业绩稳步增长，看好节能高效电机加速替代

投资要点 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收12.1亿元，同比增长8.4%； 实现归母净利润3.1亿元，同比增长21.0%。Q4单季度实现营收2.7亿元，同比减少14.3%，环比减少2.6%；归母净利润为0.6亿元，同比减少30.9%，环比减少31.9%。Q4单季度业绩下滑，2022年业绩低于预期。 积极开拓国内外市场，收入稳步增长；产品结构优化，毛利率提升明显。2022年新冠疫情影响国内电机需求，公司积极开拓海外市场，境外营收6.9亿，同比增长27.1%，占比由48.9%提升至57.3%，贡献主要业绩增量。2022年公司毛利率为33.9%，同比增加4.6个百分点；Q4单季度毛利率为36.0%，同比增加4.9个百分点，环比增加0.7个百分点；毛利率提升主要系高毛利ECM电机产品占比提升和外转子风机、冷柜电机等产品毛利率提升；其中，2022年ECM电机实现营收2.4亿元，同比增长54.5%，占比由14.0%提升至19.9%，毛利率保持高位达39.3%，外转子风机营收为5.4亿元，同比增长10.3%，占比为44.5%，占比最高且相对稳定，毛利率为38.4%，同比增加6.6个百分点；冷柜电机营收为3.4亿，同比下降10.6%，毛利率增加6.0个百分点提升至30.9%。 公司期间费用率持续下降，公司净利率上升。2022年公司期间费用率为6.0%，同比下降1.9个百分点，期间费用率下降主要系汇率波动导致财务费用率下降1.9个百分点；Q4单季度期间费用率为12.5%，同比增加0.7个百分点，环比增加0.3个百分点。2022年公司净利率为25.5%，同比增加2.6个百分点；Q4单季度为21.4%，同比下降5.5个百分点，环比下降9.7个百分点。 行业高效节能趋势明确，公司积极布局新产能、新产品，产品结构将持续优化。 1）国内外需求共振：海外电价高企，国内《电机能效提升计划（2021-2023年）》和《工业能效提升行动计划》政策持续推动（到2023年/2025年在役/新增高效节能电机占比达20%/70%以上），行业高效节能发展趋势明显；公司ECM电机产品能耗低、使用寿命长，盈利能力强，代替传统电机是发展趋势。2）产能扩张方面：2022年公司启动临平670万台ECM电机、风机机自动化装备和泰国800万台微电机项目扩产项目，分别计划于2024年、2023年竣工，本轮产能扩张后，将进一步优化公司产品结构，应用领域更广、毛利率更高的外转子风机、ECM电机产能占比将大幅提升；泰国子公司的设立也将进一步打开海外市场，提升公司竞争力和盈利能力。3）新品研发方面：2022年，公司ECM53系列、EC137风机两款产品实现批量化生产，EC183风机和WA200ST伺服电机等4款产品实现小批量生产，新产品有望助力公司深入拓展数据中心、储能等下游行业，预计每款产品将分别为公司带来1000-3000万/年新增收入。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.6、4.6、6.0亿元，未来三年归母净利润复合增长率为25.2%，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；扩产项目建设不及预期。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：冷链物流发展前景广阔，公司深耕冷链微电机领域，凭借一体化优势及稳定优质的客户资源，冷柜电机和外转子风机业务确定性受益，加之公司在新风、储能等市场的开拓，公司外转子风机业务订单增加，预计2023-2025年外转子风机销量分别为333、382、440万台。 假设2：海外电价高企，国内电机能效提升计划政策推动，公司ECM电机市场需求有望维持高景气，预计2023-2025年ECM电机销量分别为301、452、667万台，考虑到公司低成本ECM电机2023年有望实现产业化生产，带动产品毛利率稳中有升。 假设3：伺服电机业务目前规模较小，未来随着公司产能扩大与市场开拓，市占率将逐步提升，预计2023-2025年伺服电机销量分别为27、40、52万台。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取和公司业务类似的汇川技术、鸣志电器、江苏雷利3家公司作为可比公司，其中汇川技术主要生产工业自动化控制产品，鸣志电器主要从事控制电机及驱动系统的研发和制造，江苏雷利是生产家用电器微特电机产品的领先企业。3家可比公司2023-2025年平均PE分别为39、26、20倍。 微光股份是冷链微电机龙头企业，公司的主要产品外转子风机、ECM电机销量国内第一，冷柜电机销量世界第一，在政策以及市场需求的双重驱动下，公司业绩迎来快速发展的阶段。另外，公司专注微电机生产，原材料到成品制造的一体化生产优势明显，具备更高的毛利率水平。预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.6、4.6、6.0亿元，未来三年归母净利润复合增长率25%，结合公司三年复合增长率及公司龙头地位，理应享受估值溢价。给予公司2023年25倍PE，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截至2023年3月28日）