【宏观快评】1-2 月工业企业利润点评：利润增速或已见底

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年03月27日 【宏观快评】 利润增速或已见底 ——1-2月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】美联储难题在于利率敏感性不对称——3月FOMC会议点评》 2023-03-23 《【华创宏观】美扩大对俄出口制裁范围对我国出口的外溢影响有限》 2023-03-21 《【华创宏观】四大税各奔东西，该看谁？—— 1-2月财政数据点评》 2023-03-19 《【华创宏观】降准：调节流动性的工具——央行2023年3月27日降准点评》 2023-03-17 《【华创宏观】价格稳定&金融稳定的难题——来自欧央行的选择&欧央行3月会议点评》 2023-03-17 主要观点 1-2月工业企业利润：利润增速大幅回落 1-2月规模以上工业企业利润同比增长-22.9%，2022年全年增速为-4.0%。库存方面，截止至今年2月，库存同比为10.7%，前值为9.9%，库存小幅回升或与1-2月产销率偏低有关，1-2月产销率累计同比为-1.7%。 量、价、利润率拆分来看，量升价跌，利润率大幅回落。PPI同比，2月为-1.4%，1月为-0.8%，去年12月为-0.7%。工业增加值1-2月增速为2.4%，去年12月为1.3%；收入端，1-2月增速为-1.3%，去年12月为-0.7%。利润率方面，1-2 月为4.6%，大幅低于去年同期的5.9%。利润率偏低，与多个因素有关。成本端，1-2月成本收入比为84.86%，高于去年同期的83.9%。费用端，1-2月费用收入比为8.51%，高于去年同期的8.3%。其他成本（非经营性损益、营业外收支等）方面，1-2月占收入比重为2.03%，高于去年同期的1.9%。 行业层面，1-2月看，利润增速超过10%的行业较少，仅有色金属矿采选；电热；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业；电气机械及器材制造业四个行业。制造业来看，1-2月利润增速为-32.6%，制造业下游强于中上游。 利润增速或已见底 往后看，我们判断1-2月的利润增速或已见底，3月开始，利润增速或有所回升。季度维度上，维持此前判断，2季度、3季度上行斜率陡峭，增速转正需要到3季度。主要原因包括： 1）量的逻辑，随着企业需求逐步回暖，以及低基数影响，工业生产将有所回升。从制造业PMI来看，反映需求不足的企业比重已经有所回落。从中电联发电数据来看，2月24日-3月16日，三周，纳入统计的燃煤发电企业发电量同比均值为4.4%。1-2月火电发电同比为-2.26%。 2）产销衔接水平提高，产销率回升，企业收入增速匹配量与价。 3）费用率可能会有所回落。相对生产成本而言，费用偏刚性，收入增速越高，费用率可能会越低。 4）价和利润率的逻辑，预计从三季度开始，PPI增速转正，利润率同比转正。从开年以来PPI环比来看，同比为负的行业数量相比去年峰值已经有所回落。例如黑色金属冶炼及压延，连续三个月价格环比转正，1-2月利润绝对额为负，预计后续利润增速将有所好转。 夏秋或是股票投资好时间 对于权益资产而言，两会之后到秋天八九月之前或是股票最好的投资时间，大牛或难有，但整体对A股可以更乐观一些。“最好的时间”预计有四大因素共振：经济有基本的复苏验证（PPI价格同比转正、利润同比上行至转正、去库转补库）、政策有密集的排期、外资温和回流可期待、改革预期贯穿至三中全会。 利润增速1-2月的见底或将对应经济基本面的第一个复苏验证。 风险提示： 工业品通缩风险加剧。地缘政治冲突加剧。 目录 一、利润增速或已见底4 二、1-2月工业企业利润数据点评5 （一）整体情况：利润增速大幅下行5 （二）行业情况：制造业下游强于制造业中上游6 图表目录 图表1利润增速预测4 图表2需求偏弱，但已在恢复中4 图表3PPI环比转负的行业数量在减少4 图表4利润率：处于极低位置5 图表5利润率：多数行业利润率降至历史极低位置5 图表6利润的量、价、利润率拆分5 图表7制造业：上游、中游增速大幅回落6 图表8利润结构：中下游占比回落6 一、利润增速或已见底 1-2月利润低于预期，同比增速仅为-22.9%。高达21个行业利润率降至历史10%分位数以下。利润偏弱的原因有多个：量的低迷（1-2月工业增加值同比仅为2.4%）；价的低迷，PPI同比为负；产销不畅，收入增速低于工增与PPI同比之和；费用率高于去年同期；利润率偏低。 往后看，我们判断1-2月的利润增速或已见底，3月开始，利润增速或有所回升。季度维度上，维持此前判断，2季度、3季度上行斜率陡峭，增速转正需要到3季度。主要原因包括： 1）量的逻辑，随着企业需求逐步回暖，以及基数影响，工业生产将有所回升。从制造业 PMI来看，反映需求不足的企业比重已经有所回落。从中电联发电数据来看，2月24日 -3月16日，三周，纳入统计的燃煤发电企业发电量同比均值为4.4%。1-2月火电发电同比为-2.26%。 2）产销衔接水平提高，产销率回升，企业收入增速匹配量与价。 3）费用率可能会有所回落。相对生产成本而言，费用偏刚性，收入增速越高，费用率可能会越低。 4）价和利润率的逻辑，预计从三季度开始，PPI增速转正，利润率同比转正。从开年以来PPI环比来看，同比为负的行业数量相比去年峰值已经有所回落。例如黑色金属冶炼及压延，连续三个月价格环比转正，1-2月利润绝对额为负，预计后续将有所好转。 图表1利润增速预测 资料来源：Wind，华创证券预测 图表2需求偏弱，但已在恢复中图表3PPI环比转负的行业数量在减少 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表4利润率：处于极低位置图表5利润率：多数行业利润率降至历史极低位置 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、1-2月工业企业利润数据点评 （一）整体情况：利润增速大幅下行 1-2月规模以上工业企业利润同比增长-22.9%，2022年全年增速为-4.0%。