全年业绩创历史新高，新产品维护差异化竞争优势

事件：安道麦发布2022年年报，实现营业收入373.82亿元，同比增长20.44%；营业利润7.30亿元，同比增加41.50%；归属于上市公司股东的净利润6.09亿元，同比增加287.17%，扣除非经常性损益后的净利润4.90亿元，同比增加529.94%。按23.30亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.26元（扣非后为0.21元），每股经营现金流为0.40元。其中第四季度实现营业收入93.04亿元，同比增长8.82%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.59亿元，同比减少198.41%；折合单季度EPS-0.07元。 全年营收实现历史新高，四季度业绩有所回落。2022年，受益于全球范围内对植保产品的需求强劲，尤其是巴西和中国市场的增长，公司全年销售额实现增长。全年公司实现销售额55.70亿美元，较21年增加7.57亿美元，其中分别受到产品销量和价格4%和16%的增长推动（以美元计）； 以人民币计算，公司销售收入同比增加63.43亿元。分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂/精细化工产品业务分别实现了165.98/70.51/101.20/36.13亿元的营业收入，同比增加38.81/9.13/9.28/6.21亿元。2022年第四季度，公司价格和销量分别同比变动+6.5%、-5.6%（以美元计），单季度销售额为13.12亿美元，同比减少0.25亿美元，yoy-2%。分区域看，营收增量主要来源于亚太和拉美地区，其中国内市场需求增长旺盛。公司综合毛利率为25.1%，yoy+0.6pcts；毛利润93.97亿元，同比增加17.71亿元。过去一年公司毛利实现增长主要由于价格的显著上涨和销量增加抵消了物流、采购和生产成本增加以及汇率走势不利的负面影响。公司成本控制能力强，不断加大研发投入力度。2022年，公司期间费用合计61.29亿元，同比减少9.19亿元，研发方面，公司注重在战略细分市场夯实基础，相应战略举措包括针对原药开发的“核心跃升”战略与针对打造制剂技术平台的“制剂致胜”战略。研发费用5.78亿元，同比增加0.77亿元，研发人员达到277人（yoy+5.32%），占公司总人数比例3.01%。 公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，持续开发新产品维护差异化竞争优势。为不断扩大公司差异化竞争优势，公司在过去一年在全球各地登记并推出18种差异化新产品，以及10款差异化新产品在不同国家取得登记。差异化产品既包括以专利新近过期且商业潜能高的有效成分为基础的产品，也包括具备以下特点的产品：应用专有制剂技术、含有一种以上的作用机制、生物农药。 盈利预测与估值：考虑原药产品价格波动，我们预计公司2023~2025年归母净利润为6.4/6.9/7.5亿元（2023/2024年前值为11.3/13.0亿元）。公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目及建设基地进度及盈利情况低于预期 财务数据和估值 事件 安道麦发布2022年年报，实现营业收入373.82亿元，同比增长20.44%；实现营业利润7.30亿元，同比增加41.50%；归属于上市公司股东的净利润6.09亿元，同比大幅增加287.17%，扣除非经常性损益后的净利润4.90亿元，同比大幅增加529.94%。按23.30亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.26元（扣非后为0.21元），每股经营现金流为0.40元。其中第四季度实现营业收入93.04亿元，同比增长8.82%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.59亿元，同比减少198.41%；折合单季度EPS-0.07元。 公司2022年年度利润分配方案：以2023年2月28日总股本约23.30亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.27元（含税），现金分红比例为10.38%。 2022年年报点评 2022年全球植保市场保持需求强劲，23年初海外高库存影响短期需求 2022年，全球粮食库存紧张叠加不利天气条件影响，农产品价格于5月上涨至历史高点，下半年起回落，全年总体保持历史高位水平。较高的农产品价格丰厚了种植农户收益，带动植保市场强劲需求。进入23年，由于前期全球部分植保地区库存水平高于平均，短期需求受到影响。成本端来看，国内原药产品价格自22年三季度以来逐步回落，同期物流运输成本回归常态区间，但也存在个别较高成本地区，如欧洲市场的助剂与内陆运输成本。 公司全年业绩实现历史新高，四季度盈利回落 2022年，受益于全球范围内对植保产品的需求强劲，尤其是巴西和中国市场的增长，公司全年销售额实现增长。全年公司实现销售额55.70亿美元，较21年增加7.57亿美元，其中分别受到产品销量和价格4%和16%的增长推动（以美元计）；以人民币计算，公司销售收入同比增加63.43亿元。分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂/精细化工产品业务分别实现了165.98/70.51/101.20/36.13亿元的营业收入，同比增加38.81/9.13/9.28/6.21亿元。 