行业逆境稳字当头，新项目强化公司后发优势

事项： 公司发布2022年报，报告期内公司实现营收507.87亿元，同比增长13.44%； 归母净利润-2.05亿元，同比下降109.10%；扣非归母净利润-3.79亿元，同比下降117.48%。其中22Q4单季度实现营业收入128.44亿元，同比增长56.62%，环比下降9.73%；实现归母净利润-4.89亿元，同比下降253.00%，环比下降344.55%；实现扣非归母净利润-5.58亿元，同比下降277.01%，环比下降177.61%。 评论： 22年地缘冲突、疫情防控和全球通胀的多重夹击下，涤纶长丝行业遭受极大冲击。需求端来看，上半年华东织造印染行业遭受压制，叠加Q4全行业生产活动基本停滞，对企业全年产销造成较大影响。参考下游织机开工率，22年全年平均开工率仅61.8%，系17年以来的最低水平。成本端来看，伴随油价聚酯原料价格大幅波动，行业下半年库存减值压力骤增，利润大幅下滑。参考行业POY价格和利润情况，22年CCFEI涤纶POY平均价格指数7897.5元/吨，同比增长6.4%；但现金流仅-51.5元/吨，同比下降112.9%。供给端来看，为保价与降库存，Q3起行业持续减产，22年全年长丝平均开工率76.7%，环比下降4pct；POY库存在Q3触顶后开始下行，但全年28.3天的平均库存天数较往年仍处于较高水平；企业面临高成本、低需求、高库存、低效益等多重考验。 行业低迷期公司稳字当头，头部优势显著。作为全国头部涤纶企业，公司现有涤纶长丝产能700万吨、市占率超过12%；涤纶短纤产能90万吨。长丝板块来看，公司一体化规模化“PTA-聚酯-纺丝-加弹”产业链，较行业平均优势显著；短纤作为公司横向拓展的重要布局，原材料自供、设备后发和基地化规模有望推动公司进入市场头部。纵向发展方面，公司现有500万吨PTA产能，一方面BP最新一代PTA工艺能耗物耗优势显著，另外装置区位优势明显，运距短+成本低，基地正在建设发展成PTA-聚酯一体化基地，进一步降低长丝生产成本。 横纵发展双结合，持续强化后发优势。公司未来规划持续围绕“两洲两湖”基地推进：PTA新增产能主要集中于平湖独山基地，徐州新沂基地则发挥60万吨标煤能耗指标，打造长丝、短纤、加弹、薄膜、印染、织造等大型一体化工业园区。公司23年预计新增70万吨涤纶长丝和30万吨涤纶短纤产能。远期来看，公司独山能源现有500万吨装置已满额达产，后续新规划540万吨PTA项目引进KTS公司PTA P8++技术，系目前国际最先进PTA技术之一，预计26年公司PTA产能将达1000万吨。此外，在桐乡政策支持下，当地企业先后赴印尼投资开发项目，海外一体化布局或将成为公司集团下一成长点； 3月27日公司与桐昆控股签署协议，以1.13亿元购买广西桐昆石化35%股权，项目取得阶段性进展。 投资建议：考虑行业当前处于景气修复阶段，公司仍具有一定业绩压力，我们将此前公司2023-2024年的归母净利润预期由13.35/20.35亿元调整至10.16/18.90亿元，并补充2025年的归母净利润预测为25.47亿元，对应23-25年EPS 0.66/1.24/1.67元，当前市值对应PE分别为16x、9x、6x。参考公司历史交易PE（ TTM ）中枢与可比公司估值，给予2023年20倍PE，对应目标价13.20元，维持“推荐”评级。 风险提示：产能投放进度不及预期，原材料大幅波动，需求端恢复不及预期 主要财务指标