库存方面，截止至今年2月，库存同比为10.7%，前值为9.9%，库存小幅回升或与1-2月产销率偏低有关，1-2月产销率累计同比为-1.7%。 分所有制看，国有及国有控股工业企业1-2月利润同比为-17.5%，外商及港澳台1-2月利 润同比为-35.7%，私营企业1-2月利润同比为-19.9%。 量、价、利润率拆分来看，量升价跌，利润率大幅回落。PPI同比，2月为-1.4%，1月为-0.8%，去年12月为-0.7%。工业增加值1-2月增速为2.4%，去年12月为1.3%；收入端，1-2月增速为-1.3%，去年12月为-0.7%。利润率方面，1-2月为4.6%，大幅低于去 年同期的5.9%。利润率偏低，与多个因素有关。成本端，1-2月成本收入比为84.86%，高于去年同期的83.9%。费用端，1-2月费用收入比为8.51%，高于去年同期的8.3%。其他成本（非经营性损益、营业外收支等）方面，1-2月占收入比重为2.03%，高于去年同期的1.9%。 图表6利润的量、价、利润率拆分 资料来源：Wind，华创证券 （二）行业情况：制造业下游强于制造业中上游 从利润占比来看，受中游电子行业拖累，中下游利润占比明显回落，1-2月降至47%，去年12月为69.4%。受油气开采行业利润转正影响，采矿及制造业上游占比回升至45.2%，去年12月为30.9%。 从利润同比增速来看，采矿业1-2月利润增速为-0.1%，好于前值-9.1%，主要是油气开采行业变化较大，1-2月利润增速为8.6%，去年12月为亏损。制造业1-2月利润增速为-32.6%，前值为-13.4%。电热气水1-2月利润增速为38.6%，去年12月为亏损状态。制造业内部，下游强于中上游。制造业上游同比为-54.5%，制造业中游为-26.1%，制造业下游为-3.95%。 1-2月看，利润增速超过10%的行业较少，仅有色金属矿采选；电热；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业；电气机械及器材制造业四个行业。 图表7制造业：上游、中游增速大幅回落图表8利润结构：中下游占比回落 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 宏观组团队介绍 研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 现任华创证券研究所所长助理、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人，目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。环球老虎财经、CCTV、凤凰卫视、新华社、第一财经等特约连线评论员。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2019年获得首届新浪金麒麟宏观新锐分析师第一名、上证报最佳宏观经济分析师、水晶球最佳宏观分析师入围；2020年获得新财富最佳分析师、金牛最具价值分析师30人、水晶球最佳分析师、新浪金麒麟最佳分析师；2021年获得上证报最佳宏观分析师、21世纪金牌分析师、Wind金牌分析师、新浪金麒麟最佳分析师、水晶球最佳分析师、中证金牛最佳分析师、新财富最佳分析师。 副组长、高级分析师：陆银波 中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生，统计学院数学与经济学双学士学位，CPA，2019年加入华创证券研究所。曾任职于中信证券股权衍生品部、另类投资部，主要负责可转债研究及大类资产配置，具有�年证券从业经历凤凰卫视、第一财经等特约连线评论员，对外经济贸易大学特聘讲师。作为核心成员，连续两年获得资本市场多个奖项，包括2020-2021年新财富最佳分析师等。 高级研究员：殷雯卿 中国人民大学国际商务硕士，2019年加入华创证券研究所。曾任职于兴业证券经济与金融研究院，主要负责贵金属研究，具有三年海外宏观与大宗商品研究经验。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 高级研究员：文若愚 美国得克萨斯大学达拉斯分校硕士，2021年加入华创证券研究所。具有四年宏观研究经验，曾任职于华融证券，长江证券，期间多次在国内金融市场研究，北大金融评论，中国货币市场等学术期刊发表研究文章。作为团队成员获得“远见杯”中国经济，全球市场预测双冠军。 分析师：高拓 麦克马斯特大学金融学硕士，CFA，2019年加入华创证券研究所。具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验，曾在加拿大任职于海外大宗商品基金，回国后任财富管理公司研究部负责人，长期在新浪财经、扑克财经、华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 分析师：付春生 中国人民大学金融硕士，2020年加入华创证券研究所，具有2年宏观研究经验。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 助理研究员：李星宇 清华大学金融硕士，2021年加入华创证券研究所。助理研究员：袁玲玲 南开大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：夏雪 中国人民大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-632146