2022年第四季度，公司价格和销量分别同比变动+6.5%、-5.6%（以美元计），单季度销售额为13.12亿美元，同比减少0.25亿美元，yoy-2%。 图1：2022年公司同比营收变化（单位：百万美元） 图2：2022年第四季度公司营收同比变化（单位：百万美元） 图3：2022年公司分业务营收变化（单位：亿元） 图4：2022年分业务收入（单位：亿元） 公司综合毛利率为25.1%，yoy+0.6pcts；毛利润93.97亿元，同比增加17.71亿元。分产品看，植保产品毛利率为25.20%，yoy+0.2pcts，毛利润同比增加15.08亿元；精细化工产品毛利率为24.58%，yoy+3.6pcts，毛利润同比增加2.63亿元。过去一年公司毛利实现增长主要由于价格的显著上涨和销量增加抵消了物流、采购和生产成本增加以及汇率走势不利的负面影响。而第四季度由于巴西市场销售提前至第三季度，叠加中国区与农药生产有关的精细化工品销售额下降以及汇率走势不利，毛利润同比减少0.71亿美元至3.41亿美元。 图5：2022年公司分业务毛利变化（单位：亿元） 图6：公司单季度毛利情况（单位：百万美元） 分区域看，营收增量主要来源于亚太和拉美地区，其中国内市场需求增长旺盛。2022年，欧洲/北美/拉美/亚太/印度 、 中东与非洲地区分别实现营业收入11.15/10.27/15.92/11.66/6.69亿美元，分别同比增长0.43/1.11/3.17/2.68/0.18亿美元，yoy+4.0/12.1/24.8/29.9/2.8pcts（以美元计）。在欧洲区域，收入增长主要来源于公司在法国、意大利、罗马尼亚、希腊等提升了市占率，推出了利用专有技术的差异化新产品，且克服了不利天气以及供应存在的挑战。在北美区域，公司自有产品产能有力的支持了在市场供应短缺下的销售。拉美区域，巴西市场同时受益于涨价、销量增加以及新产品的上市，全年销售额实现强劲增长。亚太区域，中国区与农药生产相关的精细化工业务的强劲增长是带动该地区业务增长的主要原因。在印度、中东及非洲地区，2022年该区域全年销售额增长主要来源于中东地区。 图7：2022年各大区销售额增幅（单位：亿美元） 图8：2022年营业收入区域分布（单位：亿美元） 公司成本控制能力强，不断加大研发投入力度 2022年，公司期间费用合计61.29亿元，同比减少9.19亿元，其中销售/管理/财务费用分别为43.96/14.07/3.26亿元，同比变动+3.77/+3.17/-16.13亿元，对应费用率分别为11.76%/3.76%/0.87%，同比yoy-1.19/+0.25/-5.38pcts。 销售费用端，公司全年销售费用反映出业务的增长以及计入2021年收购子公司的销售费用，其中增长主要来源于加大对职工薪酬投入（同比增加2.19亿元）。管理费用中，与销售表现挂钩的员工薪酬相关费用同比增加1.50亿元是其增加的主要原因。公司财务费用净额（包括财务费用和公允价值变动损益）同比增加4.89亿元达到18.31亿元，主要由于：（1）以色列的CPI处于高位，导致公司以谢克尔计价、与以色列CPI挂钩的债券净成本增加。（2）受以色列谢克尔兑美元汇率急剧震荡的主要影响，汇率套保成本增加；同时，向2021年收购子公司的少数股东授予卖权选择权价值重评估产生了的一次性收益（非现金）抵消了部分费用的增幅。 研发方面，公司为世界各地的农民提供增值解决方案的同时，注重在战略细分市场夯实基础，相应战略举措包括针对原药开发的“核心跃升”战略与针对打造制剂技术平台的“制剂致胜”战略。2022年，公司研发费用5.78亿元，同比增加0.77亿元；研发费用率1.55%，yoy-0.07pcts，研发人员达到277人（yoy+5.32%），占公司总人数比例3.01%。 图9：公司“三费”费用率 图10：公司研发费用及费用率（单位：亿元） 全球非专利作物保护市场的领军企业，持续开发新产品维护差异化竞争优势 公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，根据咨询机构AgbioInvestor对2021年全球农化行业规模的初步估算，公司2021年的全球市场份额占有率提升0.5pcts达到约为6%（2020年的全球市场份额约为5.5%），在欧洲、以色列、巴西、拉美其它国家、北美、印度及亚洲其它国家都建立了研发与登记中心。此外，公司依靠全球登记体系具备在一百多个国家和地区完成本地登记的实力，能够在所有重点植保市场高效率地将新产品引入市场，为农民提供全方位的作物保护解决方案。过去三年中，由高素质专业人员组成的登记团队为公司取得了大约1300张新产品登记证。 为不断扩大公司差异化竞争优势，公司在过去一年在全球各地登记并推出18种差异化新产品，差异化产品既包括以专利新近过期且商业潜能高（“核心跃升”战略原药）的有效成分为基础的产品，也包括具备以下特点的产品：（1）应用专有制剂技术；（2）含有一种以上的作用机制；以及（3）生物农药。例如，在四季度新推出的以三重微生物组合为基础的生物性杀线虫剂和杀菌剂Protege®；在中美洲国家推出有利于可持续发展的生物农药产品ExpertGrow®等。同时，公司还有10款差异化新产品在不同国家取得登记。 盈利预测与估值 考虑原药产品价格波动，我们预计公司2023~2025年归母净利润为6.4/6.9/7.5亿元（2023/2024年前值为11.3/13.0亿元）。公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。 风险提示 农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目及建设基地进度及盈利情况低于预期。