元化布局，未来三年成长性值得期待

证券研究报告|2023年03月27日 核心观点公司研究·财报点评 公司发布2022年年报：实现营收2703.29亿元，同比+20.09%；实现归母净 利润200.42亿元，同比+27.88%；实现扣非归母净利润195.31亿元，同比 +33.04%；实现经营活动产生的现金流量净额286.79亿元，同比+10%。 核心矿产品产量方面：2022年，公司矿产金产量56.4吨，同比+18.76%；矿产铜产量87.7万吨(包含卡莫阿权益产量15.0万吨)，同比+48.72%，公司新增矿产铜约29万吨，增量贡献约占全球当年净增量的40%，成为全球主要铜企矿产铜增长最多的公司；矿产锌产量40.2万吨，同比+1.48%；矿产银 产量387.5吨，同比+25.47%。公司成长为全球第6大铜生产企业，全球第9 大金生产企业，全球第4大铅锌生产企业。 逆周期并购发力，连续并购助力中长期成长性。逆周期并购是公司一以贯之核心发展战略，公司频频出手收购多个项目：①收购新疆乌恰县萨瓦亚尔顿金矿；②收购山东海域金矿30%权益；③收购苏里南Rosebel金矿项目；④收购安徽沙坪沟钼矿；四个并购项目的对价合计达到约130亿元人民币。 公司年初发布三年(2023-2025年)规划和2030年发展目标纲要。2023-2025年部分矿种主要产量规划目标：矿产铜2023年产量95万吨，同比+10.5%， 2025年产量117万吨，年复合增长约11%；矿产金2023年产量72吨，同比 +28.6%，2025年产量90吨，年复合增长约17%；碳酸锂2023年产量0.3万吨，2025年产量将达到12万吨%。 锂资源布局异军突起，“两湖一矿”格局形成。公司于2021年10月收购阿根廷3Q锂盐湖项目，总资源量约763万吨LCE；项目一期年产2万吨电池级碳酸锂项目预计将于2023年底建成投产。公司于2022年4月收购西藏拉果 错锂盐湖70%股权，该盐湖碳酸锂备案资源量约216万吨；项目一期年产2 万吨电池级氢氧化锂项目预计将于2023年底建成投产。公司于2022年6月 收购湖南厚道矿业，获得湖南道县湘源铷锂多金属矿，项目一期30万吨/年 已建成投产，项目二期500万吨/年工程正积极推进。综上，公司所控制的 “两湖一矿”资源量已超过1000万吨LCE，远景规划的年产能有望达到12-15万吨LCE。 风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2023-2025年营收为2655/2751/2952亿元，同比增速-1.8%/3.6%/7.3%；归母净利润为240.8/288.4/381.2亿元，同比增速20.2%/19.8%/ 32.2%；摊薄EPS为0.91/1.10/1.45元，当前股价对应PE为13/11/8X。考虑到公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业助力能源转型，核心矿种实现多元化布局，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 225102 270329 265502 275144 295154 (+/-%) 31.3% 20.1% -1.8% 3.6% 7.3% 净利润(百万元) 15673 20042 24081 28840 38119 (+/-%) 140.8% 27.9% 20.2% 19.8% 32.2% 每股收益（元） 0.60 0.76 0.91 1.10 1.45 EBITMargin 11.4% 11.6% 12.4% 14.2% 17.5% 净资产收益率（ROE） 22.1% 22.5% 22.8% 22.9% 25.0% 市盈率（PE） 16.7 15.8 13.1 11.0 8.3 EV/EBITDA 11.3 12.1 12.3 10.6 8.4 市净率（PB） 3.70 3.56 2.99 2.51 2.07 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 有色金属·工业金属 证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161 liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cn S0980520040001S0980520040005 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价12.01元 总市值/流通市值316201/315409百万元 52周最高价/最低价12.91/7.46元 近3个月日均成交额1881.61百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《紫金矿业（601899.SH）-金铜价格回落，逆周期并购启动助力中长期成长性》——2022-10-24 《紫金矿业（601899.SH）半年度报告点评：核心业绩指标创历史新高，锂资源“两湖一矿”布局形成》——2022-08-15 《紫金矿业（601899.SH）半年度预增公告点评：核心矿产品放量驱动业绩高增长，锂资源布局持续取得突破》——2022-07-11 《紫金矿业（601899.SH）2022年一季报点评：核心矿产品量价齐升助力业绩高增长，铜矿产销量呈爆发式增长态势》——2022-04-12 《紫金矿业-601899-深度报告：景气周期叠加世界级项目逐步投产，积极布局新能源新材料产业》——2022-03-30 紫金矿业（601899.SH） 多元化布局，未来三年成长性值得期待 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2022年实现归母净利润约200亿元，同比+27.88% 公司发布2022年年报：全年实现营收2703.29亿元，同比+20.09%；实现归母净 利润200.42亿元，同比+27.88%；实现扣非归母净利润195.31亿元，同比+33.04%；实现经营活动产生的现金流量净额286.79亿元，同比+10%。