.1%/+6.6%。与此前业绩快报一致。 Q4销量高增助力完美收官，产品结构持续优化。22Q4/2022公司销量同比+6.6%/4.9%至24.3/133.9万千升，考虑到外部环境扰动Q4销量逆势增长难能可贵，22Q4/2022年ASP同比-6.4%/+3.6%至3367.4/3681.8元/千升，但2022年啤酒业务吨酒价同比+5.2%至3537.4元/千升，预计主要系其他业务拉低ASP，同时Q4货折投放较多带动ASP略有承压，2022全年毛销差同比-2.0pct至27.5%，主要系原材料成本上涨压力所致，但产品结构持续优化，公司高档产品营收同比+18.4%至29.8亿元，占比同比+4.3pct至62.9%，其中纯生/97纯生销量分别同比+15.3%/40.7%，占比同比+4.5/4.2pct至49.4%/16.5%，97纯生是公司纯生类产品的核心增长来源。 Q4毛销差视角仍有压力，多因素共同助力盈利改善。考虑到公司2021年报对会计准则进行调整、运输费转计营业成本中，毛销差视角下22Q4单季度同比-4.2pct至13.2%，预计主要系成本压力延续叠加Q4体育赛事投放影响，22Q4单季度公司财务费用率同比-0.9pct至-7.5%，存货资产减值测试中计提增值1361万元，2021年为减值2515万元，占营收比同比+4.7pct，其他收益占营收比同比+1.4pct，助力Q4单季度归母净利率同比+1.4pct至3.4%。 经营效率不断提升，2023成本压力缓解后业绩弹性可期。2022年公司管理/财务费用率分别同比-0.9/+0.2pc至6.9%/-4.6%，其中管理费用同比-13.1%至3.4亿元，公司持续优化经营效率冲抵成本压力，据公司年报披露，2022年落地降本增效措施157项，在水电热耗指标方面均有优化，考虑到2022年毛销差同比-2.0pct是归母/扣非归母净利率同比-1.7/-2.0pct的核心原因，随着2023年公司成本端压力逐渐缓解，经营效率提升持续贡献盈利能力，2023年业绩弹性可期。 看好产品结构持续优化与餐饮复苏带来的弹性。尽管2022年外部环境扰动与成本压力给公司造成了较大经营压力，但公司高端化趋势不减，97纯生持续放量，我们预计未来随着销量增长、产品货折收窄和成本压力缓解，公司毛利率端有较大弹性，同时餐饮恢复为公司带来进一步拓展餐饮渠道的机会，看好公司2023年收入与业绩弹性。 投资建议：小幅调整2023-2024年盈利预测并引入2025年，预计2023-2025年公司实现业绩7.0/8.6/9.3亿元（原为7.0/7.7亿元），当前股价对应PE为30/25/22x，维持“增持”评级。 风险提示：外部环境扰动超预期，成本上涨超预期，行业竞争加剧等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）