公司22Q4实现营收 661.38亿元，同比+17.84%，环比-7.80%；实现归母净利润33.75亿元，同比 -22.78%，环比-16.40%；实现扣非归母净利润36.08亿元，同比-13.92%，环比 -7.46%；实现经营活动产生的现金流量净额67.30亿元，同比-18.50%，环比 +5.60%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 核心矿产品产量方面：2022年，公司矿产金产量56.4吨，同比+18.76%；矿产铜产量87.7万吨(包含卡莫阿权益产量15.0万吨)，同比+48.72%，公司新增矿产铜约29万吨，增量贡献约占全球当年净增量的40%，成为全球主要铜企矿产铜增长最多的公司；矿产锌产量40.2万吨，同比+1.48%；矿产银产量387.5吨，同比 +25.47%。公司成长为全球第6大铜生产企业，全球第9大金生产企业，全球第4大铅锌生产企业。 图3：公司2022年核心矿产品产量数据图4：公司2022年核心矿产品分季度产量数据 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 核心矿产品成本方面：2022年，公司矿产金单位营业成本为191.77元/克，同比 +8.82%；矿产铜加权平均单位营业成本为19862元/吨，同比+9.17%；矿产锌单位 营业成本为8017元/吨，同比+8.80%。 从毛利率角度来看，2022年公司综合毛利率为15.74%，同比增加0.30个百分点，若剔除冶炼加工产品，矿产品毛利率为54.29%，同比下降4.69个百分点，其中矿产金毛利率为47.97%，同比下降1.49个百分点，矿产铜毛利率为59.53%，同比下降6.52个百分点，矿产锌毛利率为48.69%，同比上升0.82个百分点。 图5：公司矿产金单位销售价格、成本、毛利（元/克）图6：公司矿产铜单位销售价格、成本、毛利（元/吨） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图7：公司矿产铜单位销售成本拆分（元/吨）图8：公司核心矿产品毛利率变化情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 财务数据方面：截至2022年末，公司资产负债率59.33%，相比2021年末上升3.86 个百分点，公司盈利能力提升但资产负债率也有所提升的主要原因系公司2022 年有较多的并购支出。公司2022年销售费用约6.20亿元，同比+50.36%；管理费 用约62.65亿元，同比+18.02%；研发费用约12.32亿元，同比+59.80%；财务费 用约19.05亿元，同比+27.30%；公司2022年期间费用率合计3.71%，相比前年 全年水平上升0.16个百分点。 图9：公司资产负债率变化情况图10：公司期间费用率变化情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 公司年报当中还着重介绍了资源储量和资源量的变动情况。截至2022年12月31 日，公司保有探明和控制及推断的资源量：铜7371.86万吨、金3117.39吨、锌(铅)1118.33万吨、银14611.80吨，锂资源量(当量碳酸锂)1215.21万吨；其中保有可信储量和证实储量：铜3209.44万吨，占资源总量的43.54%；金1190.99吨，占资源总量的39.20%；锌(铅)479.93万吨，占资源总量的42.91%；银1864.18吨，占资源总量的12.76%(主要为伴生矿)；锂储量(当量碳酸锂)429.05万吨，占资源总量的35.31%。 表1：2020-2022年公司主要矿产权益资源量变动 矿种 投资并购 自主勘查新增 期末资源总量 铜（万吨） 676.21 332 7,371.86 金（吨） 1,106.70 187 3,117.39 银（吨） 4,165.52 1,880 14,611.80 铅锌（万吨） 11.10 86 1,118.33 当量碳酸锂（万吨） 1,203.87 11.34 1,215.21 钼（万吨） 224.99 4 302.00 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 2022年逆周期并购发力，连续并购助力中长期成长性 ①收购新疆乌恰县萨瓦亚尔顿金矿。7月14日公司下属全资子公司紫金西北公司通过协议转让方式收购阿历克斯投资有限公司持有的新疆伟福矿业有限公司100%股权，股权转让对价约为4.61亿元，同时出资3823.61万元收购阿历克斯等债权人持有的对伟福矿业和新疆同源矿业有限公司的债权，合计出资人民币约 4.99亿元。本次收购完成后，公司将持有同源矿业70%的股权以及对同源矿业2.63亿元的债权，同源矿业持有新疆乌恰县萨瓦亚尔顿金矿100%权益。萨瓦亚尔顿金矿位于新疆乌恰县乌鲁克恰提乡，根据勘探报告，矿区内（331+332+333）矿石量7,653.99万吨，金金属量119.5吨，平均品位1.56克/吨，项目资源量达超大型规模。另外根据预可研报告，项目规划建设规模为8000吨/天，年处理矿石量为264万吨，建设期2年，生产期25年。矿山浅部露天开采，先露天后井下，井下开采采用无底柱分段崩落回采。项目建设总投资预计14.3亿元，项目产品为载金炭，年产金约2.76吨。 ②收购山东海域金矿30%权益。10月11日公司与山东博文矿业签署《股权转让协议》，拟出资人民币39.845亿元收购山东瑞银矿业发展有限公司30%股权，瑞银矿业持有莱州市瑞海矿业有限公司100%股权，瑞海矿业持有山东省莱州市三山岛北部海域金矿100%权益。海域金矿位于山东省莱州市北部，该矿为近年国内最大 金矿，保有金资源量562.37吨，平均品位4.